热电与证券双轮驱动

评级及分析师信息 哈投股份于2025年8月13日公布财报。2025年上半年，公司实现总营业收入14.75亿元，归母净利润3.80亿元，同比分别增长1.12%和233.08%。 分析判断: ►全资子公司江海证券带动净利润跨越式增长 按照证券行业类别合并口径，江海证券实现营业总收入7.26亿元，同比增长81.17%；实现利润总额3.63亿元，yoy+2860%；归母净利润2.88亿元，yoy+1312%。截至2025年6月30日，江海证券的净资产97.78亿元，总资产364.78亿元，ROE（非年化）2.95%。 江海证券拥有59家分支机构，包括20家分公司和39家营业部，其中28家营业部在黑龙江省内。 ►热电板块与多元化投资 按照一般企业类别编制的合并报表，2025年上半年净利润约65%来自证券业务，28%来自热电板块。 哈投股份的热电板块主要业务是电力、热力生产供应，主要产品是电力、热力和蒸汽。公司处在哈尔滨市，供热期长达半年。截至2025年6月末，公司直接供热建筑面积为4652万平方米。热电业务受到上游煤炭价格、政府供暖补贴政策的影响。 公司通过全资子公司哈投嘉信（于2020年7月成立）重点布局1）产业基金：与深圳国资合作，运营深哈私募基金投资战略性新兴产业；2）碳资产管理：碳排放权交易；3）金融股权优化：加强民生银行、方正证券等股权管理，创新利用闲置资金开展新股申购、货币基金及国债逆回购等短期投资理财业务。 ►股东减持计划提示 哈投股份于2025年7月30日公告，持股本公司9.45%的大正集团计划于2025/8/21-2025/11/18以集中竞价方式减持不超过公司总股本的1%。回顾2019年以来上市公司公告，参与2016年发行股份购买资产的新进股东，有几家出于自身经营需求进行了减持。 投资建议 考虑到A股市场回暖、居民资产的权益化配置提升，我们预计哈投股份2025-2027年营业收入分别为28.14/28.82/29.16亿元，分别同比增长4.3%/2.4%/1.2%；归母净利润分别为4.66/4.94/4.97亿元，分别同比增长36.0%/5.8%/0.8%；EPS分别为0.22/0.24/0.24元。2025年8月29日收盘价为7.81元，对应2025-2027年PB分别为1.22/1.18/1.15倍。 参考江海证券和哈投股份热电板块各自的可比上市公司 估值 ，上市 公司估值 修复 仍有空 间。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 江海证券的经纪业务受到大型综合类券商在黑龙江省布局的影响，江海证券自营收益的持续性。热电板块受到煤炭价格波动的影响，政府补贴减少的影响。A股市场波动及成交活跃度变化对公司估值的影响。 正文目录 1.全资子公司江海证券带动净利润跨越式增长..........................................42.江海证券：深耕黑龙江，自营贡献营收比例大........................................53.热电与证券双轮驱动..............................................................63.1.资产注入焕发生机..............................................................63.2.热电业务服务民生..............................................................73.3.多元化投资业务................................................................84.盈利预测及投资建议..............................................................95.风险提示.......................................................................10 图表目录 图1哈投股份的营收、归母净利润及加权ROE.........................................4图2哈投股份营收结构（单位：亿元）...............................................4图3哈投股份净利润结构（单位：亿元）.............................................4表1江海证券经营数据（2025年中报）..............................................5表2江海证券注入上市公司引入新股东...............................................6表3哈投股份十大股东明细.........................................................6表4哈投股份的历年股东减持（2019年以来）........................................7表5哈投股份热电板块的运营平台...................................................8表6江海证券与可比上市券商的经营数据和估值指标...................................9表7哈投股份热电板块及可比公司的经营数据和估值..................................10 1.全资子公司江海证券带动净利润跨越式增长 2025年上半年，哈投股份实现营业总收入14.75亿元，yoy+1.12%；利润总额4.67亿元，yoy+280.54%；归母净利润3.80亿元，yoy+233.08%。截至2025年二季度末，公司总资产434.80亿元，净资产131.88亿元。哈投股份的资金杠杆率为3.30倍，ROE加权约2.92%。 资料来源：Wind数据库，公司年报半年报，华西证券研究所整理 资料来源：哈投股份2025年中报，华西证券研究所 按照一般企业类别编制的合并报表，2025年上半年，分业务来看： 热电业务（含热电厂、供热公司、太平供热、黑岁宝及正业热电）实现营业收入9.82亿元，yoy-5.06%；贡献利润总额1.09亿元，yoy-2.81%；归属股东净利润1.23亿元。 证券业务（江海证券）实现营业收入4.91亿元，yoy+17.05%；利润总 额3.62亿元 ，yoy+2859.98%；归 属 股 东 净 利 润2.88亿元，yoy+1311.60%。 多元化投资（本部及哈投嘉信）利润总额-509.68万元，归属股东净利润-3,097.47万元。 2.江海证券：深耕黑龙江，自营贡献营收比例大 按照证券行业类别合并口径（不同于前文按照一般企业类别编制口径），江海证券实现营业总收入7.26亿元，同比增长81.17%；实现营业支出3.62亿元，同比降低6.80%；实现利润总额3.63亿元，同比增长2860%；归母净利润2.88亿元，同比增长1312%。 2025年上半年，江海证券经纪业务实现营业收入2.09亿元，同比增长21.11%。投行业务实现营业收入0.30亿元，同比降低16.53%。自营业务实现营业收入4.06亿元，同比增长211.77%。资管业务实现营业收入0.10亿元，同比增长6.49%。剔除风险项目减值后，股票质押业务自有资金出资规模4.92亿元。信用业务实现营业收入0.39亿元，同比增长112.59%。 截至2025年6月30日，江海证券的净资产97.78亿元，总资产364.78亿元。杠杆率约3.73倍，ROE（非年化）2.95%。 截至2025年6月末，江海证券拥有59家分支机构，包括20家分公司和39家营业部，其中28家营业部布局在黑龙江省内，形成了“龙江地市全覆盖、沿海地区宽辐射、省会城市广延伸”的经营网点布局。 经纪业务方面，持续深化AI赋能，走专业化、集约化发展道路，客户资产配置能力持续增强。投行业务方面，坚持“股权业务区域化、债券业务全国化”策略。自营业务方面，坚持大类资产配置，丰富和发展投资策略，提高自营业务收入的可预见性和稳定性。 3.热电与证券双轮驱动 3.1.资产注入焕发生机 哈投股份成立于1994年，是哈尔滨市大型地方热电联产企业。公司主要从事热电供应业务，同时还从事能源、矿业、房地产、建筑、高新技术、农林方面的投资。2016年，公司通过重大资产重组，江海证券成为公司子公司。公司在原有主营业务上增加了证券服务业务，构成“公用事业+金融”的双主业经营。 2015年12月，哈投股份发布重大资产重组公告：上市公司通过发行股份的方式购买江海证券99.946%股权（交易对价约98.34亿元），并募集配套资金不超过50亿元。2016年1月，哈投股份披露发行股份购买资产和募集配套资金的价格9.53元/股。 在哈投股份发行股份购买资产并募集配套资金报告书中，公司表述“本次交易不排除将哈投股份体内的热电联产等能源业务置出，并将哈投股份打造为哈投集团旗下的金融控股平台。” 2025年7月30日，哈投股份公告：黑龙江省大正投资集团拟于2025/8/21至2025/11/18减持不超过1%股份。我们回顾2019年以来上市公司公告，参与2016年发行股份购买资产的新进股东，有几家出于自身经营需求进行了减持。 3.2.热电业务服务民生 根据哈投股份2025年中报，公司坚持热电业务和证券业务双主业发展理念，未来将继续做大做强做优热电业务，通过优化供热布局，整合供热资源，持续提升大型高效集中热源的供热保障能力。 哈投股份的热电板块主要业务是电力、热力生产供应，主要产品是电力、热力和蒸汽。公司处在哈尔滨市，供热期长达半年。截至2025年6月末，公司直接供热建筑面积为4652万平方米，综合管理水平和盈利能力衡量，公司在哈尔滨市同行业中处于中上游水平。 热电业务受到上游煤炭价格、政府供暖补贴政策的影响。 煤炭为供热行业主要原材料，其价格自2018年持续上涨并维持高位，显著挤压企业利润空间。政府制定的煤热价格联动机制因地方宏观经济承压长期未实施，现行供热定价与成本严重倒挂，导致行业普遍处于亏损或微利状态。作为国有控股上市公司，公司需兼顾民生保障责任与股东利益 回报，通过以下路径驱动业绩：①开源增收：积极拓展供热面积，提升服务质量以提高热费收缴率；②成本优化：通过供热管网联网运行与余热回收技术降低产热成本；推行精细化管理，降低生产单耗指标及运营成本；③财务增效：发挥公司融资优势，优化融资结构以节约财务费用；④政策纾困：依托政府老旧管网改造补贴及供热期专项补贴，缓解经营压力。 政府供暖补贴方面，哈尔滨市2023至2024年供热期冬季，每平方米供暖使用面积补贴供热企业3.85元。2024-2025年度供热期，哈尔滨市政府对供热企业冬季供暖补贴标准调整为每平方米使用面积0.94元，较上一供热期减少2.91元/平方米使用面积，供热企业供热补贴收入减少。 3.3.多元化投资业务 2025年上半年，公司通过全资子公司哈投嘉信（于2020年7月成立）重点布局三大方向。1）产业基金合作：深化与深圳国资合作，运营深哈私募基金投资战略性新兴产业；2）碳资产管理：探索碳排放权交易与碳金融业务，制定资产增值方案；3）金融股权优化：加强民生银行、方正证券等股权管理，创新利用闲置资金开展新股申购、货币基金及国债逆回购等短期投资理财业务。核心目标为提升投资价值创造力，支撑公司高质量低碳发展。 4.盈利预测及投资建议 江海证券业务资格较齐全，公司坚持“有所为有所不为”的业务发展理念，基于自身能力，在“特色、强项、专长、精品”上下功夫，稳步推进各条线业务健康有序发展。 考虑到A股市场