每月金股：宏观环境趋稳+流动性宽松，港股有望延续向好态势

2025年9月1日交银国际研究团队￿￿ 概览：宏观环境趋稳+流动性宽松，港股有望延续向好态势 宏观策略团队：李少金￿ 行业研究团队行业研究团队 市场要点 evan.li@bocomgroup.com￿|￿(852)￿3766￿1849 宏观不确定性持续消退，全球风险偏好明显回升。￿8月以来海外宏观环境的不确定性延续降温态势，特朗普政府“对等关税2.0”政策于月初落地，美国与主要经济体就贸易框架达成初步共识，同时宣布将对华关税措施延迟90天实施并继续推进双边谈判。与此同时，欧洲地缘冲突相关谈判有所转机，整体局势边际缓解。宏观不确定性改善为全球风险资产营造了相对友好的投资环境。 “反内卷”政策效应持续释放，流动性波动对交投活跃度形成扰动。“反内卷”政策持续推进，相关预期继续推动传统周期行业及部分新兴产业龙头企业的估值修复进程。然而，8月下旬港股本地流动性出现阶段性收紧，1个月及3个月HIBOR快速回升至3%以上水平，在一定程度上影响了市场交易活跃度，但政策驱动的结构性机会仍在延续。 海内外流动性宽松周期下，港股有望延续向好势头。当前我国流动性延续宽松，A股市场情绪活跃，亦有望提振港股交易氛围。南向资金对港股科技等高景气度板块的配置需求保持旺盛，资金净流入态势有望延续。海外方面，美联储主席鲍威尔杰克逊霍尔释放9月降息大门敞开的信号，全球流动性环境的边际宽松将有利于资金流向新兴市场，港股作为重要的离岸中国资产及AI科技主题配置标的，有望受益于外资流入的增加。 行业配置延续“高弹性”+“高股息”哑铃型策略，并结合政策催化适度调整：￿1）互联网及AI硬科技板块：￿降息预期下科技股估值修复逻辑增强，叠加“反内卷”政策持续推进。海外科技巨头2季度财报显示AI相关资本支出保持强劲增长，为产业链上下游提供持续需求动力，但需防范部分AI概念股估值过热的调整风险。2）生物医药板块：全球降息周期启动有利于生物医药板块估值修复，我国创新药出海进程加速，BD合作活跃度持续提升，但仍需警惕前期涨幅较大标的的获利回吐压力。3）“反内卷”政策受益标的：￿政策主线逻辑延续，钢铁、化工等传统周期行业以及光伏、锂电、新能源汽车等新兴产业中具备竞争优势的龙头企业，将在行业整合和格局优化过程中获得更大发展空间。4）高股息防御性配置：￿降息环境下，高息资产相对稀缺价值更加突出，银行、保险、公用事业等板块凭借稳定的分红回报和较强的防御属性，可作为组合配置的压舱石，在市场波动中提供持续的收益贡献。 金融：奇富科技（QFIN￿US）—￿兼具防御性与弹性，估值具吸引力 投资要点 亮点：我们建议关注兼具防御性和弹性的标的。我们首推奇富科技，主要基于：1）盈利保持稳健增长；2）预计助贷新规的实施有利于行业优胜劣汰，头部平台竞争优势进一步凸显；3）股东回报吸引，估值具吸引力。 股价催化剂 风险提示 1.盈利保持稳健增长。2季度公司盈利达到指引区间上限，公司预计3季度Non-GAAP净利润同比增长2-13%。 1.资产质量风险表现弱于预期。 2.预计助贷新规的实施有利于行业优胜劣汰，头部平台竞争优势进一步凸显。尽管助贷新规带来短期不确定性，但公司具有领先科技能力和稳健风控能力，具备空间调整业务结构，以及通过ABS发行降低融资成本，领先竞争优势有望得到进一步强化。 2.助贷新规实际实施影响超出市场预期。 3.股票市场表现弱于预期。 3.股东回报吸引。公司中期派息每ADS0.76美元，环比增长9%；2025年4.5亿美元回购计划已经实施2.77亿美元。 4.估值具吸引力。7月以来公司股价调整幅度达到30%，我们预计已经比较充分地体现了助贷新规的短期影响。当前2025年市盈率仅为4倍，股息率6%，当前估值水平兼具防御性与弹性。 房地产：置富产业信托￿（778￿HK）—￿高股息、低估值、静候降息 投资要点 philip.tse@bocomgroup.com￿|￿(852)￿3766￿1815 亮点：2025上半年业绩稳定、估值便宜、业绩确定性强，股息率高。我们认为北上消费对置富小区型购物中心影响可控，租金大致能维持稳定，出租率保持高水平。我们相信公司未来两至三年可维持稳定派息，公司股息率超7.5%。同时中证监将REITs纳入沪深港通，美联储进一步降息也将是置富评级重估的关键催化剂，有望带动股价回升。 股价催化剂 风险提示 1.置富都会广场资产提升计划延后，置富会把此前清空的部份重新招租，预期下半年整体出租率会进一步改善，并带动租金回升2.香港社区购物受北上消费的影响可控，预料香港零售货值于2025年止跌回稳，并实现正租金增长3.利率边际下行减少未来利息成本以提高可分派收入4.中证监将REITs纳入沪深港通，南下资金对高股息标的需求强劲5.7月联储局议息纪录显示今年仍然有2次降息概率，共降50基点，中长期都股价带来支持 1.业绩不及预期2.北上消费影响加剧3.降息节奏慢于预期4.香港零售市场进一步恶化 科技：豪威集团（603501￿CH）—受益于国产化和汽车业务上升 投资要点 亮点：￿￿豪威集团（原韦尔股份）是中国半导体设计板块中，可最大化受益于半导体供应链国产化和智能驾驶需求上升的标的之一。公司目前市盈率远低于中国IC设计行业中位数和历史平均。我们最新财务预测中，预计公司2025/26年每股基本收益为3.98/5.24元人民币，目标价180.0元人民币对应39倍2025/26年平均市盈率。 股价催化剂 1.汽车图像传感器方面，受益于新能源车渗透率提升、公司汽车CIS产品矩阵不断升级和丰富，我们预计2025年公司汽车CIS收入超过手机CIS收入，达到98亿元。 2.智能手机图像传感器方面，国产手机品牌份额增长、智能手机高端化等因素带来量和价的增长空间，我们预计2025年智能手机CIS收入达到93亿元。 3.新兴市场方面，积极布局AR/VR、医疗等长期有结构性增长空间的领域。 4.公司作为全球CIS龙头，有望最大化受益于强有力的政策支持和半导体供应链国产化。 风险提示 1.下游智能手机和汽车行业OEM的需求低于预期，研发进度低于预期，导致关键产品上量放缓；2.海内外客户更换供应商，导致订单减少。 互联网：快手（1024￿HK）—￿可灵AI商业化潜力释放带动估值上调 投资要点 亮点：1.￿核心主营业务增长稳健。预计2025/26年电商GMV15%/10%，货架场、短视频、搜索GMV持续释放增量，用户侧，基于多场域的频次提升为主要驱动，电商收入受达人分销及营销托管带动佣金收入增速有望快于GMV增速。外循环广告持续受内容消费、本地生活、汽车等高需求驱动，AI赋能商家降本提效，长期或吸引更多预算。2.￿可灵AI收入持续超预期，2025年收入指引1.25亿美元较年初翻倍，伴随垂类应用场景拓展及海外产品运营/渠道建设投入增加，有进一步超预期可能。3.现金充裕，股东回馈积极（3年160亿港元回购+2Q25￿20亿港元特别股利），估值仍有上调空间。现价对应2025/26年14.7/12.5倍市盈率，维持买入。 股价催化剂 风险提示 1.电商及内循环广告增长不及预期； 1.可灵AI变现有进一步超预期机会； 2.货架场商业化加速有机会带动电商收入增长超预期； 2.视频生成技术迭代加速，行业竞争加剧，可灵AI商业化进展不及预期 3.国务院于8月26日印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，提振AI相关产业估值。 互联网：阿里巴巴（BABA￿US/9988￿HK）—￿闪购投入初见成效，云超预期凸显AI价值 投资要点 Connie.gu@bocomgroup.com | (86)10 8393 5330 亮点：2026财年1季度（6月季度）淘宝电商业务增长稳健，预计随全站推、淘宝技术服务费拉动，变现仍有提升空间。淘宝闪购投入与传统电商业务产生协同，高频属性带动手淘用户流量和活跃度上升。云收入增长进一步加速，受益于需求端旺盛，AI相关收入连续8个季度3位数增长，外部商业化收入占比20%+。淘宝闪购9月季度投入或较6月季度翻倍拖累公司整体利润，但若补贴收窄，对电商平台影响有限，阿里电商基本盘稳固，AI及云业务处于领先地位，现金充裕，股东回报持续。现价对应2026日历年13倍市盈率，维持买入。 股价催化剂 风险提示 1.竞争加剧，市场投入持续加大； 1.云业务收入增速超预期（目前市场预期FY26收入1430亿元，增速22%），我们预期或超25%； 2.淘宝闪购投入对电商平台及交易数据拉动显著并好于预期； 2.AI应用推进进程不及预期。 3.电商CMR增速超预期； 4.AI/大模型技术突破，AI叙事带动估值提升。 汽车：中国重汽（3808￿HK）—受惠于下半年重卡行业销量恢复 投资要点 angus.chan@bocomgroup.com￿|￿(86)￿021￿6065￿3601 亮点：中国重汽是重卡行业龙头，根据中汽协数据，2025年上半年公司市占率27.6%，排名第一。出口方面，公司上半年出口6.9万辆，创历史同期新高。公司历年来维持稳定的派息政策，当前股价对应2025￿年股息率￿5.5%，估值具吸引力。 股价催化剂 风险提示 1.政策效果持续体现，终端销量回暖。3月，中央及交通运输/发改/￿财政三部委文件明确将国三、国四及天然气车纳入补贴范围，多数省份在4、5月集中发布相关政策，我们在￿3￿月观察到较强的需求回补。政策效果逐步显现+低基数效应，预计下半年重卡销量增长提速。 1.￿政策落地不及预期2.￿需求回暖不及预期 2.预计下半年出口维持稳健增长。2025年上半年，重卡出口销量15.56万辆，同比增长2.69%，中国重汽重卡出口销量6.9万辆，创历史同期新高，出口市场占有率44.34%。 3.若派息率进一步提升有望带动股价。公司派发中期股息每股0.68元，占2025年上半年归母净利润约55%，显示持续的股东回报导向。 医疗：康方生物（9926￿HK）—核心品种销售放量，海外市场价值将逐步兑现 投资要点 亮点：1）在公司强大商业化执行力的推动下，依沃西和伊努西两款核心双抗品种均已成功纳入医保目录，目前医院准入及覆盖快速扩大，后续销售放量值得期待；2）依沃西PD-L1+NSCLC适应症早于预期获批；首个中国内地III期研究HARMONi-A获PFS和OS阳性结果，全球HARMONi研究数据一致；第二项头对头III期研究（AK112-306/HARMONi-6）获显著阳性结果，未来一年催化剂丰富，长期海外市场空间可观、可对标200+亿美元年销售的Keytruda，将持续催化估值修复；3）后续管线包含多款有同靶点首创/最佳潜质的抗体和ADC候选药物，前沿性研发平台（I/O+ADC￿2.0、基因治疗、特异性递送等）价值尚未完全反映在当前估值中。 股价催化剂 风险提示 1.注册临床数据不及预期2.销售业绩不及预期3.授权交易推进受阻 1.HARMONi￿研究海外申报及完整数据与WCLC公布； 2.AK112-306￿研究（头对头替雷利珠治疗1L鳞状NSCLC）在ESMO￿2025上发表； 3.4Q25多款产品/适应症医保谈判结果，包括卡度尼利一线胃癌和一线宫颈癌、依沃西一线PD-L1+￿NSCLC、AK101￿和￿AK102； 4.ADC￿等更多早期项目推进。 消费：泡泡玛特（9992￿HK）—多元化￿IP￿矩阵与全球化布局驱动强劲增长 投资要点 cathy.xiao@bocomgroup.com￿|￿(852)￿3766￿1856 亮点：2025上半年公司业绩实现了爆发式增长，公司IP矩阵的深度和广度持续加强，核心IP￿The￿Monsters￿系列上半年收入同比大幅提升，与此同时，上半年亦有￿4￿个头部IP实现了超过10亿元的收入。这进一步验证了公司多元IP矩阵的运营能力，并消减了市场对单一IP依赖的担忧。展望未来，公司将继续精细化运营中国市场、