长城汽车（2）：新品加速、出口拓展、智驾转型，2025年老牌SUV龙头厚积薄发

长城汽车（601633.SH）乘用车 2025年09月02日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（维持） 分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn分析师：汪越执业证书编号：S0740525010002Email：wangyue07@zts.com.cn分析师：刘欣畅执业证书编号：S0740522120003Email：liuxc03@zts.com.cn分析师：毛䶮玄执业证书编号：S0740523020003Email：maoyx@zts.com.cn分析师：白臻哲执业证书编号：S0740524070006Email：baizz@zts.com.cn联系人：唐溯Email：tangsu@zts.com.cn 报告摘要 股价复盘：油车时代哈弗爆款引发多轮行情，新能源初期欧拉放量市场前瞻性给估值 油车时代，11-13年延续性大行情由哈弗H6和M4上市即爆款引发，16-17年超额收益来源于H6月销持续提升至5w的量利兑现，18-19年行情再次由F7上市爆款启动；新能源初期，20-21年长城欧拉产品密集发布并走量，引领行业浪潮被给予充分预期。 当前整体认知：22年公司承压反思纠偏，23-24年厚积薄发，25年起基本面拐点向上 油车时代，长城抓住SUV机遇打造哈弗系列国民神车；新能源趋势下，长城20-21年通过欧拉引领浪潮但于22年遇缺芯问题，23年公司反思纠偏后厚积薄发，24H2起坦克、魏牌与哈弗再度打造出多个新能源大单品，25年公司四大乘用车品牌新品周期全面加速&出口拓展&平价智驾落地。 当前重要边际变化①：25年新车周期全面加速，魏牌+哈弗+坦克+欧拉四大品牌焕新向上 总股本(百万股)8,558.95流通股本(百万股)8,528.02市价(元)26.28市值(百万元)224,929.11流通市值(百万元)224,116.31 25H2坦克智驾、魏牌SUV系列等新车驱动公司基本面拐点加速向上。①魏牌：25/05高山改款上市销量亮眼验证魏牌高端化能力，后续SUV系列陆续上市有望形成强催化；②坦克：25/03坦克300改款、25/08坦克500智驾版连续超预期，坦克专业越野龙头地位稳固，25Q3起系列智驾版上市有望拓展城市用户群体。③哈弗:25/04枭龙MAX二代“同价高质”策略下交付亮眼，新能源品牌力焕新向上。 当前重要边际变化②：出口贡献业绩确定性，持续拓展拉美+东盟+中东非等非俄利基市场 公司高溢价的出口利基市场带动整体单车盈利高达约1万元，为公司业绩贡献较强确定性。25年起公司持续拓展拉美+东盟+中东非等非俄地区优化出口结构，非俄地区销量占比从24年的44%提升至25H1的51%，可见渠道拓展成效逐步凸显，海外量利有望稳健增长。 当前重要边际变化③：平价智驾落地，25年算法转向自研&合作并行，三档方案力争全系覆盖 25年公司智驾团队结构持续优化，硬件端部分自研(诺博/曼德子公司)，25年起算法端逐步转向自研+合作并行。公司智能驾驶基于不同算力平台分为三档方案，力争智驾全系覆盖。 相关报告 1、《长城汽车2025年一季报点评：产品周期间隙阶段性承压，3月起多品牌新车密集上市》2025-04-28 盈 利 预 测 ：预 计25-27年 营 收 分 别 为2447/3204/3881亿 元 ， 同 比 分 别 2、《长城汽车2024年报点评：24 全年营收&利润创新高，看好新品周期&平 价 智 驾&出 口 持 续 布 局 》2025-03-31 +21%/+31%/+21%；归母净利润分别为142/181/212亿元，同比+12%/+28%/+17%；当前市值对应PE分别为16x/12x/11x(长城A)，给予“买入”评级。 风险提示：新车销量不及预期；行业整体走弱带来调价压力，叠加成本端原材料价格波动或导致业绩承压；公司销量快速扩张或带来管理层面风险；数据更新不及时风险以及行业规模测算偏差风险。 内容目录 一、股价复盘：油车时代哈弗爆款引发多轮行情，新能源初期欧拉放量市场前瞻性给 估值.............................................................................................................................7 A股复盘(10-19年)①：燃油车时代，哈弗爆款带动4轮大波段行情................7A股复盘(20-25年)②：新能源初期，欧拉放量市场前瞻性给估值....................7港股复盘(03-19年)①：燃油车时代，哈弗爆款带动4轮大波段行情................8港股复盘(20-25年)②：新能源初期，欧拉放量市场前瞻性给估值....................8 二、目前公司变化：22年公司承压反思纠偏，23-24年厚积薄发，25年起基本面拐 点向上.........................................................................................................................9整体复盘:燃油车时代抓SUV机遇，新能源时代22年瓶颈期后厚积薄发.........9边际变化：23H2起量利改善，25年基本面拐点向上........................................9 三、边际变化①：新车周期全面加速，魏牌+坦克连续超预期、哈弗+欧拉焕新向上10 长城：老牌SUV龙头，哈弗+魏牌+坦克爆款能力穿越周期，欧拉焕新向上..1025E新品：魏牌高山和坦克500智驾版连续超预期，重点关注魏牌SUV系列和坦克智驾&Hi4化...............................................................................................1025年新品-①魏牌：高山改款再度验证魏牌高端化能力....................................1125E新品-①魏牌：拓高端大SUV赛道，若放量或形成强催化........................11魏牌新SUV强催化：高端SUV是自主冲击高端市场的好赛道.......................12投资复盘-高端SUV是自主品牌冲击高端车市场的好赛道...............................1225E新品-②坦克：300改款、500订单连续超预期，智驾&Hi4化有助拓展城市用户群体............................................................................................................14坦克(燃油&Hi4-T版)强越野龙头地位稳固，Hi4-Z差异化拓展城市用户群体..14坦克燃油&Hi4-T版(偏好越野)销量基本盘稳固，月销中枢1.5w+....................14坦克Hi4-Z(偏好城市)版本有望进一步贡献弹性................................................1525年新品-③哈弗：枭龙MAX二代四驱定价展决心........................................15 四、边际变化②：出口贡献业绩确定性，持续拓展非俄利基市场...........................17 海外结构：不同区域存差异，整体哈弗占比最高.............................................17生产端：全球布局多个组装厂,已建立四家本地生产工厂.................................17渠道端：覆盖全球，海外渠道1400+家............................................................18需求端：出口结构持续优化，拓展拉美+东盟+中东非的非俄地区...................18基本盘-俄罗斯市场：公司产品及产能逐渐完善，量&利有望维稳....................18俄罗斯市场-①量：中国品牌市占率快速提升，市场总量维稳..........................19俄罗斯市场-①量：中期总量稳定，新品牌入场壁垒提升.................................20俄罗斯市场-②利：强盈利性有望保持稳定.......................................................20非俄市场拓展-拉美+东盟+中东非：24年铺设渠道，25年加推新品放量........21新市场①-拉美：主销哈弗品牌，24年起导入坦克系列新品............................21新市场②-东盟：主销哈弗和欧拉，23年起导入坦克等新品............................22新市场③-中东非：主销哈弗品牌，23年起导入坦克等新品............................22 五、边际变化③：平价智驾落地，25年算法转向自研&合作并行..........................24 行业：L2及以上智能驾驶车型渗透率逐步提升................................................24行业：可实现高速&城市NOA车型在20w以下渗透率仍较低.........................24智驾最顺逻辑：降本→下沉20w以下→走量/数据→迭代................................25行业趋势：平价智驾车型逐步向20w以下.......................................................26公司：智驾团队结构持续优化，25年算法转向自研+合作并行........................26公司：三档智驾方案，平价智驾下探至接近10w价格带.................................26公司：三档智驾方案，中高算力平台较低算力新增激光雷达...........................27公司智驾优势：数据和算力水平追赶行业第一梯队..........................................27 六、盈利预测&估值..................................................................................................28 盈利预测............................................................................................................28估值...................................................................................................................28七、风险提示............................................................................................................30 图表目录