销售表现亮眼，创新研发稳步推进

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2025年中期业绩显示，公司收入4.99亿元，同比增长812%，亏损7879万元，同比收窄77%，现金及等价物27.96亿元，提升30%。
• 核心产品：司普奇拜单抗（康悦达，IL-4Rα抗体）已获批上市用于治疗成人中重度特应性皮炎（AD）、慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）和季节性过敏性鼻炎（SAR），2025年H1收入约1.69亿元。
• 市场竞争力：司普奇拜单抗是国产首个、全球唯二的获批上市的IL-4Rα抗体药物，预计后发者会落后1-2年获批。注射笔已进入审评，青少年AD和结节性痒疹预计2026H1进行NDA。

在研管线与长期发展

• 肿瘤领域：CM336（中国首款BCMA/CD3双抗）预计2026H2申报NDA；CMG90（全球首款CLDN18.2 ADC）已授予阿斯利康，FDA已授予孤儿药资格，全球三期临床过半，预计2026H2申报GC/GEJC适应症。
• 过敏性疾病：CM512（长效TSLPXIL-13双阻断剂）布局AD、CRSwNP、哮喘和COPD等疾病，人体半衰期70天，有望探索更低给药频率。Belenos正在推进美国临床1期哮喘适应症研究。
• 慢性疾病领域：CM313（CD38单抗）多个适应症二期研究开展中。此外，公司在临床前积累了丰富的管线针对自免、荨麻疹、早老痴呆、肌肉流失、肿瘤等多个疾病领域。

投资建议与预测

• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级。
• 业绩预测：预计2025-2027年营业收入8.8/15.0/22.4亿元，同比增速106%/70%/49%；归母净利润为-4.7/-2.2/0.1亿元。

风险提示

• 研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；上市公司业绩不及预期风险；谈判合作不及预期风险；地缘政治形势加剧风险；早研管线研发失败风险。