完成汉京半导体股权收购，气体项目产能加速释放

2025年09月07日正帆科技(688596.SH) 完成汉京半导体股权收购，气体项目产能加速释放 事件：8月30日公司发布2025年半年度报告 1）25H1公司实现营业收入20.17亿元，同比+8.88%；实现归母净利润0.94亿元，同比-10.2%；实现扣非后归母净利润0.59亿元，同比-48.45%。 2）25Q2公司实现营业收入13.4亿元，同比+6.06%；实现归母净利润0.6亿元，同比-25.27%；实现扣非后归母净利润0.34亿元，同比-65.04%。 25H1非设备业务高增驱动营收，财务费用拖累短期盈利 1）收入端方面，2025上半年，分业务看，公司非设备类业务收入占比达37.3%，增速显著高于设备类业务，已成为推动公司业绩持续增长的重要动力。分应用领域看，半导体业务收入占比进一步提升至57%；此外，以新能源、新材料为代表的先进制造领域作为公司积极开拓的新兴市场，收入占比已增长至18.5%。 2）利润端同比有所下滑，主要受市场竞争加剧、固定资产折旧增加及股份支付费用上升等多因素影响。25H1公司整体毛利率为23.71%,同比-3.2 pcts；净利率为4.74%,同比-1.98 pcts。费用方面，公司销售/管理/研发费用率分别为2.37%/8.45%/7.95%,同比+0.64/+0.99/-0.48 pcts，财务费用同比增加200.78%，主要系公司可转换债券利息、长期应付款利息增加所致。 马良分析师SAC执业证书编号：S1450518060001maliang2@essence.com.cn 收购汉京强化协同，可转债发行助力产能提升 1）报告期内，公司完成对辽宁汉京半导体材料有限公司62.23%股权的收购，交易深度契合发展战略。本次收购将在客户资源、产品拓展、技术研发及运营能力等方面与汉京半导体形成强协同效应，助力公司在半导体核心零组件领域实现更大突破，加速OPEX业务发展并提升综合竞争力。 周赵羽彤联系人SAC执业证书编号：S1450125040062zhouzyt@sdicsc.com.cn 相关报告 2）报告期内，公司成功发行10.41亿元可转债，相关募投项目正稳步推进。项目全面达产后，公司将显著提升气体与先进材料、生物制药设备业务的产能和服务能力。此外，公司2022年定增募投的合肥高纯氢气、潍坊高纯大宗项目已于2024年建成投产，产能正在快速释放。 投资建议： 我们预计公司2025-2027年收入分别为70.04亿元、88.26亿元、108.63亿元，归母净利润分别为7.22亿元、9.61亿元、12.67亿元。 考虑到公司设备类业务继续保持增长，目前在手订单仍较充足，OPEX业务高速增长，以及通过收购汉京半导体等策略完善半导体零部件布局带来的成长性。参考可比公司平均PE，给予公司2025年20倍PE，对应目标价49.34元/股，首次覆盖给予公司“买入-A”投资评级。 风险提示： 并购整合与商誉减值风险；下游市场需求不及预期；技术研发与迭代风险；市场竞争加剧。 盈利预测： 公司主要为高科技产业及先进制造业客户提供设备类（CAPEX）业务和非设备类（OPEX）业务,产品包括电子工艺设备、生物制药设备、核心零组件、气体和先进材料、专业运维管理服务等，下游覆盖集成电路、泛半导体、生物制药等领域。 ➢CAPEX：主要包括电子工艺设备、生物制药设备。公司在泛半导体与生物医药领域拥有深厚积累，其中高纯介质供应系统在国内处于领先地位，生物制药设备业务已稳健发展10年，具备丰富的行业服务经验。核心客户覆盖中芯国际、长江存储、长鑫存储、京东方、华灿光电、晶科能源等泛半导体头部企业，及长春金赛、百奥泰、信念医药、科前生物、沃森生物等生物医药行业领先客户。预计2025–2027年，公司CAPEX业务收入分别为45.3/54.3/65.2亿元，同比增长保持20%，毛利率为24.3%/25.2%/25.4%。 ➢OPEX：主要包括核心零部件、气体及先进材料、专业运维管理服务。公司铜陵前驱体制造基地已进入试生产阶段，产品覆盖TEOS、TMA、TiCl₄等20余种硅基、金属基、High-K及Low-K材料品类；并通过技术整合成功切入技术壁垒高、国产化率低的高耗材零部件领域，展现出强劲成长潜力。预计2025-2027年，公司OPEX业务收入分别为24.7/33.9/43.4亿元，同比增长46%/37%/28%，毛利率为27.3%/28%/28.6%。 综上，预计2025-2027年公司实现营收70.04/88.26/108.63亿元，同比增速28.1%/26%/23.1%，毛利率为25.4%/26.3%/26.7%。 投资建议： 选取金宏气体（电子特气、大宗气体）、雅克科技（电子材料）、晶盛机电（半导体辅助设备）作为正帆科技的可比公司。上述企业虽产品形态各异，但均服务于集成电路、显示面板、光伏新能源等先进制造领域，其产品需满足极高的气体纯度、系统稳定性及工艺精密性要求，下游客户高度重叠于半导体制造、面板及新能源设备厂商，与正帆科技在业务属性和市场定位上具备较强可比性。 我们预计公司2025-2027年收入分别为70.04亿元、88.26亿元、108.63亿元，归母净利润分别为7.22亿元、9.61亿元、12.67亿元。考虑到公司设备类业务继续保持增长，目前在手订单仍较充足，OPEX业务高速增长，以及通过收购汉京半导体等策略完善半导体零部件布局带来的成长性。参考可比公司平均PE，给予公司2025年20倍PE，对应目标价49.34元/股，首次覆盖给予公司“买入-A”投资评级。 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 风险提示： 并购整合与商誉减值风险：公司完成对汉京半导体的收购，后续整合过程中可能面临业务协同效果不及预期与商誉减值的风险，或对公司未来业绩带来不确定性影响。 下游市场需求不及预期：受下游需求影响较大，如半导体设备等市场需求不及预期可能影响公司业绩。 技术研发与迭代风险：半导体设备及材料技术更新迅速，若公司研发跟进不及或技术路线判断失误，可能导致产品竞争力下降。 市场竞争加剧：半导体零部件及材料国产化进程吸引众多企业布局，市场竞争日趋激烈，可能挤压公司产品毛利率和市场空间。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034