汽车行业专题研究：国内产能建设接近完成比亚迪盈利增长有望进入快车道

国内产能建设接近完成，比亚迪盈利增长有望进入快车道 |报告要点 2021年-2024年间，公司产能密集落地，合计投入资本开支约3542.5亿元。根据Marklines数据，比亚迪2025年国内产能有望达542万辆，叠加50万辆在建规划产能后合计592万辆，充分覆盖国内市场需求并支撑部分出口业务。比亚迪产能扩张的重心正转向全球化布局，海外产能稳步落地，2025年产能有望超20万辆，未来产能规模合计或可达约155万辆。结合国内产能布局接近完成、海外扩张节奏相对平缓的情况，未来产能扩张速度或将放缓。 |分析师及联系人 高登陈斯竹SAC：S0590523110004 SAC：S0590523100009 汽车 国内产能建设接近完成，比亚迪盈利增长有望进入快车道 ➢国内产能布局接近完成，产能扩张速度有望趋缓 2021年-2024年间，公司产能密集落地，合计投入资本开支约3542.5亿元。根据Marklines数据，比亚迪2025年国内产能有望达542万辆，叠加50万辆在建规划产能后合计592万辆，充分覆盖国内市场需求并支撑部分出口业务。比亚迪产能扩张的重心正转向全球化布局，海外产能稳步落地，2025年产能有望超36万辆，未来产能规模合计可达约155万辆。结合国内产能布局接近完成、海外扩张节奏相对平缓的情况，未来产能扩张速度或将放缓。 投资建议：强于大市（维持）上次建议：强于大市 ➢2023年会计估计变更后，折旧额对利润的侵蚀效应显著提升 2023年比亚迪调整会计估计，折旧率大幅提升，机器设备等剩余折旧年限压缩至4年以内。叠加在建工程密集转固（如工厂、产线集中投产），固定资产原值快速增长，2024年折旧额对税前利润率影响已达7.3%，同比提高1.1pct，对短期利润侵蚀效应显著。此举通过折旧加速计提，一方面加快设备更新周期，规避新能源技术快速迭代导致的资产减值风险；另一方面通过提前释放成本压力，为后续产能升级、智能化产线改造等技术迭代需求预留财务弹性。 ➢资本开支测算：规划产能或逐步落地，资本开支有望逐渐回落 根据我们测算，乘用车和电池产能建设的单位资本开支分别为2.6亿元/GWh和5.3亿元/万辆。从产能规划来看，当前乘用车和电池业务分别有287万辆和186GWh新增产能待建，考虑到规划产能或在未来1-2年陆续投产，我们预计2025-2027年公司在固定资产相关的资本开支预计分别为720/567/413亿元。 相关报告 1、《汽车：从保时捷看国内超豪华销量与市值空间》2025.05.202、《汽车：以旧换新效果开始显现，4月重卡批发销量同比增长》2025.05.13 ➢投资建议：“轻装上阵”，业绩有望迎来释放 比亚迪固定资产折旧额增长趋势有望在2026年迎来拐点。基于2021-2024年产能扩张期集中投入的固定资产，其中占比最大的机器设备（2024年底剩余理论折旧年限2.9年）和办公及其他设备（剩余1.6年），预计分别于2027年、2026年完成折旧出清并终止折旧义务。按2024年折旧率估算，2026年折旧额为756亿元，2027年因上述设备不再计提折旧，折旧额将快速下降至312亿元，同比减少444亿元，降幅达58.7%。费用端的大幅压降有望直接加速业绩释放，我们预计公司2025-2027年收入分别为10063.48/12126.49/14551.79亿元，对应增速分别为29.5%/20.5%/20.0%；归母净利润分别为563.74/692.71/837.01亿元，对应增速分别为40.0%/22.9%/20.8%；EPS分别为18.55/22.79/27.54元/股，3年CAGR为27.6%。 风险提示：行业竞争加剧、上游原材料涨价风险、出口目的国家贸易壁垒提高、汇率波动风险、测算不准确风险。 正文目录 1.资本开支及折旧政策回顾..........................................41.1当前比亚迪产能建设处于何阶段？..............................41.2折旧率提升延缓利润释放，资产减值风险降低.....................72.资本开支测算：还需多少资金才能完成已规划产能？..................92.1随生产规模扩张，相关固定资产原值将以固定比例增长.............92.2乘用车和电池产能建设的单位资本开支测算......................102.3相关资本开支有望逐渐回落...................................123.投资建议：“轻装上阵”，业绩或将迎来释放.........................134.风险提示.......................................................14 图表目录 图表1：2017年-2024年资本开支及增速情况..............................4图表2：2021年-2024年产量迅速增长....................................4图表3：2021年-2025年比亚迪产能情况（根据marklines数据估算）........4图表4：比亚迪国内产能规划............................................5图表5：比亚迪海外产能规划............................................6图表6：2017年-2024年在建工程情况....................................6图表7：2017年-2024年在建工程新增&转固情况（亿元）...................6图表8：资本开支强度有所收敛（亿元）..................................7图表9：综合折旧率变化情况............................................8图表10：折旧额对税前净利润的影响.....................................8图表11：剩余折旧年限.................................................8图表12：固定资产净值、累计折旧情况...................................8图表13：分资产类别折旧率情况.........................................9图表14：分资产类别剩余折旧年限（年）.................................9图表15：资本开支与固定资产关系图....................................10图表16：2021年-2024年主要固定资产购置与转固情况....................10图表17：宁德时代2020年-2024年电池产能及CAPEX情况.................11图表18：产能建设预测表..............................................11图表19：单位产能测算表..............................................12图表20：固定资产相关资本开支预测表..................................13图表21：折旧率预测表................................................13图表22：固定资产折旧预测表..........................................14 1.资本开支及折旧政策回顾 1.1当前比亚迪产能建设处于何阶段？ 2021年开始，比亚迪产量和产能快速增长，对应资本开支快速扩张。2021年开始，比亚迪超强新能源周期来临，为应对爆发的市场需求，公司提前投入高额资本开支。2021年-2024年，根据年度财务报表公司合计投入了3542.5亿元资本开支，新能源车年产量增长了355.7万辆；根据Marklines统计估算，比亚迪产能合计增长了370万辆。 资料来源：Wind，公司公告，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，国联民生证券研究所 当前国内产能布局或已进入收尾阶段，扩张步伐有望放缓。根据Marklines数据， 其2025年预计产能达542万辆，叠加50万辆在建规划产能后合计592万辆，增速较前期显著趋缓。从产能规划可见，西安、合肥等主力工厂产能基本饱和，仅郑州等少数工厂尚有少量规划产能待释放。当前深圳、长沙等9大生产基地的产能结构已趋于稳定，标志着比亚迪国内产能体系的规模化建设接近完成，未来重心或将转向产能优化与全球化布局。 重点转向全球化布局，海外产能有序落地。比亚迪海外产能正稳步落地，2025年预计产能可达36万辆，叠加规划中的部分，未来产能规模合计可达约155万辆，可见当前仍处于全球化布局的初期阶段。目前泰国工厂已实现15万辆的稳定产能，土耳其、乌兹别克斯坦、匈牙利等工厂的规划产能均待释放，尤其是乌兹别克斯坦（50万辆）和匈牙利（30万辆）或将成为未来海外扩张的关键节点，分别对应的欧洲和中东市场。当前比亚迪仍需持续投入资本开支以完成产能的全球化布局，但整体来看比亚迪海外扩张呈现“稳而缓”的特点，主因是贸易环境复杂、本地化成本高及市场培育周期长。尽管规划产能超百万辆，但落地节奏和资源投入强度或弱于国内的快速扩张期。 从在建工程看产能扩张节奏放缓：从在建工程的变化趋势来看，比亚迪的产能扩张节奏已放缓，2024年在建工程同比下滑42.5%至199.5亿元，主要由于转固速度（2024年在建工程转固625.3亿元）持续快于新增投入（2024年新增在建工程456.1亿元），两者差额达169.2亿元，使得在建工程降低。新增在建工程的拐点早在2023年上半年就已出现，2024年新增在建工程同比减少34.1%，表明固定资产的资本开支强度明显减弱。结合国内产能布局接近完成、海外扩张节奏相对平缓的情况，可以预见未来年度资本开支节奏有望进一步放缓。这一趋势也印证了公司发展重心正从产能快速扩张转向存量优化和全球化运营效率提升。 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所 资本开支2023年达到阶段性高点后回落，未来公司资本开支强度有望逐步收敛。2023年资本开支达到1200亿元的高点后，2024年回落至973.6亿元，同比下滑 20.3%。这一趋势与CAPEX/DA（资本开支/折旧摊销）指标的持续下行相互印证——该指标在2022年达到峰值后已连续两年回落，2024年进一步下探。这种变化主要源于两方面因素：一方面，随着国内产能布局接近完成，新增资本开支需求减弱；另一方面，会计估计变更加速了固定资产折旧，叠加2023-2024年在建工程转固规模扩大（年均超600亿元），使得分母端（折旧摊销）快速膨胀，而分子端（资本开支）规模收缩，共同推动资本开支强度指标系统性降低。 资料来源：Wind，公司公告，国联民生证券研究所 1.2折旧率提升延缓利润释放，资产减值风险降低 会计估计变更后折旧率大幅提升，折旧额对利润的侵蚀效应显著。2023年3月份比亚迪对会计估计进行变更，统一将动力电池长期资产折旧/摊销年限变更为3年，机器设备折旧年限区间为由5-12年变更为3-12年。由于在建工程转固持续处于较高水平，固定资产迅速增长，2024年综合折旧率升至15.6%，同比提升1.0pct。折旧额对利润的侵蚀效应加速显现：2024年折旧额对税前利润率的影响为7.3%，同比提升1.1pct。与产能转固高峰的叠加效应，短期内对利润率形成压制，但也为后续资产更新和技术迭代预留了财务弹性。 资料来源：公