城投月报25年08月：城投融资缩量延续，短端避险优势凸显

——城投月报25年08月 报告日期：2025-09-02 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002电话：17861391391邮箱：yangpl@hazq.com 地市级主体融资回正，震荡行情下短久期发行占比提升。融资结构方面，地市级净融资规模回正，背后或为部分强地市级主体融资环境的边际改善，主要表现在AAA主体净融资规模延续高位，而AA+主体则由正转负；期限方面，3年期以上仍是主要发行期限，但1年期债券规模明显抬升，或为债市调整下市场供需选择的结果；区域方面，浙江省净融资规模位居前列，环比由负转正，而江苏则连续六个月融资缩量。 认购情绪整体回落，短久期品种逆势增长。8月城投债平均认购倍数录得2.88倍，较前月降低约0.19倍。行政级别方面，地市级主体认购倍数边际提升，当月平均认购倍数3.35倍，环比增加0.07倍，其他层级主体均不同程度下降。债券评级方面，各评级主体整体预冷，AA债券显著回落，当月平均认购倍数3.21倍，环比减少0.65倍。债券期限方面，长短久期表现分化，1年以内需求提升，1年以内债券当月平均认购倍数2.43倍，环比增加0.12倍，而5年以上债券当月平均认购倍数2.61倍，环比减少0.73倍。 信用债市场持续震荡，市场青睐短端品种。从二级市场来看，8月以来，信用债市场整体呈现震荡上行态势，市场倾向于选择短端信用资产以规避风险。驱动因素方面，月初受资金面宽松以及国债增值税恢复等消息影响，信用债券市场整体止跌回稳，窄幅震荡，至中下旬，权益市场对债市带来波动，资金同样出现大额的净回笼，信用债收益率与利差快速上行，并自月中开始与利率债呈现走势背离态势，引发市场对赎回潮的担忧，至月末 二次止跌，重回窄幅震荡行情。收益率方面，各期限、等级收益率整体上行，短久期表现相对平稳。利差方面，长短端表现分化，1年以内各品种利差整体压缩。 ⚫风险提示：数据来源失真风险，数据处理人为误差风险。 正文目录 1引言..........................................................................................................................................................................52置换债券发行渐息，城投延续窄幅缩量...................................................................................................................62.1发行偿还：城投融资连续六个月净偿还............................................................................................................62.2到期压力：26年末前到期约6.5万亿元.........................................................................................................112.3一级认购：平均2.88倍，短久期债券受青睐.................................................................................................123信用债市场持续震荡，市场青睐短端品种..............................................................................................................143.1估值利差：信用震荡走弱，引发赎回担忧......................................................................................................143.2二级成交：活跃度持续回落，避险情绪提升...................................................................................................164风险提示.................................................................................................................................................................17 图表目录 图表1近三年各月城投债发行规模（单位：亿元）.........................................................................................................7图表2近三年各月城投债偿还规模（单位：亿元）.........................................................................................................7图表3近三年各月城投债净融资规模（单位：亿元）.....................................................................................................8图表4各月净融资规模：分省份（单位：亿元）............................................................................................................8图表5各月净融资规模：分行政级别（单位：亿元）.....................................................................................................9图表6各月净融资规模：分主体评级（单位：亿元）.....................................................................................................9图表7当月净融资额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）.................................................................10图表8当月净偿还额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）.................................................................10图表9次月到期压力TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）.................................................................11图表10城投债发行规模、投标规模及认购倍数（单位：亿元，倍）...........................................................................12图表11城投债认购倍数：分隐含评级（单位：倍）.....................................................................................................13图表12城投债认购倍数：分债券期限（单位：倍）.....................................................................................................13图表13城投债估值收益率环比变化（单位：%，BP）.................................................................................................14图表14城投债估值收益率环比变化：分隐含评级与期限（单位：%，BP）................................................................15图表15截至08月31日城投债收益率与信用利差水平（单位：%，BP）...................................................................15图表16城投债AA+（左）与AA（右）等级利差（相较于同期限隐含AAA）（单位：BP）......................................16图表17城投债3年期（左）与5年期（右）期限利差（相较于同等级1年期）（单位：BP）...................................16图表18城投债经纪商成交结构：隐含评级（单位：%）.............................................................................................17图表19城投债经纪商成交结构：剩余期限（单位：%）.............................................................................................17 1引言 置换债券发行渐息，城投延续窄幅缩量。具体来看，8月城投发行债券5174亿元，偿还5258亿元，净偿还84亿元，净偿还规模较前月环比减少约12亿元，较去年同期收窄约166亿元。整体来看，8月城投债继续处于窄幅净偿还的状态，发行规模与到期规模较去年同期均有不同程度缩量，值得关注的是，截至8月末，特殊再融资债发行进度已超九成步入尾声，但由此带来的提前偿还压力或仍未完全释放，需关注可能出现的提前折价兑付的风险。 地市级主体融资回正，震荡行情下短久期发行占比提升。融资结构方面，地市级净融资规模回正，背后或为部分强地市级主体融资环境的边际改善，主要表现在AAA主体净融资规模延续高位，而AA+主体则由正转负；期限方面，3年期以上仍是主要发行期限，但1年期债券规模明显抬升，或为债市调整下市场供需选择的结果；区域方面，浙江省净融资规模位居前列，环比由负转正，而江苏则连续六个月融资缩量。 认购情绪整体回落，短久期品种逆势增长。8月城投债平均认购倍数录得2.88倍，较前月降低约0.19倍。行政级别方面，地市级主体认购倍数边际提升，当月平均认购倍数3.35倍，环比增加0.07倍，其他层级主体均不同程度下降。债券评级方面，各评级主体整体预冷，AA债券显著回落，当月平均认购倍数3.21倍，环比减少0.65倍。债券期限方面，长短久期表现分化，1年以内需求提升，1年以内债券当月平均认购倍数2.43倍，环比增加0.12倍，而5年以上债券当月平均认购倍数2.61倍，环比减少0.73倍。 信用债市场持续震荡，市场青睐短端品种。从二级市场来看，8月以来，信用债市场整体呈现震荡上行态势，市场倾向于选择短端信用资产以规避风险。驱