朝闻国盛

债行债道——9月利率策略展望 作者 今日概览 ◼重磅研报 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 【固定收益】债行债道——9月利率策略展望——20250904【银行】银行研究框架及25H1业绩综述：营收及利润增速双双转正—如何看财务报表、经营情况、识别风险——20250904 ◼研究视点 【计算机】云赛智联（600602.SH）-25H1业务稳健发展，云与数据布局持续强化——20250904 【医药生物】开立医疗（300633.SZ）-25Q2收入环比改善显著，新品推陈出新，积蓄长期增长潜力——20250904 【医药生物】鱼跃医疗（002223.SZ）-25Q2经营稳健，海外本土化布局持续推进——20250904 【医药生物】微电生理（688351.SH）-25Q2经营稳健，海外市场延续高增，产品矩阵持续丰富——20250904 【医药生物】联影医疗（688271.SH）-国内市场稳健增长，海外市场表现亮眼，AI赋能战略坚定推进——20250904 晨报回顾 1、《朝闻国盛：抗跌的信用，当前性价比如何——9月信用策略》2025-09-042、《朝闻国盛：A股2025年中报全景分析》2025-09-033、《朝闻国盛：优选景气轮动，博弈产业催化》2025-09-02 【医药生物】迈瑞医疗（300760.SZ）-海外稳健增长，国内经营环境改善，Q3有望迎来业绩拐点——20250904 【家电】安孚科技（603031.SH）-出口增速较快，盈利水平有所优化——20250904 ◼重磅研报 【固定收益】债行债道——9月利率策略展望 对外发布时间: 2025年09月04日 9月债市策略展望：债市将渐进式修复，适宜逐步增配、哑铃型策略占优 整体来看，我们认为9月债市将逐步呈现修复走势。随着非银仓位的持续下降，以及配置型机构仓位的提升，下一阶段股市对债市的压制或将逐步减弱。其次，“反内卷”政策预期降温，资金面延续宽松资产荒延续，债市或将逐步回归基本面交易。我们认为当前利率继续调整空间有限，10年和30年国债调整上限在1.8%和2.1%左右。年初利率的超涨已逐步被消化，在10Y-1Y利差大幅走扩的背景下长债性价比提升，央行对于资金面的呵护则有利于短端下行。预计下一阶段利率将逐步修复至调整前位置，如存在降息可能债市有望创新低，推荐哑铃型策略，逐步增加配置。 风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com李美雍分析师S0680525070011limeiyong@gszq.com 【银行】银行研究框架及25H1业绩综述：营收及利润增速双双转正—如何看财务报表、经营情况、识别风险 对外发布时间: 2025年09月04日 综合来看，受益于存款到期后重定价、银行加强负债成本管控等因素影响，息差降幅收敛趋势有望持续，后续来看，资产质量整体保持平稳，信用成本计提压力不大，全年利润增速有望保持稳定。 风险提示：宏观经济下滑，资产质量加速恶化；大环境扰动，带动外需疲软，对我国中小企业经营带来负面影响；金融监管力度超预期，对银行业经营产生负面影响；上市银行资本缺口测算过程中假设银行仅靠利润对资本金进行内生补充，实务中银行内生补充手段或有其他选择，相关测算结果仅为理论测算、或与实际情况差异较大；正文中关于基建类贷款的统计，包括交通运输、仓储和邮政业，水利、环境和公共设施管理业，电力、热力、燃气及水生产和供应业，租赁及商务服务业四类；或与实际统计口径有一定误差，仅供参考。 马婷婷分析师S0680519040001matingting@gszq.com陈惠琴分析师S0680524010001chenhuiqin@gszq.com ◼研究视点 【计算机】云赛智联（600602.SH）-25H1业务稳健发展，云与数据布局持续强化 对外发布时间: 2025年09月04日 事件：8月23日，公司发布《2025年半年度报告》，实现营业收入31.32亿元，同比增长7.25%；归属于上市公司股东的净利润0.95亿元，同比下降15.94%；归属于上市公司股东的扣非净利润0.82亿元，同比下降15.2%，业绩情况符合市场预期。 25H1业务稳定上升，三大板块合力发展。 维持“买入”评级。外部环境仍有波动，而公司具备上海智算、云服务、数据要素等核心卡位，为数字经济重要载体，我们根据公司近期财务数据，调整盈利预测，预计2025-2027年营业收入约为64.89、75.93、89.43亿元；归母净利润约为2.36、2.92、3.71亿元。维持“买入”评级。 风险提示：AI推进不及预期、政府支出不及预期、行业竞争加剧。 刘高畅分析师S0680518090001liugaochang@gszq.com陈芷婧分析师S0680523080001chenzhijing3659@gszq.com 【医药生物】开立医疗（300633.SZ）-25Q2收入环比改善显著，新品推陈出新，积蓄长期增长潜力 对外发布时间: 2025年09月04日 开立医疗发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入9.64亿元，同比下滑4.78%；归母净利润4703万元，同比下滑72.43%；扣非后归母净利润3988万元，同比下滑74.26%。分季度看，2025Q2实现营业收入5.34亿元，同比增长0.17%；归母净利润3896万元，同比下滑44.65%；扣非后归母净利润3388万元，同比下滑46.00%。 观点：2025Q2收入端稳健增长，终端招标复苏有望推动业绩向上，利润端增速不及收入端主要系毛利率下滑及期间费用率抬升影响。HD650临床认可度较高，已实现小批量销售，未来放量可期。 盈利预测与投资建议。受政策扰动影响，我们预计2025-2027年公司营收分别为23.35、27.86、33.27亿元，分别同比增长15.9%、19.4%、19.4%；归母净利润分别为2.64、3.60、5.03亿元，分别同比增长85.6%、36.3%、39.6%；对应PE分别为52X、38X、28X，维持“买入”评级 风险提示：新品推广不及预期风险，市场竞争加剧风险，行业政策风险。 张金洋分析师S0680519010001zhangjinyang@gszq.com杨芳分析师S0680522030002yangfang@gszq.com王震分析师S0680525040002wangzhen1@gszq.com 【医药生物】鱼跃医疗（002223.SZ）-25Q2经营稳健，海外本土化布局持续推进 对外发布时间: 2025年09月04日 鱼跃医疗发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入46.59亿元，同比增长8.16%；归母净利润12.03亿元，同比增长7.37%；扣非后归母净利润9.14亿元，同比下滑5.22%。分季度看，2025Q2实现营业收入22.23亿元，同比增长7.06%；归母净利润5.78亿元，同比增长25.43%；扣非后归母净利润4.01亿元，同比下滑2.98%。 观点：业务回归常态化轨道，25Q2公司经营稳健，扣非端增速不及归母端主要系政府补助等因素影响。血糖板块高速增长，CGM产品持续迭代，新产品陆续推向市场。外销收入增长亮眼，制氧机、呼吸机等重点产品持续突破海外市场，海外属地化建设持续完善，家用医疗器械龙头未来可期。 盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027年公司营收分别为84.79、96.13、108.84亿元，分别同比增长12.1%、13.4%、13.2%；归母净利润分别为21.22、25.17、29.13亿元，分别同比增长17.5%、18.6%、15.7%；对应PE分别为17X、15X、13X，维持“买入”评级。 风险提示：新品研发不及预期、收购整合不及预期、海外市场经营风险。 张金洋分析师S0680519010001zhangjinyang@gszq.com杨芳分析师S0680522030002yangfang@gszq.com王震分析师S0680525040002wangzhen1@gszq.com 【医药生物】微电生理（688351.SH）-25Q2经营稳健，海外市场延续高增，产品矩阵持续丰富 对外发布时间: 2025年09月04日微电生理发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入2.24亿元，同比增长12.80%；归母净利润3267 万元，同比增长92.02%；扣非后归母净利润2081万元，同比增长2157.44%。分季度看，2025Q2实现营业收入1.20亿元，同比增长9.56%；归母净利润1480万元，同比增长15.22%；扣非后归母净利润825万元，同比增长262.86%。 观点：25Q2收入端稳健增长，产品结构变化及新产品成本下降驱动毛利率提升，收入规模扩大带动期间费用率改善。国际市场延续高增，海外重点产品准入持续推进。在研管线推进顺利，产品矩阵持续丰富，为公司长期稳健发展奠定根基。 盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027年公司营收分别为4.88、6.21、7.95亿元，分别同比增长18.0%、27.4%、27.9%；归母净利润分别为0.84、1.29、1.82亿元，分别同比增长60.9%、53.9%、41.5%；维持“买入”评级。 风险提示：销售推广不及预期，政策风险，新品研发不及预期。 张金洋分析师S0680519010001zhangjinyang@gszq.com杨芳分析师S0680522030002yangfang@gszq.com王震分析师S0680525040002wangzhen1@gszq.com 【医药生物】联影医疗（688271.SH）-国内市场稳健增长，海外市场表现亮眼，AI赋能战略坚定推进 对外发布时间: 2025年09月04日 联影医疗发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入60.16亿元，同比增长12.79%；归母净利润9.98亿元，同比增长5.03%；扣非后归母净利润9.66亿元，同比增长21.01%。分季度看，2025Q2实现营业收入35.38亿元，同比增长18.60%；归母净利润6.28亿元，同比增长6.99%；扣非后归母净利润5.87亿元，同比增长17.96%。 观点：招采需求稳步复苏，设备与服务协同增长，MR、XR等产品增长靓丽，重点产品线海内外市场均有所突破。海外市场高速增长，高端市场与新兴市场均有所突破。AI已赋能至各产品线，助力产品力提升，国产医学影像龙头强者恒强。 盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027年公司营收分别为123.20、149.33、180.44亿元，分别同比增长19.6%、21.2%、20.8%；归母净利润分别为19.12、25.05、31.69亿元，分别同比增长51.5%、31.0%、26.5% 风险提示：研发失败风险；产业化不及预期风险；国际化开拓不及预期等。 张金洋分析师S0680519010001zhangjinyang@gszq.com杨芳分析师S0680522030002yangfang@gszq.com王震分析师S0680525040002wangzhen1@gszq.com 【医药生物】迈瑞医疗（300760.SZ）-海外稳健增长，国内经营环境改善，Q3有望迎来业绩拐点 对外发布时间: 2025年09月04日 迈瑞医疗发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入167.43亿元，同比下滑18.45%；归母净利润50.69亿元，同比下滑32.96%；扣非后归母净利润49.49亿元，同比下滑32.94%。分季度看，2025Q2实现营业收入85.06亿元，同比下滑23.77%；归母净利润24.40亿元，同比下滑44.55%；扣非后归母净利润24.19亿元，同