李宁（02331.HK）：上半年收入稳健业绩承压，看好长期发展

2025-09-02 刘田田,沈逸伦东兴证券 Z.zy

业绩表现：2025H1集团收入148.2亿元，同比增长3.3%；权益持有人应占净溢利17.4亿元，同比下降11.0%；经营现金流净额24.1亿元。
产品端：鞋类收入82.31亿元，同比增长4.93%，占比55.55%；三大核心跑鞋IP“超轻”“赤兔”“飞电”销量突破526万双；服装收入51.9亿元，同比下降3.39%，占比35.05%；器材及配件收入13.9亿元，同比增长23.7%。
渠道端：电商收入同比增长7.4%，批发收入同比增长4.4%，直营收入同比下降3.4%，期末门店4,821家，净增77家。
财务指标：毛利率50.0%，同比下降0.4个百分点；净利率11.7%，同比下降1.9个百分点；广告及市场推广费用率提升至9.0%。
运营状况：渠道库存同比下降中单位数，库销比3.6个月，库存结构中新货占比87%。

短期业绩压力：受线下客流不足、折扣加深及费用拖累影响，净利率下降，但核心利润指标仍保持健康。
长期韧性：公司经营稳健，现金流充沛，为应对市场波动和战略投入提供安全垫。
全年展望：预计2025全年收入持平，下半年聚焦核心场景，加速奥莱及电商布局，门店净减少但重在提升效率。
投资建议：调整评级为“推荐”，预计2025-2027年净利润分别为26.05、29.85、32.44亿元，对应PE分别为18.74、16.36、15.05倍。
风险提示：行业竞争加剧、消费复苏不及预期、门店拓展及店效提升不及预期。