国债收益率跟踪：收益率触底反弹，收益率重回上升

每日大市点评 9月3日，港股大盘呈现高开低走行情，市场情绪全天表现疲弱。恒生指数下跌0.6%，收报25,343点；恒生科技指数下跌0.8%，收报5,683点。大市成交额2,676亿港元，较本周前两个交易日超3,000亿港元的活跃水平明显缩量，显示市场观望情绪渐浓。港股通净流入55.1亿港元，内资南下热情也较前两日明显降温。盘面上，多数板块表现低迷。大型科技股普遍走弱，小米（1810HK）下跌2.1%，网易（9999 HK）下跌1.8%，美团（3690 HK）、阿里巴巴（9988 HK）、腾讯（700 HK）均收跌。大金融板块（银行、保险、券商）拖累明显，工商银行（1398 HK）跌1.2%，中国太保（2601 HK）跌2.5%。家电、餐饮、汽车及半导体等板块普遍下跌。另一方面，生物医药股逆市走强，药明合联（2268 HK）涨超9%，恒瑞医药（1276 HK）涨超8%。受黄金价格提振，灵宝黄金（3330 HK）、招金矿业（1818 HK）、山东黄金（1787 HK）等黄金股集体上涨，并带动有色金属板块逆势走强。外围市场方面，德国、法国和荷兰的30年期国债收益率升至2011年欧债危机以来最高水平，英国30年期国债收益率更触及1998年以来的最高点，美国30年期国债收益率也再度逼近5%关键心理关口，全球债务担忧升温推动避险情绪蔓延，黄金价格持续突破历史新高。在全球债市波动加剧、避险情绪升温的背景下，港股市场短期或继续呈现结构分化特征。 宏观动态： 美国制造业景气持续反复，8月ISM制造业PMI轻微回升至48.7%，但连续六个月低于荣枯线，其中产出指数大跌至47.8%。新订单指数则回升至51.4%，自今年1月以来首次重上荣枯线，新出口订单指数则升至五个月新高，但仍在收缩，这表明内需恢复进度快于外需。物价指数仍在高位，自有库存及客户库存指数均在低位，表明美国制造业仍未有补库存意愿。不过，新订单-客户库存指数已出现低位回升态势，若关税不确定性消退或美联储重启减息，或有望推动美国制造业补库存。值得留意是，以美国本地企业为主要样本的8月Markit制造业PMI终值升至53%的多年新高，美国本土制造业经营状况尚可。 行业动态： 汽车板块，国产自动驾驶系统芯片地平线机器人（9660 HK）上半年出货量翻倍增长，汽车产品解决方案收入同比增长250%。并公司正在研发应对更复杂的架势场景的解决方案，已获得多家车企定点，覆盖十多款车型，预计下半年实现量产。业绩后公司股价向上势头迅猛，一周上涨21%。其他相关股份，黑芝麻（2533 HK）近一周下跌约6%。 恒生医疗保健指数昨日上涨1.6%。CXO龙头药明合联（2268 HK)向控股股东药明生物（2269 HK)等七名承配人配股集资27.2亿港元，拟用于提升产能。认购股份占经发行及配发配售股份及认购股份扩大后的股本约1.93%，配售价格较前交易日收市价折让4%。市场认为配售价格合理，增强抗体偶联物（ADC)研发服务能力对药明生物也有利，因此两家公司昨日均上涨。 昨日新能源及公用事业港股整体欠缺方向，不同板块内的个股表现分化，尤其火电、电力设备、环保、燃气板块。相对上，中期业绩良好个股较受投资者支持，例如哈尔滨电气(1133 HK)及威胜控股(3393 HK)分别上涨3.0%及3.9%。一些高分红个股也表现不错。光大环境(257 HK)及粤海投资(270 HK)分别上升3.5%及2.6%。 近期研报摘要分享 【中泰国际】海吉亚医疗（6078 HK）:2025年受外围因素影响，但经营回暖信号隐现（评级：中性，目标价：13.55港元） 2025年上半年业绩下滑 公司2025年上半年同比减少16.5%至19.9亿元（人民币，下同），股东净利润同比下滑36.2%至2.5亿元，业绩逊预期。新冠疫情后宏观环境欠佳，医保控费也趋严。公司旗下的医院中部分位于医保基金相对不足的三四线城市，收入受外围环境影响下降。此外，由于近年投运的新医院产能利用率处于爬坡期，而且新开业医院折旧摊销费用增加，导致毛利率同比下降5.6个百分点，股东净利润大幅下滑。 资产负债表改善，经营回暖信号隐现 虽然公司2025年上半年业绩下滑，但资产负债表中积极信号隐现：1）6月底应收账款较去年底减少9.1%，表明旗下医院的回款情况在好转。2）经营活动净现金同比增加29.9%，公司主动缩减资本开支，上半年资本开支同比减少28.5%，6月底现金较去年底增加2.4亿元，净负债率较下降6.7个百分点。 上半年荣获多项专业荣誉，专业能力广受认可 2025年上半年公司旗下医院荣获7个国家级与省级临床重点专科/中心称号，新增地市级重点专科23个，专业能力广受认可。 长远看肿瘤领域民营医疗行业龙头将受益于政策环境回暖 国内2025年推出多项支持政策，包括医保基金即时结算、推进商保创新药目录、药品集采中医疗机构首次可按品牌或厂牌报量等。虽然这些政策的执行时间因地而已，但预计将逐步渗透至三四线地区。医保基金即时结算将从一定程度上缓解医疗机构的资金压力。设立商保创新药目录及允许医疗机构自行选择优质产品，对肿瘤等高端专科医院的经营有利。公司是港股肿瘤医疗龙头，长远看将受益。 目标价13.55港元，维持“中性”评级 由于2025年上半年业绩下滑，将2025-27E收入预测分别下调15.5%、12.9%、13.2%，股东净利润预测分别下调23.8%、23.8%、18.8%。尽管如此，公司的资产负债表在改善，政府也已多次出台政策支持医药及医疗服务行业，我们认为公司2026年起有望逐步走出低谷。2025年以来港股医药行业的投资信心明显回升，我们将目标市盈率滚动至2026E，按13.0倍2026E PER定价（前值为12.5倍2025EPER，目前行业平均为16.3倍），目标价调整至13.55港元，维持“中性”评级。 风险提示：（一）新建医院进度慢于预期；（二）医疗事故可能影响声誉 近期研报摘要分享 【中泰国际】联邦制药（3933 HK）：制剂板块收入稳健增长，中间体与原料药有望企稳（评级：中性，目标价：13.90港元） 2025年上半年产品销售收入逊预期 公司2025年上半年收入同比增加4.8%至75.2亿元（人民币，下同），股东净利润同比增加27.0%至18.9亿元，但如剔除与诺和诺德（NVO US）授权协议获取的14.3亿元首付款外，公司的产品销售收入及盈利逊于市场及我们的预期。分板块看，制剂板块的产品销售收入同比增加6.1%至25.4亿元，但中间体与原料药收入分别同比下降23.1%与27.0%。制剂板块中，动保业务由于上半年受内蒙古生产基地搬迁后新厂区处于磨合期等因素影响，收入同比下降，但胰岛素收入同比增加74.0%，引领板块收入略超预期。尽管如此，中间体与原料药板块由于海外市场需求放缓，销售均价与利润率明显下降，拖累公司的业绩表现。 糖尿病药物将引领制剂业务收入稳健增长 考虑到动保产品的生产基地搬迁已全部完成，我们预计下半年起制剂板块中动保产品的产能利用率有望逐步回升，因此动保产品的收入有望环比缓步温和回升。此外，糖尿病药物将维持较快增长并引领该板块收入的增加，主因：1）国内糖尿病药物的需求在增加，公司上半年又新增中标巴西市场并已开始供货。2）公司的GLP-1注射剂利拉鲁肽6月底成功获批上市。利拉鲁肽在国内医疗机构广泛使用，因此将有助增厚公司糖尿病板块产品的收入。我们预计制剂板块2024-27E收入CAGR为8.0%。 中间体与原料药业务的销售收入下半年有望逐步企稳 公司表示，中间体与原料药的出厂价近月已趋稳，而且通常来说四季度为这些产品需求的旺季，因此预计下半年中间体与原料药板块的销售收入有望逐步企稳。 公司与诺和诺德的合作顺利 公司表示与诺和诺德（NVO US）合作进行的GLP-1受体激动剂UBT251的研发进展顺利，按目前情况公司预计2026E将获约5,000万美元 目标价调整至13.90港元，维持“中性”评级 我们将2025-27E收入分别下调7.1%、4.9%、6.4%，股东净利润分别下调21.8%、5.5%、7.3%，反映产品销售收入与利润率预测的下调。我们将目标市盈率滚动至2026E PER，按照8.5倍2026E PER定价，目标价调整至13.90港元，维持“中性”评级。 风险提示：1）中间体与原料药价格波动可能导致销售不达预期；2）如美国政府不批准公司与诺和诺德合作，股价可能下跌 不承担责任声明 台端对本报告读取时,即视为同意接受下列各项之约束。 本报告只供参考之用,并不构成要约、招揽或邀请、诱使、任何不论种类或形式之申述或订立任何建议及推荐,读者务请运用个人独立思考能力自行作出投资决定,如因相关建议招致损失,概与中泰国际证券有限公司无涉。 报告中部份内容及数据发放可能于部份地区受到法律上限制,而此报告并非提供予置身于该等在法律上限制我们发放此等数据之地区的人士使用。翻阅此等报告之人士,须自行负责了解有关限制。 此报告之相关内容如在任何地区向任何人士招引或游说出售投资或接受存款乃属违法时,则此等报告之内容不应视为于该等地区作出该等招引或游说。 本报告之内容,包括但不限于文字、图表、版面、设计、相关网站或其它项目只备作一般参考用途。虽然数据已力求准确,唯本公司对上述数据之正确性、充足性或完整性不予保证,并表明不会对该数据内之错误或遗漏负任何赔偿责任。关于上述数据并不提供任何种类之保证、明示或法定保证,包括但不限于不侵犯第三者权利、所有权、可商售性、对某特定用途的适用性等保证。 ©中泰国际证券有限公司