2025年上半年收入及利润较快恢复，盈利能力提升

优于大市 2025年上半年收入及利润较快恢复，盈利能力提升 核心观点 公司研究·财报点评 2025H1以旧换新促进行业增长，收入及利润较快恢复。2025H1公司营业收入191.9亿元，同比增长33.0%，净利润16.5亿元，同比增长59.5%，2025H1电动两轮车行业以旧换新促进销量增长，2024年底公司积极去库存，保持较为健康的库存水平，2025年行业并未出现大规模价格战，公司整体收入及利润较快恢复。 汽车·摩托车及其他 证券分析师：唐旭霞证券分析师：唐英韬0755-81981814021-61761044tangxx@guosen.com.cntangyingtao@guosen.com.cnS0980519080002S0980524080002 基础数据 2025H1利润率明显恢复，费用率小幅下降。2025H1公司毛利率19.6%，同比增长1.6pct，净利率8.6%，同比增长1.4pct，以旧换新促进行业销量增长，并未发生大规模价格战，公司整体利润率持续恢复，毛利率提升至2017年以来最高水平，净利率创新高。2025H1公司销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 为4.3%/2.8%/3.3%/0.1%， 同 比 分 别 为+0.1/-0.1/-0.2/0.0pct，综合费用率10.4%，同比-0.3pct，综合费用率小幅下降。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价13.70港元总市值/流通市值42643/42643百万港元52周最高价/最低价16.66/9.86港元近3个月日均成交额131.92百万港元 2025年强化新品打造，持续拓展门店，迎来销量及利润恢复。2024年12月雅迪召开全球零售峰会，指引2025年整体发展规划及目标，2025年有望迎来积极转变。2025年2月公司在海南举办摩登系列新车发布会，重点发布光芒、追光、莱茵三款新车，面向女性用户补足短板，5月雅迪冠能S系列产品发布，旗舰车型白鲨全面升级三电系统，保障高效长续航，配备多种智能化功能，新品推出更好满足消费需求。此外公司终端渠道数量持续提升，2023年公司拥有4000家分销商及40000家销售点，2025年在以旧换新背景下有望继续加强渠道开拓，公司在2024年底积极对产品及渠道调整，2025年有望重新迎来销量、收入及利润恢复。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 积极布局东南亚市场，打造新成长曲线。公司将海外布局战略重点放在东南亚市场，2019年在越南北江建设生产基地，随着生产线逐步完善，年产能有望提升至50万台；2025年公司在印尼新建工厂，建成后将拥有300万台年产能。公司将持续扩大东南亚生产规模、深化销售网络，电动两轮车出海有望成为公司的新增长点。 《雅迪控股（01585.HK）-2024年利润承压，2025年有望迎来恢复》——2025-04-03 盈利预测与估值：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。2025年公司销量、收入及利润较快恢复，上调盈利预测，预期25/26/27年归母净利润分别为29.39/33.85/39.39亿元（原27.02/31.02/36.93亿元），每股收益分别为0.94/1.09/1.27元（原0.87/1.00/1.19元），对应PE为13/12/10倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。 2025H1以旧换新促进行业增长，公司收入及利润较快恢复。随着销量及市占率提升，雅迪的营业收入从2013年的50.6亿元提升至2023年的348.0亿元，净利润从1.7亿元增长至26.4亿元，收入及利润复合增速在20%以上，保持快速增长；2024年公司营业收入282.4亿元，同比下降18.9%，净利润12.7亿元，同比下降51.8%，收入和利润下降主要受去库存、国检等影响。 2025H1公司营业收入191.9亿元，同比增长33.0%，净利润16.5亿元，同比增长59.5%，2025H1电动两轮车行业以旧换新促进销量增长，2024年底公司积极去库存，保持较为健康的库存水平，2025年行业并未出现大规模价格战，公司整体收入及利润较快恢复。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2024年降价促销等导致利润率下滑。电动两轮车行业中企业持续追求产品升级，推出更加优质的产品，让消费者愿意付出更高溢价，长期看毛利率和净利率有望保持提升，不同年度时由于价格战等影响，当年利润率可能会受到影响。2013年公司毛利率12.9%，净利率3.4%，公司不断加强打造高端产品，至2022年毛利率达18.1%，净利率7.0%。2023年由于行业需求相对较弱，各企业之间发生较为激烈的价格战，导致毛利率下降至16.9%，2023年净利率7.6%，同比提升0.6pct，主要由于2023年所得税开支减少、其他收入及收益净额中政府补助等增加综合导 致。2024年由于公司进行去库存，部分产品打折促销，影响整体利润率，2024年毛利率15.2%，同比下降1.7pct，净利率4.5%，同比下降3.1pct。 2025H1利润率明显恢复，净利率创新高。2025H1公司毛利率19.6%，同比增长1.6pct，净利率8.6%，同比增长1.4pct，以旧换新促进行业销量增长，并未发生大规模价格战，公司整体利润率持续恢复，毛利率提升至2017年以来最高水平，净利率创新高。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2023年之前公司销量提升产生规模效应，费用率下降，2023年销售费用率为4.1%，较2018年下降1.7个百分点，管理费用率为3.2%，较2018年下降1.0个百分点，公司持续进行研发投入，研发费用率稳定。2024年由于收入下降较多，公司对销售、管理费用也进行相应控制，销售、管理费用率保持平稳，同时公司仍然保持了较高的研发投入，研发费用率提升至4.1%，较2023年提升0.6pct。 2025H1公司综合费用率小幅下降。2025H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/2.8%/3.3%/0.1%，同比分别为+0.1/-0.1/-0.2/0.0pct，综合费用率10.4%，同比-0.3pct，综合费用率小幅下降。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 强化新品打造，摩登、冠能、飞越形成三大系列品牌，更好满足消费需求。 2025年2月公司在海南三亚举行摩登系列新车发布会，主要面向女性消费者，摩 登系列将与冠能、飞越形成三大系列品牌，冠能系列主打长续航、偏向于男性用户，飞越系列针对高端市场，更好满足不同细分消费需求。 摩登系列的发布会上，公司展示光芒、追光、莱茵三款新车，通过定价的不同进行区分，其中光芒作为旗舰车型售价4299元起，追光定价在3499元起，莱茵定价在2999元起。新车有专门为女性设计的车身结构，配备推车助力、陡坡缓降、省力刹把等功能，有效提升骑行的舒适度，此外还搭载全新升级的雅迪iRide智能科技，包含边撑感应、多元解锁等智能化功能。 资料来源：公司公众号，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公众号，国信证券经济研究所整理 2025年5月雅迪冠能S系列发布会在浙江宁波举行，公司发布冠能S系列旗舰车型白鲨，白鲨搭载雅迪自主研发的TTFAR增程系统，全面升级电池、电控及充电器，保障高效长续航；智能体验方面，白鲨具备智能仪表、智慧车主识别、边撑感应、陡坡缓降、定速巡航等多重功能，为消费者带来更好体验，此外还发布冠能S星舰钠电版、冠能S热浪等车型，首发当日冠能S新品销量超过5万台。 2024年在国检等政策的影响下，公司推新节奏受到一定影响，产品力不足也部分导致销量下滑，2025年随着前期新国标政策已经出台，行业销售环境相对稳定，公司加快新品上市布局，2025年有望推出更多爆款产品，销量、盈利性等有望持续改善。 资料来源：公司公众号，网易，国信证券经济研究所整理 持续拓展渠道数量，增强对终端消费者触达。2016年时公司的销售点9170家，分销商1717家，在2019年新国标促进行业高景气成长阶段，公司紧抓机会，快 速拓展终端渠道，实现销售点数量快速提升，触达更多消费者，销量及份额也有明显增长，2023年公司拥有4000家分销商及40000家销售点，电动两轮车终端门店在国内布局广泛。2025年在以旧换新政策催化下，终端门店的盈利性、销量有望持续恢复，公司也将进一步提升渠道覆盖度。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 公司积极布局东南亚市场，有望打造新的增长曲线。东南亚油摩市场空间大，长期看电动两轮车替代油摩有较大增长潜力，雅迪将海外布局的战略重点放在东南亚市场，在印尼及越南均设有生产基地。2019年时雅迪在越南北江建设生产基地，总占地面积超过2万平方米，前期拥有一条生产线，年产能约为20万台，并计划在3年内增加生产线，将年产能提升到50万台，此外2025年公司又在印尼新建工厂，建成后将拥有300万台年产能。公司坚定拓展东南亚市场，通过扩大东南亚的生产规模及深化销售网络，逐步将电动两轮车推向全球。 盈利预测及投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司是国内电动两轮车行业龙头，产品及渠道覆盖完善，具备钠电池、石墨烯电池等全面技术储备，电动两轮车出海步伐在行业中保持领先，长期成长空间大。 2025年公司积极调整产品及渠道，销量、收入及盈利较快恢复，上调盈利预测，预期25/26/27年营收375.54/439.38/505.29亿元（原372.72/428.63/492.92亿元），归母净利润为29.39/33.85/39.39亿元（原27.02/31.02/36.93亿元），每股收益分别为0.94/1.09/1.27元（原0.87/1.00/1.19元），对应PE分别为13/12/10倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任