客户及产品结构持续优化，自主品牌成长可期

客户及产品结构持续优化，自主品牌成长可期 投资要点 西 南证券研究院 分析师：沈琪执业证号：S1250525070006电话：023-67506873邮箱：shenq@swsc.com.cn 客户结构和产品结构优化带动盈利能力稳步提升。2025年上半年公司整体毛利率为15.7%，同比+0.9pp。分业务来看，2025H1制品/卷材业务毛利率分别为11.7%/25.8%，同比+0.3pp/+4.5pp，毛利率提升主要系卷材业务客户结构和产品结构优化。费用率方面，25H1总费用率为8.1%，同比持平，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.3%/2.6%/-0.5%/3.6%，同比-0.6pp/-0.6pp/+0.9pp/+0.2pp；综合来看，25H1公司净利率为4.9%，同比+0.5pp。单季度25Q2毛利率为15.7%，同比+1.1pp；净利率为4.8%，同比+0.6pp。 制品业务高速增长，合作国内外知名客户。2025H1制品业务实现营收9.3亿元，同比+39.4%。制品业务中子公司杭州国光（合并层面，持股51%）25H1实现营收8.4亿元，同比+37.5%；实现净利润2815.7万元，同比+37.0%。国内市场，杭州国光与多家知名商超建立稳定合作，产品品类持续拓宽，订单快速增长；海外市场，在巩固沃尔玛、高露洁、金佰利、屈臣氏等大客户合作的同时，一带一路国家等新客户增长亮眼。为应对贸易摩擦，杭州国光在马来西亚工厂已于6月底正式运营，为海外业务提供保障。 卷材业务Q2短暂承压，高端化趋势不改。2025年H1卷材业务实现营收3.9亿元，同比+18.9%。25Q1美标可冲散无纺布凭借稳定的大货品质与国际认证优势，出口订单爆发式增长；Q2受美国加征关税影响，部分美国客户缩减订单量，公司快速调整市场方向，转向多品类同步驱动，并向欧洲、南美、澳新、东南亚以及国内市场推荐适配的可冲散系列；同时，高附加值的CP线木芯纺系列接单起量后，TT线客户结构得到极大优化，低价薄利订单被淘汰，优质外贸客户得以增长；制品业务快速反弹以及新项目正式批量下单，带动差异化生产线持续满产放量，有效对冲湿法生产线的短期波动。母公司（主营卷材）25H1营收5.2亿元，同比+17.6%，其中出口额同比+46.1%。自有品牌有望成为第二增长曲线。自有品牌小植家以社交电商突破和品类扩张为策略，2025H1实现营收2094.4万元，同比+70.0%。 数据来源：聚源数据 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.74元、0.90元、1.08元，对应PE分别为27倍、22倍、18倍。我们看好公司作为国内水刺非织造材料及制品的领军企业，产品力突出，伴随下游客户+自主品牌培育放量，成长潜能充足，给予2026年30倍估值，对应目标价27.0元。首次覆盖，给予“买入”评级。 相 关研究 风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，主要原材料波动的风险，市场竞争风险，汇率波动风险，渠道开拓不及预期的风险。 目录 1.1老板集团旗下公司，实控股权较为集中.......................................................................................................................................21.2水刺无纺布行业需求韧性较强，湿巾等为消费升级受益品类...............................................................................................31.3营收稳步增长，利润端表现更好....................................................................................................................................................41.4制品业务延续高增，卷材业务高端化发展..................................................................................................................................51.5国内业务高增，海外业务Q2受关税短暂扰动...........................................................................................................................71.6逐步培育自主品牌，产品矩阵持续丰富.......................................................................................................................................71.7水刺非织造布行业龙头，发明专利数量行业领先.....................................................................................................................8 图目录 图1：诺邦股份发展历程................................................................................................................................................................................2图2：公司股权结构（截至2025年中报）..............................................................................................................................................3图3：产业用纺织品行业景气度指数..........................................................................................................................................................3图4：产业用纺织品行业国内外市场需求情况........................................................................................................................................3图5：2019-2029年全球湿巾市场规模及增速..........................................................................................................................................4图6：2024年全球分地区湿巾市场规模占比...........................................................................................................................................4图7：2019-2029年中国湿巾市场规模及增速..........................................................................................................................................4图8：2024年中国湿巾市场细分品类比例...............................................................................................................................................4图9：2017-2025H1诺邦股份营业收入及增速.........................................................................................................................................5图10：2017-2025H1诺邦股份净利润及增速...........................................................................................................................................5图11：2017-2025H1诺邦股份毛利率及净利率.......................................................................................................................................5图12：2018-2025H1诺邦股份费用率.........................................................................................................................................................5图13：2017-2025H1诺邦股份分业务营收及增速..................................................................................................................................6图14：2025H1诺邦股份营收分业务占比.................................................................................................................................................6图15：2020-2024年诺邦股份卷材销量及增速.......................................................................................................................................6图16：2020-2024年诺邦股份卷材销售单价（元/吨）........................................................................................................................6图17：2017-2025H1诺邦股份境内外营收及增速..................