2025半年报点评：全球化与产品矩阵共振，公司增长动能稳健

全球化与产品矩阵共振，公司增长动能稳健 投资要点 西 南证券研究院 工业物联网、企业网络设备与智能售货控制系统业务共同驱动，营收快速增长。2025H1公司工业物联网收入1.83亿元，同比增长34.55%，毛利率57.81%，同比上升2.27pp。该业务营收快速增长主要受海外需求旺盛与渠道本地化推进驱动，此外新产品持续放量、Q1美国客户提前备货，也贡献了营收增量。毛利率方面，受益于海外高毛利市场占比提升及AI边缘计算、协议栈、LoRaWAN等高附加值产品营收占比提升，加之自有产能及精益制造推动成本下降，使得该板块毛利率上升。公司企业网络设备业务2025H1收入0.49亿元，同比增长41.65%，毛利率55.51%，同比下降0.56pp。该板块收入上升系新产品与方案打开增长空间。公司推出云管理网络解决方案，覆盖各类消费、办公场景，并同步推出新品，如边缘路由器、ES620、ES220交换机等，拓展多场景需求，带动收入增长。智能售货控制系统业务2025H1收入0.57亿元，同比增长442.94%、毛利率15.87%，同比下降17.23pp。该业务相关产品及方案的加速落地、产品平台全球化与品类扩张带来的场景拓展为该板块营收贡献了增量。而目前该业务平台生态建设投入正处于导入期使得该业务毛利率短期承压。 数据来源：Wind 数字配电网业务、技术服务及其他业务短期受验收节奏影响。报告期内公司数字配电网业务收入0.53亿元，同比下降21.91%，毛利率46.54%，同比上升3.07pp。该业务收入同比下降的原因是电网类项目交付呈周期性集中，部分项目交付错峰至下半年，使得H1营收减少。公司2025H1技术服务及其他业务营收0.1亿元，同比下降19.15%。毛利率为51.74%，同比下降23.89pp。服务合同以实施、运维为主，确认受进度驱动，上半年处于交付验收前期导致确认量偏低，营收下降。服务类人力驻场投入占比高，叠加阶段性服务结构变化，造成毛利率下降。上述业务随着营收规模回升，预期毛利率也将逐步回稳。 全球化营销渠道、产品矩阵双轮驱动。公司积极推进海外布局，重视营销团队打造与渠道建设，因地制宜推出定制化服务，持续深耕全球各区域市场。产品方面不断推陈出新，云平台、AI技术、算法、边缘计算机等产品研发、迭代同步推进，构建多维度产品矩阵，带动放量与营收结构优化。 相 关研究 研发投入持续、护城河加深。公司2025H1研发投入0.29亿元，同比增长3.89%，研发费用率8.25%。报告期间公司发布LoRaWAN网关，云平台等完成多项升级，引入AI数据分析、自然语言配置等能力，智能化与服务能力提升。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为2.45元、3.43元、4.90元，对应动态PE分别为25倍、18倍、12倍。公司25年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：新品放量与交付节奏不及预期的风险；价格竞争的风险；行业发展不及预期的风险；海外需求与汇率波动的风险、下游资本支出波动的风险等。 1聚焦人工智能和物联网技术，赋能智能电网及零售行业 公司成立于2001年，是一家聚焦工业物联网技术研发与应用的高科技企业，A股科创板上市（688080）。公司定位为“工业物联网+企业网络”产品与解决方案提供商，围绕工业物联网产品、企业网络产品、数字配电网产品、智能售货控制系统等，面向企业网络、数字能源、工业与楼宇IoT、智慧商业、车载与运输等重点行业提供通信连接、边缘计算与云端管理能力。 公司的产品体系覆盖工业无线路由器、无线数据终端、AI边缘计算机、车载网关、边缘路由器、智能AP、工业以太网交换机等通信设备，并延伸至智能配电网状态监测、智能售货控制系统、AI智能冰柜、智能车联网等物联网解决方案；在企业网络侧配套“小星云管家”等SaaS云管平台，帮助客户构建可视、可管、可控的现代化网络系统。经营层面，公司已搭建“中国+三大区域（美洲/欧洲/亚太）”的全球化运营体系；研发实行需求型与前瞻型并行机制，生产经营以“研发—设计—生产—销售”为核心环节。 数据来源：公司公告，西南证券整理 股权结构以创始团队为核心，基础稳固。截止2025年8月29日，公司第一大股东为李明，持股19.86%；第二大股东李红雨持股7.86%，与李明为夫妻关系；核心管理层持股分散且稳定，其中韩传俊持股4.30%，姚立生持股3.98%。机构股东方面，常州德丰杰清洁技术创业投资中心（有限合伙）持股2.21%，大家人寿保险股份有限公司-万能产品持股1.44%等。 数据来源：Wind，西南证券整理 公司主营业务涵盖企业网络、数字能源、工业与楼宇IoT、智慧商业、车载与运输五大板块。公司为工业物联网与企业网络产品/方案提供商，主营包括工业物联网产品、企业网络产品、数字配电网产品、智能售货控制系统等，形成“连接设备+边缘计算+云管平台”三位一体的供给体系，业务覆盖企业网络、数字能源、工业与楼宇IoT、智慧商业、车载与运输这五大核心业务板块，助力客户完成从现场接入、边缘智能到云端可视化运维的全链路数字化升级。 数据来源：公司官网，公司公告，西南证券整理 公司产品及解决方案覆盖面广，提供多行业全方位服务。在“连接设备”侧，公司产品涵盖工业无线路由器、无线数据终端（DTU）、AI边缘计算机、车载网关、边缘路由器、智能AP、工业以太网交换机等；在“解决方案”侧，延伸至智能配电网状态监测系统、智能售货控制系统、AI智能冰柜、智能车联网系统等，满足多行业场景需求；在“平台”侧，面向全球持续升级小星云管家、DeviceLive、InLink、Device Manager、InConnect等云管平 台，引入AI问答/AI数据分析/自然语言配置能力，提升可视、可管、可控与服务化水平。同时公司还发布了LoRaWAN网关产品线，切入LPWAN场景（智慧城市、智能抄表、环境监测等），进一步完善了低功耗广域连接能力。 数据来源：公司官网，公司公告，西南证券整理 研产销体系完善，深度布局海内外市场。公司以“研发—设计—生产—销售”的经营与研发模式为核心环节，研发实行需求型与前瞻型并行机制，按“立项—设计—实施—验证—发布”流程推动产品迭代与平台升级；在组织与市场侧，公司已搭建“中国+三大区域（美洲/欧洲/亚太）”的全球化运营体系，持续强化本地化服务与渠道能力。公司于2025年5月成立映翰通新加坡全资子公司，这是继美国、加拿大、德国、泰国等海外分支及供应链落地后，公司全球化进程的又一重要标志。 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司官网，公司公告，西南证券整理 全球布局内外齐进，国内海外营收“两开花”。公司持续打造“中国+三大区域（美洲、欧洲、亚太）”的区域化运营体系，2025H1海外营收1.82亿元，同比增长55.97%，占营收总额的51.8%，成为公司重要的增量来源。此外，公司于2025年5月设立新加坡全资子公司作为亚太战略支点，进一步带动海外业务保持快速增长。国内市场方面，公司在能源电力、工业现场联网与企业网络等场景稳步推进，内需动能延续，2025H1国内收入1.69亿元，同比增长17.47%，占总收入的48.2%。公司将稳步推动国内国际业务高质量发展，并通过本地化服务能力与供应链优化夯实增长韧性，促进国内外市场同步扩张。 数据来源：Wind，西南证券整理 营业收入虽有波折但总体稳步增长，盈利弹性逐步释放。2020-2024年，公司营业收入由3.11亿元提升至6.12亿元，年化复合增速18.44%。营收的增长主要由公司新产品打开市场空间以及海外营收逐步放量所驱动。归母净利润由0.4亿元提升至1.3亿元，年化复合增速约34.3%。利润增速快于收入增速、盈利弹性逐步释放的主要原因为近年来公司新产品营收占比不断上升且利润率爬升较快，带动整体业务结构优化和利润率改善，以及利润率较高的海外市场收入占比不断提升，并在2025H1首次超过了国内收入份额。2025年上半年公司实现营业收入3.51亿元，同比上升34.69%、归母净利润0.67亿元，同比增长26.07%，延续了往年的增长态势，其中国内业务稳步增长，海外市场持续拓展，为公司打开新的上升空间。 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 盈利能力改善，净利率持续抬升。2020年至2024年公司毛利率由46.86%上升至52.48%。净利率由13.31%上升至21.39%。公司在收入持续扩张的同时，利润率整体也保持了上行趋势。营业收入、利润率双双上行的原因一方面是因为公司新产品放量，营收占比不断上升且毛利率、净利率爬升较快，另一方面为公司海外业务毛利率、净利率较国内业务均更高，公司多年来大力拓展海外渠道并取得成效，海外收入占比不断提升，并在2025H1首次超越国内业务占比。 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 三费率持续下行，规模效应突显。整体来看，三费率（销售费用率+管理费用率+财务费用率）整体下降，运营效率改善。2020至2024年公司三费率由22.07%降至18.05%，2025H1进一步下降为16.47%。这是由于海外渠道与海外本地化运营体系逐步成熟、云管平台提升远程服务效率，带来的销售与管理费率的结构性回落，此外财务费用率长期为负（利息净收入为主），对利润形成了正贡献。具体来看，销售费用率2020年到2024年由14.67%下降至14.41%，2025H1进一步降至12.75%。这是由于海外组织成型与渠道效率提升、规模摊薄的共同作用所致。管理费用率稳定在6%左右，2025H1为5.45%，同比下降0.63pp。随着供应链与总部协同的数字化程度提升，固定性管理成本持续摊薄。财务费用率持续为负（2024年为-2.44%；2025H1为-1.73%），主要系利息净收入等因素对冲财务成本波动，对利润端正向贡献明显。 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 公司重视研发，夯实长期能力。2020至2024年，公司研发费用由0.39亿元提升至0.67亿元，投入规模稳步抬升；2025年上半年研发费用0.29亿元，研发费用率8.25%。研发投入的增加，主要体现在对工业物联网连接设备（5G/以太工业路由、DTU、车载网关等）、企业网络云管方案（路由/交换/AP +“小星云管家”等SaaS）、数字配电网监测与智能售货控制系统的持续升级，以 及LoRaWAN网关、AI边缘计算机与InLink/DeviceLive/DeviceManager等云平台的功能迭代与生态完善。坚持高强度、方向聚焦的研发，为公司产品矩阵拓新、海外本地化交付与中长期盈利质量提供了有力支撑。 数据来源：Wind，西南证券整理 2盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：公司工业物联网产品受益于海外需求提升及新产品打开局面，销量增长明显，2025-2027年营收增速分别为16%、24%、26%；高毛利新产品份额提升带动板块整体毛利率上行，2025-2027年工业物联网产业整体毛利率分别为59.0%、60.0%、61.0%。 假设2：公司智能售货控制系统产业新产品打开局面，海外需求强劲，叠加公司该项业务基数较小，因此初期放量较为明显，而后续放量趋于理性。2025-2027年营收增速分别为300%、30%、25%；随着该板块产品营收上涨带动整体业务结构优化、技术不断完善升级，毛利率逐步提升，2025-2027年智能售货控制系统产业整体毛利率分别为28.0%、30.0%、32.0%。 假设3：公司技术服务及其他业务目前仍处于恢复期，营收规模恢复较慢，且相较公司其余业务营收增速较低。2025-2027年营收增速分别为5%、8%、9%；公司技术服务及其他业务毛利率长期较为稳定，2025-2027年其他业务整体毛利率