原油月报：供需失衡或愈加显著

姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年9月5日 01月度观点 02月度重点 01 月度观点 1.1月度观点 上月月报观点：8月我们将关注柴油裂解走向，一旦柴油裂解持续走弱，将使得8月油价承压。不过8月市场存在若干重大扰动项，包括俄油制裁、OPEC+是否会在四季度进一步退出减产等值得关注。 本月走势分析：由于市场对俄乌和谈前景转为乐观，8月初油价下行。下半月两份利多的EIA周报以及俄乌和谈进展缓慢使得油价一度反弹，不过随着消息人士表示OPEC+可能进一步增产，油价再度承压。 本月主要观点： •基本面：原油供应预期持续增加，美国即将步入秋检期，柴油裂解依然坚韧（2.1-2.5）•俄乌和谈：和平进展停滞，若迟迟无实质进展恐引发制裁风险（2.6）•美联储9月会议：大概率降息25BP，但更关注点阵图与经济预测（2.7）•月度观点：原油中长期依然处于大供应叙事的压力下，如果OPEC+在周日会议继续增产，叠加需求端季节性走软以及美国秋检，供需失衡将越来越显著，油价也将顺势承压。短期干扰因素主要由OPEC+会议结果、俄乌和谈进展以及制裁情况、美联储9月会议决定。 风险提示\关注点：俄乌和谈进展、OPEC+会议、美联储9月会议、美国炼厂开工率。 02 月度重点 全球近月价差在8月总体下行，显示即期供需有所放缓，这是一个相对不利的信号。 近月价差反应了实物供需关系，供应越紧，下游更愿意为获得即期货物支付溢价，即月差越大。 全球现货裂解有所分化，总体依然存在支撑。 相对而言，美国现货裂解走势震荡，西北欧和新加坡裂解小幅走高。 结合2.1，裂解和月差结合起来描述的基本面画面如下：尽管终端需求表现尚可，使得裂解企稳甚至部分地区反弹，但供应端释放量（OPEC+与非OPEC+都在增产周期）更甚使得近端价差走弱。 当前原油基本面综合指标为中性，最近一次信号为负面，从8/7到8/13的5个交易日中触及4天。当前原油基本面前瞻指标为中性（中性），最近一次信号为负面（短暂轻微触及），从7/31持续至8/1。综合指标主要反应原油基本面本身，以及原油价格相对基本面的高估低估，更侧重对现状的描述。前瞻指标主要反应基本面变化对行情的潜在影响力，更侧重对未来的引领性。本指标在非基本面场合（宏观地缘）和脉冲式行情场合（突发事件）存在一定制约。 2.4 OPEC+可能讨论进一步增产 从OPEC月报口径看OPEC+已经履行的增产情况，哈萨克斯坦仍在大额超产，其他国家增产总体达标。 从IEA月报口径看，沙特、伊拉克、科威特、阿联酋等国家均出现过大额超产，只是通过修改数据统计方法使得在OPEC月报中公布的数值符合产量政策。 实际行动显示，OPEC+正在重夺市场份额，而不仅仅是空喊口号。 OPEC8月报告上调了2026年Call OnOPEC+20万桶/日（含NGL），我们认为这是其通过数据佐证其持续增产的必要性，为将来进一步增产寻求合理性。 根据8月3日公布的最新增产计划，OPEC+将在9月底完全退出23年11月的220万桶/日自愿减产协议。OPEC+还剩下23年4月的166万桶/日自愿减产协议和22年10月的200万桶/日集体减产协议，关注其动向，尤其是9月7日会议。 我们目前倾向于OPEC+仍将致力于重夺市场份额，而消息人士的表态也支持我们的预测。 截止8月29日，美国炼厂开工率连续第二周下行，进一步脱离前期高点。 从季节性角度，随着驾驶高峰季在9月初的劳动节周末划上句号，炼厂将进入秋检期，开工将呈现下降规律。炼厂将为生产冬季等级汽油做准备，期间汽油将面临供需双降，库存季节性下降（此时合理的下降不构成利多）。相对地，随着秋收开始，馏分油需求将迎来消费旺季。考虑到检修可能带来的产量下降，以及当前库存偏低，馏分油裂解有望坚挺。考虑到馏分油体量不及汽油，预计未来终端消费仍将趋于下行，而炼厂秋检则直接压制原油需求。 2.6关注俄乌和平进程进展 我们的基准判断是，在最初的乐观之后，俄乌和平进程在接下来的发展对油价影响更可能是利多，尤其在没有实质进展之前。根据普京和俄罗斯外长拉夫罗夫的最新发言，所有俄罗斯愿意的同乌克兰的谈判都必须建立在乌克兰承认新的领土现实。而这，正是俄乌双方在和平进程中的致命分歧。泽连斯基从未在领土和主权完整问题上松口，并积极寻找欧洲国家协助。马克龙表示26国将在停火或和平协议框架内向乌克兰部署军队；如果俄继续拒绝和平谈判，将与美国协调采取新的制裁措施。特朗普在周四与泽连斯基通话后表示将很快与普京对话，以及双方正保持非常良好的交流。由于和平进程涉及制裁，因此没有进展将为市场增添风险溢价。但如果制裁迟迟没有兑现，则市场也将逐渐对此麻木。 2.7美联储9月大概率降息，关注点阵图和经济预测摘要 随着鲍威尔在杰克逊霍尔会议中的鸽派转向，以及最近发布的经济数据，市场几乎完全定价了9月降息25BP。 ADP：完全以私营部门作为样本统计的ADP数据在过去2年中的绝大部分时间表现差于纳入政府部门的非农就业数据，仅在24年9月的降息窗口后展现出了些许活力，因私营部门活力十分依赖于信贷成本。新公布的8月数据再度趋于冷却，印证了降息的必要性。职位空缺数：对于劳动力市场冷却驱动在于供应还是需求仍无定论，但低于前值和预期值的7月职位空缺数表明劳动力需求在下降。非农就业、失业率：今晚公布的就业数据与ADP和职位空缺数叠加，将更加立体地反映出美国就业市场现状。核心PCE：美联储最青睐的通胀指标在7月连增第三个月，录得2.9%。随着7月PPI表现大超预期以及关税政策的影响将在8月实施后陆续兑现，美国年内几乎不可能实现2.0%的目标。我们的基准判断是，美联储9月大概率降息25BP，但之后的降息路径将依赖于后续经济数据以及美联储独立性，可关注点阵图。此外，由于美联储年内几乎不可能达成核心PCE2%的目标，其降息次数将由就业市场和整体经济表现决定。这种预防式降息次数越多，意味着美联储承认经济下行风险越大，尽管降息存在一定的积极意义，但在整个过程中对原油更多起到利空作用。例外情况是，如果核心通胀出现明显回落，美联储也会倾向于降息，此时滞胀逻辑已经打破，降息为利多表现。 根据NOAA的大西洋飓风季预测，今年的飓风活动60%超过一般水平，不过较去年相对平静。 飓风会影响海上钻井平台（占美国14%）和沿岸炼油厂（占美国55%）运行，阶段性造成供应扰动。 当前美湾无飓风，且根据最新气象预报，未来7天在美湾关键区域没有潜在气旋生成。 03 价格、价差、裂解 3.1原油期现走势 3.4原油期货结构 3.5原油月差 3.6跨市期货价差 3.7跨市现货价差 3.8美洲现货价差 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应 4.6全球钻机数 4.13原油总库存 4.15美国库存 4.17日本库存 4.21EIA平衡表 05 EIA周度报告及其他 5.2供应 5.3供应 5.4炼油需求 5.7原油库存 5.8精炼产品库存 5.13馏分油分区域库存 请联系东吴期货研究所，期待为您服务！ 400-680-3993 http://yjs.dwfutures.com 本报告由东吴期货研究所制作及发布。报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者需自行承担风险。未经本公司事先书面授权，不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节、修改、及用于其它用途。 期市有风险，投资需谨慎！