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扣非净利润高增，成本控制壁垒持续巩固

2025-08-31 西南证券 Joker Chan

核心观点：致欧科技2025年上半年扣非净利润高增长，盈利能力展现韧性，主要得益于成本控制壁垒的持续巩固和渠道多元化成效显著。
关键数据：
- 盈利能力：2025年上半年整体毛利率为34.9%，同比持平；总费用率为28.3%，同比-1.7pp；净利率为4.7%，同比+0.1pp。单季度25Q2毛利率为34.4%，同比+0.6pp；净利率为4.1%，同比+0.3pp。
- 渠道多元化：B2C/B2B分别实现营收33.3/6.8亿元，同比+4.9%/+36.5%。除亚马逊、OTTO外的其他B2C平台收入同比+60.3%至7.3亿元；B2B收入同比+59.5%至4.6亿元。欧洲/北美/日本/其他地区分别实现营收25.7/13.7/0.3/0.4亿元，同比+12.8%/+1.9%/-3.4%/+86.3%。家具/家居/宠物/运动户外系列分别实现营收21.2/14.4/2.9/1.6亿元，同比+11.9%/+7.9%/-7.3%/+20.2%。
- 供应链转移：截至2025H1末已完成约50%的产能转移，新下单率达70%。欧洲/北美尾程费用占营收比重分别下降0.7pp和1.93pp。已与船运方及头部货代谈妥2025年欧、美线长约，锁定海运价以规避运力紧张与运价波动。
研究结论：
- 公司通过费用率控制、渠道多元化及供应链转移有效应对关税风险，成本控制壁垒持续巩固，盈利能力展现韧性。
- 预计2025-2027年EPS分别为0.96元、1.23元、1.51元，对应PE分别为20倍、15倍、13倍，维持“持有”评级。
风险提示：海运价格大幅波动、原材料价格大幅波动、国际贸易局势变化、人民币汇率大幅波动、行业竞争加剧。