火电充沛订单释放，长期水、核、服务业有望提供支撑

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年上半年公司收入同比增长31.9%至224.7亿元，归母净利润同比增长101.1%至10.5亿元。新型电力装备收入占比提升至50.5%，其中煤电、水电、核电设备收入分别增长61.9%、23.6%、68.7%。
• 毛利率：整体毛利率为12.1%，同比提升0.7个百分点，主要受电力装备板块贡献。煤电、水电、核电设备毛利率分别为17.7%、13.8%、16.7%。
• 费用控制：三项费用率环比下降2.8个百分点至6.8%，显示公司运营效率提升。
• 新订单：新签合同同比增长36.6%至355.6亿元，出口订单大幅增长945.3%至118.7亿元。

业务分析

• 煤电业务：在手订单充沛，订单质量和量价均有提升，预计将持续释放增厚公司利润。
• 水电业务：抽水蓄能项目逐步进入执行周期，新增产能开始释放，大水电项目受益于雅江水电工程需求增长，预计2030年前后逐步释放。
• 核电业务：市场核电核准量提升，公司相关订单将逐步进入执行周期，预计十五五中期左右体现。
• 现代制造服务业：新印发的《实施方案》强调提升煤电机组运行效率，有望推动业务增长，且该业务毛利率较高，未来有望增厚集团利润。

研究结论

• 维持“买入”评级：公司短中期煤电订单利润逐步释放，长期水电、核电、现代制造服务业有望接棒，股价仍处于估值修复阶段，具备上行空间。
• 目标价提升至12.22港元：给予公司目标估值PE（2025E）10.0倍，对应PE（TTM）14.8倍，预计升幅36.8%。
• 业绩预测：预计2025-2027年归母净利润分别为25.0、28.2、30.4亿元，三年复合增长率为21.7%。

风险提示

• 原材料价格超预计上涨
• 订单周期时长超预期
• 订单回款进度低于预期