星月“胶”辉之双胶期货系列报告（九）：基准价相对偏低，一致预期有所改观

基准价相对偏低，一致预期有所改观 ————星月“胶”辉之双胶期货系列报告（九） 高琳琳投资咨询从业资格号：Z0002332gaolinlin@gtht.com石忆宁投资咨询从业资格号：Z0022533shiyining@gtht.com 报告导读： 单边策略：我们认为“4218元/吨”的价格低于预期，市场心态有所转变，在产业内一致预期供应过剩的情况下打开了双边操作的机会，因此，我们希望能够通过不同情境下的分析来探讨多个可能性。 从涨跌停板幅度来看：首日的价格波动区间预计在3712-4724元/吨。 情景分析一：盘面低开在4000元/吨以下。 首日单边策略：市场存在潜在的利多题材，包括不限于反内卷、交割库容、出版招标的订单旺季等，短期证伪有难度，在“开门红”心态的暗示下，可以考虑逢低去多，建议当日了结头寸并制定严格止损。 情景分析二：开盘价在4000-4400元/吨。 首日策略：价格相对合理，定价了基本面的偏弱，但是同时又没有给出空头下场套保的价格，建议观望为主，盘面运行到4400元/吨以上可考虑逐步建仓空单。 情景分析三：开盘价在4400元/吨以上。 首日策略：基本面偏弱的情况下，高开给出产业下场套保的价格，并且乐观情绪得到了一定程度释放，叠加反内卷龙头品种的复产动态，高开低走的概率较高，可以考虑分批建仓空单。 跨期策略：对于供需格局偏过剩的品种，上市初期大概率呈现出Contango结构，月间价差反映持仓成本，主要包含仓储费和资金成本，可以考虑逢高去介入1-3反套，如果上市初期利空情绪集中释放导致1-3价差低于-90，则可以考虑介入正套。 跨品种套利：考虑到趋势性和季节性的因素，我们仍然建议关注逢高做缩加工利润——多浆空纸。 目录 1.胶版印刷纸期货合约解读.....................................................................................................................................................................31.1期货合约细则................................................................................................................................................................................31.2交割质量..........................................................................................................................................................................................31.3首批可交割商品............................................................................................................................................................................41.4交割厂库和交割仓库..................................................................................................................................................................52.胶版印刷纸期货首日策略.....................................................................................................................................................................62.1驱动分析..........................................................................................................................................................................................62.2估值分析..........................................................................................................................................................................................92.3投资策略........................................................................................................................................................................................112.3.1单边策略...........................................................................................................................................................................112.3.2跨期策略...........................................................................................................................................................................112.3.3跨品种套利......................................................................................................................................................................11 （正文） 1.胶版印刷纸期货合约解读 1.1期货合约细则 胶版印刷纸期货将于2025年9月10日（星期三）在上海期货交易所（以下简称“交易所”）挂牌上市，首批上市交易合约为OP2601、OP2602、OP2603、OP2604、OP2605、OP2606、OP2607、OP2608。我们认为OP2601将是成交活跃度最高的合约，并将成为主力合约。根据交易所公告，胶版印刷纸的交易保证金为合约价值的8%（套保交易保证金为合约价值的7%）；涨跌停板幅度为±6%，首日涨跌停板幅度为其2倍。 1.2交割质量 交易所对于胶版印刷纸期货合约的交割质量规定如下： 1、用于实物交割的胶版印刷纸，应当为定量65g/m2、70g/m2、75g/m2、80g/m2的双面胶版印刷纸（以下简称双胶纸），厚度应当82μm、88μm、94μm、100μm，其定量偏差、厚度偏差、不透明度、吸水性(正反面均）、抗张指数、平滑度(正反面均）、平滑度（两面差）、横向伸缩性等技术指标应当符合或者优于GB/T 30130-2023《胶版印刷纸》中优等品规定，D65亮度指标应当为80.0～85.0%，横向耐折度指标应当符合或者优于合格品规定。 2、尺寸偏差、同一检验批次双胶纸的色差应当符合或者优于GB/T 30130-2023《胶版印刷纸》要求。 3、交割双胶纸为宽度780mm、787mm、880mm、889mm的卷筒纸，尺寸偏差应当不超过±3mm。 4、每一标准仓单的双胶纸，应当是交易所认证的商品。 5、每一标准仓单的双胶纸，应当是同一生产企业生产、同一品牌、同一定量、同一宽度的商品组成。组成每一标准仓单的双胶纸的生产日期应当不超过连续15日，以最早日期作为该检验批次的生产日期。 1.3首批可交割商品 根据《上海期货交易所胶版印刷纸期货合约》《上海期货交易所交割管理办法》《上海期货交易所胶版印刷纸期货业务细则》等有关规定，对胶版印刷纸期货可交割商品公告如下： 品牌升贴水：当前不设品牌升贴水。 1.4交割厂库和交割仓库 胶版印刷纸期货采用在交割仓库和厂库进行实物交割的方式，其中厂库交割制度涵盖了生产商和贸易商两种厂库类型。相较仓库交割，厂库交割更为灵活。交割日期为最后交易日后连续二个工作日。 设置厂库交割便于满足个性化交割需求、降低企业交割成本。双胶纸规格多样，贸易商和下游企业均希望压缩中间环节成本，采用集中或即时采购的订单送货制。采用生产商厂库和贸易商厂库结合的交割方式，并引入厂库协商提货机制，可满足客户对定量、宽度等个性化要求，同时可提供交割品以外的其它规格，扩大交割品种范围。交割厂库可通过提供银行保函或其他交易所认可的担保形式形成仓单，不需要提前生产货物，减少企业资金及资源占用。通过厂库交割可有效减少货品入库、仓储时间、搬倒和装卸等环节，降低买卖双方的物流成本。 目前，厂库库容合计20万吨，仓库库容合计11万吨，交割库容合计31万吨。 2.胶版印刷纸期货首日策略 2.1驱动分析 短期晨鸣复产，产业链供应压力加大。近日，寿光晨鸣加速推进复工复产，继6厂顺利开机后，美伦化学浆厂及5厂、9厂纸品生产线相继顺利开机投产。其中，6厂产能约为16万吨，目前在产超高松文化纸，5厂产能约为50万吨，9厂产能约为40万吨，浆线产能约为120万吨。此外，晨鸣后续部分其他纸品产线也将陆续开机，行业整体供应压力加大。 资料来源：晨鸣集团公众号，国泰君安期货研究 中长期行业产能持续投放，产能过剩严重。当前，各家机构对于行业的产能数据略有分歧，整体在1600-1800万吨区间，但是各家机构的一致共识是新增产能仍然在持续投放（投产量级和规模上可能同样存在一些分歧），预计文化纸2025H2投产95万吨，约占当前产能5%-6%，2026年投产143万吨。此外，近期某南方纸企采购了维美德纸机，预计2026年底至2027年初陆续投产，双胶纸产能约为120万吨。从需求量来看，各大机构普遍预计国内双胶纸行业消费量在850-950万吨区间，行业产能过剩严重。 年内产量下滑更多系订单减少导致，并不意味着供应压力有所缓解。从产量和消费量的降幅来看，双胶纸产量降幅小于消费减量，表征产量下滑更多由订单决定。2025年1-7月，双胶纸产量合计为1-7月双胶纸产量合计为499万吨，同比-12%，而双胶纸消费量合计为452万吨，同比-19%，降幅大于产量。此外，从当前行业整体的开工水平来看，2025年1-8月，行业开工维持在50%上下，同样意味着当前客观的供应能力上限没有出现下滑，欠缺的只是订单。 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 资料来源：卓创资讯，国泰君安期货研究 “一教一辅”政策和人口周期影响下，需求出现明显起色的概率不高。对于本白双胶纸而言，其消费量波动主要来源于教辅教材的招标印刷，影响消费量的因素主要包含国家一教一辅的政策以及人