调改带来业绩提升，低空打开成长空间

汇嘉时代(603101)[Table_Industry]批零贸易业/可选消费品 ——汇嘉时代首次覆盖报告 本报告导读： 公司是新疆商超龙头，超市调改带来业绩显著增加，布局低空经济打开成长空间。 投资要点： 新疆零售行业领军企业，业绩修复持续盈利。公司是新疆零售行业领军企业，深耕新疆零售板块25年，顾客粘性较高。公司股权集中，管理团队经验丰富。近些年业绩不断修复，毛利率维持在较高水平，随着调改的不断进行，公司的盈利能力将不断兑现。 新疆消费市场潜力巨大，竞争环境较为温和。新疆消费市场的潜力巨大，企业可发展空间广阔。新疆的电商渗透率较低，零售行业竞争环境较为温和，有利于企业稳步发展。公司发展势头正盛，差异化优势促使企业发展速度超越竞争对手。政策的利好，也为公司发展提供了新动能。 超市调改带来业绩显著提升，百货首店效益明显。公司凭借品牌资源、区位规模及精细化运营稳固新疆零售龙头地位。超市业务以胖东来为“调改导师”，提升文化、品质与服务水平，保障员工幸福感并提升顾客满意度，调改店首日7万客流，同比增长127%，累计销售额高达244万元，与2024年同期相比增长286%。未来，公司将稳步推进共计16家门店调改。同时百货利用首店经济引入独家品牌，丰富百货矩阵，实现稳定发展。 低空经济成第二增长曲线，数智化建设提档加速。公司在低空经济领域凭借独占空域和稀缺场景资源深度绑定新疆通航，形成“物流—农业—文旅”三链协同模式，业务可复制且正向循环。未来公司打造连接中亚的“空中丝绸之路”核心枢纽。公司在零售主业通过飞书平台加速数字化转型，提升门店管理、组织协同及供应链效率，并以全域营销和会员深度运营驱动“增量拓展+存量提升”。 风险提示：行业竞争加剧、店铺升级改造不及预期、资本开支压力增大。 财务预测表 目录 1.盈利预测与投资建议..................................................................................42.新疆零售行业领军企业，业绩修复持续盈利..........................................52.1.扎根新疆25年，新疆零售行业领军企业..........................................62.2.公司股权结构集中，管理团队行业经验丰富....................................72.3.业绩修复加快，盈利水平有望进一步增强........................................93.新疆消费市场潜力大，竞争格局较为温和............................................123.1.新疆零售存在巨大成长空间，社零总额稳步上升..........................123.2.新疆电商渗透率低，差异化竞争发展快..........................................143.3.自贸区为企业注入动能，一带一路奠定发展基石..........................154.超市调改带来业绩显著提升，百货首店效益明显................................164.1.品牌区位运营三大优势强势赋能，稳固区域龙头地位..................164.2.打造新疆的“胖东来”，超市调改效果显著.......................................174.3.发挥“首店经济”效能，百货调改稳中求进.......................................235.低空经济成第二增长曲线，数智化建设提档加速................................245.1.低空经济独占稀缺资源铸就壁垒，商贸文旅物流联动开拓空间...245.2.数字化战略全面提速，全域营销与会员价值双轮驱动..................266.风险提示....................................................................................................27 1.盈利预测与投资建议 主营业务收入预测假设：1）超市：公司有序推进调改，调改门店数量增多叠加调改效果不断优化，预计2025-2027年营收增速分别为89.9%、92.1%、2.4%。 2）百货：公司双轮战略的另一支撑，在2024年优化门店后，会在超市调改经验的基础上会对百货进行调改，超市调改将带来人流的提高叠加商品结构的调整有望带来营收的增长，预计2025-2027年营收增速分别为2.5%、2.5%、2.5%。 3）兵团超市：公司凭借优秀的运营能力和丰富的商品，托管兵团超市业务和提供供应链服务。预计2026-2027年营收增速分别为153.48%、51.58%。4）低空业务：公司控股子公司汇嘉通航凭借股东背景和优秀的运营能力在低空物流、低空农业和低空旅游方面基金开展业务，有望取得高速发展。预计2026-2027年营收增速分别为50%、50%。 综合来看，预计2025-2027年营收增长率分别为58.32%/65.29%/4.58%，营业收入分别为38.15亿元/63.05亿元/65.93亿元。 费用预测假设：公司2024年加盟大张集团"盛德美"供应链带来效率的提升，且2024年下半年对标胖东来进行优化调改（相当于调改费用前值），此外调改店取消促销活动，将带来期间费用率的降低。预计2025-2027年销售费用率分别为15.5%/15.25%/15.15%；预计2025-2027年管理费用率分别为7.6%/7.3%/7.15%,财务费用也会逐渐降低，预计2025-2027年财务费用率分别为1.97%/1.33%/1.32%。 盈利预测结果：预计2025-2027年营收增长率分别为58.32%/65.29%/4.58%，营业收入分别为38.15亿元/63.05亿元/65.93亿元。 2025-2027归母净利润分别为2.01亿元/2.92亿元/3.82亿元，EPS分别为0.43、0.62和0.81元。 首先，考虑PE估值方法，预测公司合理股价为19.24元。可比公司2025年平均PE为44.28倍；同时公司作为新疆区域超市龙头，且考虑公司对标胖东来调改16家门店，调改将带来客流和销量的显著提高，且百货加超市的店型与胖东来更像，另外当地的竞争格局较为缓和，应当在估值时给与一定溢价，我们给予公司2025年45倍PE，按此预计公司合理股价为19.24元。 其次，考虑PS估值方法，预测公司合理股价为10.55元。可比公司2025年平均PS为1.16倍，考虑到公司作为新疆零售龙头，调改将带来客流和销量的显著提高，另外当地的竞争格局较为缓和，应当在估值时给予一定溢价，我们给予公司2025年1.3倍PS，按此预计公司合理股价为10.55元。 综合考虑PE、PS估值，取两者的均值给予公司目标价14.90元（对应2025年34.83xPE），首次覆盖给予增持评级。 2.新疆零售行业领军企业，业绩修复持续盈利 2.1.扎根新疆25年，新疆零售行业领军企业 新疆最大的连锁超市企业。新疆汇嘉时代百货股份有限公司成立于2008年4月，成立至今始终扎根新疆市场，聚焦主业，稳健经营，经营业态涵盖购物中心、传统百货、超市等，于2016年5月在上交所挂牌上市。根据公司2024年年度报告，公司在新疆地区拥有6家百货商场、5家购物中心及11家独立超市，受托管理2家购物中心及1家百货商场，是目前规模最大的连锁超市企业，在新疆零售行业中保持较强知名度和影响力。 数据来源：公司官网、国泰海通证券研究 公司主营业务为超市、百货及其他业务，实现多业态协同发展。公司秉持“汇嘉时代让生活无限精彩”的经营理念，从单店经营到大型购物中心连锁经营，从单纯零售卖场到集购物、娱乐、餐饮、数码、体验为一体的购物中心综合体，形成了购物中心、传统百货、超市等多业态协同发展的立体格局。其中超市业务、百货业务以及其他业务2024年收入占比（净额法）分别为：55.43%/24.92%/19.65%。 数据来源：公司2024年报、国泰海通证券研究 公司积极布局空白市场，形成规模优势。在巩固发展存量业务的基础上，公司深挖消费潜力，积极布局疆内空白市场，不断扩大规模。根据公司官网公告，公司在新疆地区拥有6家百货商场、5家购物中心及11家独立超市，受托管理2家购物中心及1家百货商场，分布于乌鲁木齐市、昌吉地区、五家渠市、阜康市、奇台县、克拉玛依市、哈密市、库尔勒市、阿克苏市、 阿拉尔市的核心商业区，形成“10城23店”的连锁经营布局，凸显规模优势。 数据来源：公司官网 2.2.公司股权结构集中，管理团队行业经验丰富 股权结构较为集中。截至2025年6月，公司发起人潘锦海先生为公司第一大股东及实际控制人，持股比例为56.4%，且与公司董事潘艺尹女士为父女关系，为一致行动人，两人合计持有公司60.46%的股权，家族长期占据公司控股地位。 数据来源：公司2025中报、国泰海通证券研究 集团产业布局明晰。根据公司2024年度报告，汇嘉时代旗下共有17家子公司，各子公司业务紧密围绕主业展开，涵盖零售业、批发业、服务业、金融业、仓储与物流配送、互联网及相关服务、管理咨询。同时公司还参股1家企业，主营小额贷款业务。以零售业为核心的产业布局有助于强化公司竞争优势，母子公司间能够进行资源整合产生协同效应。 核心管理层零售行业经验丰富。公司董事兼副总经理师银郎自2003年起接触百货零售行业，在新疆地区深耕零售行业二十余年，行业经验丰富，能够为公司在疆内地区的发展提供深刻见解。整体来看，高管团队零售行业工作经验较为丰富、专业素养过硬，能够为公司长远发展提供人才保障。 2004年3月至2007年12月任湖南汇通实业发展有限公司总经理、副董事长；2008年1月至2009年1月任新疆汇通（集团）股份有限公司（现渤海金控）副总经理；2009年2月至2010年12月任公司常务副总经理；2011年1月至2012年4月任湖南财信工程投资担保有限公司常务副总经理；2011年5月至2016年10月任湖南财信典当有限责任公司董事长兼总经理；2016年11月至今任新疆汇嘉投资（集团）有限公司总裁；2017年7月至今任公司监事会主席。 2000年9月至2005年2月，任公司女装部主管；2005年2月至2010年4月，任新疆铜锣湾购物广场女装部经理兼招商部长(女装)；2010年5月至2021年4月任公司女装招 2.3.业绩修复加快，盈利水平有望进一步增强 收入受黑天鹅事件影响不断波动，超市业务较为稳健。公司2020、2021、2022年受到黑天鹅事件的反复影响，导致公司营业收入不断波动。2023年随着消费力的不断回暖，公司营业实现收入同比增长30.8%，为24.94亿元，后在2024年趋于稳定。分业务来看，2020年公司百货业务、超市业务及其他业务营业收入分别为4.21/14.1/2.89亿元，同比-83.1%/-6.35%/-28.47%，其中百货业务受冲击较为严重，超市业务则承压能力较强，是公司期间的重要收入支柱。 数据来源：wind、国泰海通证券研究 数据来源：wind、国泰海通证券研究 毛利率维持高水平，调改后的盈利能力不断兑现。2016年至2022年公司销售毛利率逐步提高，2023年达到高点37.51%，同比增加5.31%，后趋于平稳。在2020年动荡期后，2023年经济社会恢复常态化运行，公司经营情况稳中向好，2023年度归母净利润达到1.6亿元，同比增长203.07%。在2024年，公司开始自主学习胖东来模式，在调整初期公司投入的前期成本大，导致公司归母净利润降低为0.