不同资金量买入看跌对冲效果叠加风险溢价与波动率择时

不同资金量买入看跌对冲效果叠加风险溢价与波动率择时 张雪慧投资咨询从业资格号：Z0015363zhangxuehui@gtht.com 报告导读： 本报告测算在持有ETF的情况下，买入不同资金量看跌期权的对冲效果，并考虑风险溢价与波动率择时，测算结果如下： 采用华泰柏瑞300ETF期权对冲时，资金分配按98%的ETF现券市值+2%的期权权利金价值，且最接近市值1:1对冲的效果，提高资产组合收益率和降低资产组合收益波动率的效果最好，降低资产组合最大回撤的效果与最优组合近似； 采用沪深300股指期权对冲时，资金分配按97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 采用97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值资金分配比例方式进行测算，滚动250个交易日风险溢价分位数按25分位开仓75分位平仓的阈值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 采用97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值资金分配比例方式进行测算，滚动250个交易日主力平值隐含波动率分位数按30分位开仓95分位平仓的阈值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 （正文） 1.ETF不同资金量的买入看跌期权对冲效果 假设持有1亿元资金，分别用于持有现货ETF（510300.SH）与买入看跌期权保护，测算不同资金比例看跌期权降低回撤效果。我们分别对ETF现券市值与期权权利金价值按99%+1%、98%+2%、97%+3%、96%+4%、95%+5%的资金分配比例进行对冲效果测算，新开仓或换仓时根据最近净值与资金分配比例重新确定现货ETF与看跌期权持仓比例。测算区间为2020年1月3日-2025年8月14日共计1362个交易日。 1.1采用华泰柏瑞沪深300ETF期权对冲 持有期权品种：华泰柏瑞沪深300ETF期权持有期权合约：近月平值换仓规则：每月换仓换仓日设定：期权到期日前1天收盘确定移仓合约，到期日当天开盘换仓资金总量：1亿元ETF交易手续费：0.5%%期权交易手续费：1.6元/手净值计算：T+2开盘价-T+1开盘价分红除息：考虑合约乘数变化 资金分配按98%的ETF现券市值+2%的期权权利金价值，最接近市值1:1对冲的效果，提高资产组合收益率和降低资产组合收益波动率的效果最好，降低资产组合最大回撤的效果与最优组合近似； 资金分配按97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值，降低资产组合最大回撤的效果最好。 1.2采用沪深300股指期权对冲 持有期权品种：沪深300股指期权持有期权合约：近月平值换仓规则：每月换仓换仓日设定：期权到期日前1天收盘确定移仓合约，到期日当天开盘换仓资金总量：1亿元 ETF交易手续费：0.5%% 期权交易手续费：15元/手 净值计算：T+2开盘价-T+1开盘价 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资金分配按97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 资金分配按96%的ETF现券市值+4%的期权权利金价值，降低资产组合最大回撤的效果最好。 资金分配按98%的ETF现券市值+2%的期权权利金价值，最接近市值1:1对冲的效果，在降低资产组合收益波动率的效果最好； 2.风险溢价与波动率择时效果 2.1根据沪深300风险溢价达分位择时 风险溢价分位点越低，指数下跌概率越高。因此，我们在风险溢价达到低分位数时采用买入看跌期权保护，持续持仓，直到风险溢价回到高分位数后出场。新开仓或换仓时根据最近净值与资金分配比例重新确定现货ETF与看跌期权持仓比例。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 我们采用97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值资金分配比例方式进行测算。分位数回测中采用滚动分位数，滚动计算当日在250天内的分位数，分别按照10分位开仓-90分位平仓、20分位开仓-80 分位平仓、25分位开仓-75分位平仓、30分位开仓-70分位平仓、40分位开仓-60分位平仓进行五组测算。 持有期权品种：沪深300股指期权持有期权合约：近月平值换仓规则：每月换仓换仓日设定：期权到期日前1天收盘确定移仓合约，到期日当天开盘换仓资金总量：1亿元ETF交易手续费：0.5%%期权交易手续费：15元/手净值计算：T+2开盘价-T+1开盘价 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 风险溢价分位数按25分位开仓75分位平仓的阈值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 2.2根据波动率择时 隐波低分位时，持仓成本更低。因此，我们在隐含波动率分布达到低分位数时采用买入看跌期权保护，持续持仓，直到隐波冲高到高分位数后出场。 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 我们采用97%的ETF现券市值+3%的期权权利金价值资金分配比例方式进行测算。波动率采用沪深300股指期权当月平值隐含波动率，分位数采用滚动分位数，滚动计算当日在250天内的分位数，其中，分位数初始前250个交易日在沪深300股指期权上市前的区间（2018年12月24日至2019年12月20日）用上证50ETF期权当月平值隐含波动率代替。分别按照10分位开仓-95分位平仓、20分位开仓-95分位平仓、30分位开仓-95分位平仓、40分位开仓-95分位平仓、50分位开仓-95分位平仓进行五组测算。 持有期权品种：沪深300股指期权持有期权合约：近月平值换仓规则：每月换仓换仓日设定：期权到期日前1天收盘确定移仓合约，到期日当天开盘换仓资金总量：1亿元ETF交易手续费：0.5%%期权交易手续费：15元/手净值计算：T+2开盘价-T+1开盘价 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 波动率分位数按30分位开仓95分位平仓的阈值，提高资产组合收益率的效果最好，在降低资产组合最大回撤和收益波动率的效果与最优组合近似。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。