市场结构的变化：波动率放大中，市场主线正悄然转变

市场结构：波动率放大中，风格切换逐渐发生

• 本周市场受海外债市流动性冲击、中报与重大事件落地等因素影响出现大幅波动，前期热点板块（通信、电子）回调，电力设备等权重板块修复，风格切换悄然开启。
• 8月以来市场经历了“升波上涨”、“升波回调”和短暂恐慌式抛售三个阶段，隐含波动率阶段性走高，但两融资金并未大幅流出，结构上从TMT切换至电新、非银等板块。
• 未来市场或进入横盘震荡阶段，突破前高需要新的催化。

基本面波动跑输高斜率标的格局有望在9月底迎来逆转

• 海外长债流动性问题暴露意味着“宽财政”路径走到尽头，未来需关注欧美主要国家财政政策与货币政策最终落地路径。
• 美国经济结构开始切换，服务业向制造与建筑领域转移，进行衰退交易为时尚早。
• 国内9月为“金九银十”秋季开工旺季，产业链库存处于低位，需求回升可能带动新一轮补库周期开启，并带动盈利修复。

黄金：重回视野，但不忘有更多选择

• 黄金定价逻辑经历了多轮切换，央行购金锁定了大量供给，市场投资者仍按实际利率框架交易。
• 当前黄金ETF购金体量“超买”，未来上涨需要超预期的降息力度与通胀预期反弹。
• A股黄金股估值处于历史偏低位置，可能跑赢黄金本身与海外黄金股，是不错的配置选择。

把握机会，风格切换正当时

• 未来市场将逐步冷却，等待基本面信号，新的结构将逐步浮出水面：
  • 实物资产：有色金属（铜、铝、黄金）、资本品（锂电、风电设备、工程机械、重卡、光伏）以及原材料（基础化工品、玻纤、造纸、钢铁）。
  • 内需相关领域：食品饮料、猪、旅游及景区等。
  • 保险的长期资产端：受益于资本回报见底回升，其次是券商。
• 新增推荐造纸、猪与旅游景区，关注“反内卷”政策约束下供给端硬约束带来的价格回升，以及消费政策路径逐步清晰带来的顺周期服务性消费机遇。

风险提示

• 国内经济修复不及预期。
• 海外经济大幅下行。