2025年半年报点评：业绩改善，客户优势不断深化

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 银行·股份制银行Ⅱ 营收增速降幅收窄，净利润增速由负转正。2025年上半年实现营收1700亿元，同比下降1.7%，较一季度降幅收窄1.4个百分点。归母净利润749亿元，同比增长0.3%，一季度同比下降2.1%，业绩增速由负转正。年化后ROAA和ROAE分别为1.21%和13.85%，同比分别下降0.11个和1.59个百分点。 证券分析师：田维韦证券分析师：王剑021-60875161021-60875165tianweiwei@guosen.com.cnwangjian@guosen.com.cnS0980520030002S0980518070002 净利息收入小幅正增长，手续费净收入和其他非息收入降幅都有所收窄。上半年净利息收入同比增长1.6%；手续费净收入和其他非息收入同比分别下降1.9%和13%，较一季度降幅分别收窄0.6个和9.3个百分点。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价42.89元总市值/流通市值1081679/1081679百万元52周最高价/最低价48.55/29.93元近3个月日均成交额2876.55百万元 净息差依然承压，公司积极加强资产负债组合精细化管控。上半年净息差1.88%，同比下降12bps，第二季度净息差1.86%，较一季度下降5bps。资产端，受上年存量房贷利率下调、LPR下降、有效信贷需求不足以及市场竞争加剧等影响，上半年生息资产平均收益率3.14%，同比下降46bps，公司不断加强低收益资产的流转速度。负债端，受益于存款挂牌利率下降，上半年计息负债成本率1.35%，同比下降37bps。不过企业和居民资金活化依然不足，期末活期存款占比为51.0%，较年初下降1.2个百分点，依然给负债管理带来了一定压力，公司持续推动低成本核心存款增长保持负债成本优势。 规模扩张稳健，客群优势依然是公司最重要护城河。期末资产总额12.66万亿元，贷款总额7.12万亿元，存款总额9.42万亿元，较年初分别增长了4.2%、3.3%和3.6%。对公贷款和零售贷款分别增长了7.9%和0.9%，零售信贷需求依然疲软，同时也与公司积极主动降低风险偏好有关，信用卡余额较年初下降2.5%。期末贷款余额较3月末微降89亿元，主要是票据余额压降了685亿元，对公贷款和零售贷款均实现了扩张。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《招商银行（600036.SH）2025年一季报点评-净利息收入实现正增长，核心竞争力深化》——2025-04-30《招商银行（600036.SH）2024年年报点评-客群和风控护城河进一步彰显》——2025-03-26《招商银行（600036.SH）2024年三季报点评-业绩回暖，大零售曙光初现》——2024-10-29《招商银行（600036.SH）2024年半年报点评-业绩寻底，静待大零售回暖》——2024-08-30《招商银行（600036.SH）2024年一季度点评-业绩阶段性承压，静待大零售回暖》——2024-04-30 期末管理零售AUM达16.03万亿元，较年初增长7.4%，零售客户2.16亿户，其中金葵花及以上客户563.2万户，私人银行客户18.27万户，较年初分别增长2.86%、7.57%和8.07%，客群结构持续优化。上半年零售财富管理手续费及佣金收入同比增长6.00%。 资产质量稳健，拨备覆盖率稳定在高位。期末不良率0.93%，较3月末下降1bp，较年初下降2bps，加回核销处置后的不良生成率同比下降3bps至0.78%；其中，对公不良率较年初下降13bps至0.93%，零售贷款不良率较年初提升7bps至1.03%，主要是小微和消费贷不良仍在暴露，信用卡由于处置较早不良率已企稳，按揭不良率较年初下降了2bps。 受益于不良率下降，拨备计提压力下降。上半年信用减值损失同比下降了8.56%，其中年化贷款信用成本同比下降10bps至0.68%；期末拨备覆盖率411%，较3月末提升了0.9百分点。 投资建议：维持2025-2027年净利润1508/1581/1691亿元的预测，对应同比 增 速 为1.6%/4.9%/7.0%。 当 前 股 价 对 应2025-2027PB值为0.95x/0.87x/0.80x。公司经营稳健，业绩改善，其治理机制、文化体系以及优质客群是其重要的护城河。伴随经济稳步复苏，大零售业务溢价也将逐步显现，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032