25H1业绩符合预期，产量增长抵消油价波动影响

主要观点

2025年上半年，中国海油实现营收2,076.08亿元，同比-8.45%；归母净利润695.33亿元，同比-12.79%。第二季度营收1007.54亿元，同比/环比-12.62%/-5.71%；归母净利润329.70亿元，同比/环比-17.60%/-9.83%。

油气净产量稳步增长，成本竞争优势得到巩固

• 产量增长：上半年净产量384.6百万桶油当量，同比上升6.1%。中国净产量266.5百万桶油当量，同比上升7.6%；海外净产量118.1百万桶油当量，同比上升2.8%。
• 价格影响：25Q2布伦特原油期货均价66.71美元/桶，同比下降21.55%。上半年油气销售收入约1717.45亿元，同比下降7.2%。
• 成本优势：桶油作业费用6.76美元/桶，同比减少0.7%；桶油折旧、折耗和摊销费用13.89美元/桶，同比减少0.4%。

积极推进新项目投产

• 新发现：中国海域获得5个新发现，包括渤海湾盆地和北部湾盆地。
• 陆上非常规天然气：储量稳步增长。
• 海外布局：签署伊拉克Block7和哈萨克斯坦Zhylyoi区块石油合同。
• 投产项目：渤中26-6油田等9个项目成功投产，深海一号二期全面投产。
• 资本支出：上半年约576亿元，同比下降8.8%。

投资建议

预计2025-2027年归母净利润分别为1403.73、1463.24、1545.21亿元，对应PE分别为8.88、8.52、8.07倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 新项目进度不及预期；
• 行业政策变化；
• 原油天然气价格大幅波动。