2Q25IoT收入再创新高，汽车规模效应凸显

小米集团-W(01810) 证券研究报告 消费电子/公司深度研究报告/2025.08.22 投资评级:增持(首次) 核心观点 2Q25业绩点评：小米2Q25实现营业收入1160亿元（YoY+30.5%），毛利率22.5%，NON-IFRS归母净利润108.3亿元，同比增长75.4%。1）手机：2Q25手机业务收入同比下降2%为455亿元。出货量方面，根据Canalys数据，该季度小米出货量为4240万部，整体市场走弱，中国大陆与印度表现疲软，主要依赖新兴市场出货支撑，拉美、非洲、东南亚表现相对较好；从ASP来看，中国市场ASP相对较高，但海外新兴市场ASP偏低且竞争加剧，结构性影响带动Q2整体ASP降至1073元。长期来看，我们认为小米的高端化战略有望带动ASP持续提升。根据网易号，小米15S Pro在上市后的两个多月卖出十几万台，与常规旗舰机型不同，这款产品的核心KPI并非销量数字，而是技术验证和市场反馈，从这个角度看，销量已经超额完成了任务，小米手机高端化之路已行稳致远。2）互联网：实现收入91.0亿元，毛利率为75.4%。3）IOT：收入同增45%至387亿元，主要因中国大陆的智能大家电、可穿戴产品及若干生活消费产品，以及全球市场平板收入增加所致，毛利率环比季节性下降至22.5%。4）汽车：交付新车81,302辆，毛利率延续改善至26.4%，由于规模效应显现及Q2SU7Ultra的交付推动。 分析师郝艳辉SAC证书编号：S0160525080001haoyh@ctsec.com ❖投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润各增95.01%、24.13%和23.95%，分别为461.4亿元、572.7亿元和709.9亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别为27X/21X/17X。考虑到公司多元化业务布局和“人车家”生态所带来的强大市场潜力，首次覆盖给予“增持”评级。 相关报告 ❖风险提示：海外市场政策监管收紧、核心供应链依赖、宏观经济波动。 内容目录 1盈利预测..............................................................................................................31.1盈利预测与估值分析............................................................................................31.1.1智能手机业务..................................................................................................31.1.2IoT与生活消费品业务......................................................................................41.1.3互联网服务业务...............................................................................................51.1.4汽车业务........................................................................................................51.1.5毛利率、费用率、税率分析及预测......................................................................61.2估值分析...........................................................................................................61.3风险提示...........................................................................................................9 图片目录 图1：全球智能手机出货量环比承压............................................................................3图2：小米手机全球出货量维稳..................................................................................3图3：2024年中国大陆为小米手机主要市场（单位：百万部）.........................................4图4：小米手机ASP环比略微下降.............................................................................4图5：IoT及生活消费品收入环比上升..........................................................................4图6：IoT平台接入设备数保持稳健增长.......................................................................4图7：小米互联网业务收入稳健增长............................................................................5图8：小米互联网业务占营收比例保持在10%...............................................................5图9：电动车及创新业务季度收入、销量及毛利率均稳健增长...........................................6 表格目录 表1：预计公司Non-IFRS归母净利润24-27年CAGR为35.23%（2023-2027E）..........7表2：预计2025年消费电子可比公司平均市盈率为21X.................................................8表3：预计2025年互联网业务可比公司平均市盈率为28X..............................................8表4：预计2025年汽车业务可比公司平均市销率为1.3X................................................8 1盈利预测 1.1盈利预测与估值分析 1.1.1智能手机业务 智能手机业务为小米两大核心战略板块之一，2024年前营收占比稳定60%左右。小米持续稳居全球智能手机出货量前三，2Q25全球市占率达到15%。销量方面，据Canalys数据，2024年全球手机市场在复苏后，2025年整体需求趋缓，2Q25全球智能手机出货量同比下滑1%。在此背景下，公司凭借海外低端机型热销及欧洲市场高端化战略的稳步推进，2Q25全球出货量达到4240万台，同环比均有所增长。从均价来看，2Q25小米ASP同比下滑3%至1073元，主要系地区销量结构性变化所致，一方面，ASP最高的中国大陆市场销量环比下滑，另一方面，出货结构中海外市场占比提升，而该部分ASP整体偏低，拉低整体均价。 数据来源：IDC,Canalys,财通证券研究所 数据来源：Canalys,财通证券研究所 从区域结构来看，2024年小米重点布局中国大陆、印度、拉美及欧洲四大市场，分 别 实 现 销 量41.9/26.6/22.7/22.2百 万 台 ， 对 应 全 球 出 货 量 占 比 分 别 为24.8%/15.8%/13.5%/13.2%。季度维度看，2Q25中国大陆市场销量为1,040万台，环比下滑21%；据Canalys数据，除印度外，公司海外市场整体表现亮眼，销量同比增长5.5%，环比提升10.2%，印度市场同比下滑25%。欧洲市场表现尤为突出，2Q25出货量同比增长11%，市占率达23%，位居市场第二。Q2毛利率降至11.5%，主要由于元器件成本波动、新品节奏错位所致。我们预计Q3毛利率或持续承压，考虑到存储价格或仍持续上涨。长期来看，伴随生态 链持续扩张、汽车业务深化用户认知及品牌高端化进程加速，预计小米手机业务ASP及毛利率有望攀升。 数据来源：Canalys，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.1.2IoT与生活消费品业务 IoT与生活消费品业务方面，2021-2024年板块收入占公司总营收的比例稳定在28%左右。公司生态链投资由核心业务手机周边拓展至智能硬件及生活耗材等多个层级，推动IoT业务2016-2024年实现年复合增速30%。2Q25，平台累计接入设备数达9.9亿台，同比提升20%。2Q25，IoT与生活消费品业务同比增长45%至387亿元，其中空调为主要增量，二季度出货突破540万台，同比增速超60%，并在行业“量增价减”的背景下实现量价齐升，平均售价提升约200元。我们预计Q3因季节性因素收入环比或回落。毛利率方面，IoT毛利率已连续四季超过20%，二季度受618促销环比承压，我们预计三季度随促销扰动消退毛利率将回升。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.1.3互联网服务业务 互联网服务业务方面，2021-2024年收入占公司总营收比例保持在约10%，但毛利占比超过34%，已成为公司重要利润来源。小米依托高性价比硬件产品持续扩展用户基础，借助流量入口优势，通过互联网服务实现商业化变现，业务增长空间主要取决于用户服务能力与价值创造。2Q25，互联网服务业务实现收入91.0亿元，全年同比增速达约10.1%，毛利率为75.4%。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.1.4汽车业务 随着汽车业务加入产品矩阵，小米依托澎湃OS，全面打通人、车、家全场景，实现智能硬件的无缝连接与实时协同，覆盖用户95%以上使用场景，强化“人车家全生态”协同效应。小米汽车短期内供不应求，营收随工厂产能爬坡持续增长。6月26日，YU7首发3分钟大定量突破20万辆，18小时锁单量超24万辆，显著超出市场预期。中汽数研显示，SU7车型2025年上半年零售销量达155,692台，位列新势力车型零售榜首。 分季度看，短期销量增长主要受产能爬坡影响：根据电动汽车观察家，一期工厂月产能峰值2.8万辆，二期工厂产能正逐步爬坡。根据小米汽车公众号数据，二季度4/5/6月，小米汽车交付量分别为2.8万/2.8万/2.5万台，出货量超8.1万台。2Q25汽车业务实现收入212.6亿元，随着SU7 Ultra放量，毛利率持续改善至26.4%，ASP约25万元，已位于中高端区间。随着Ultra占比继续提升，我们预计Q3毛利率或进一步上行，公司维持下半年实现单季度或单月盈利的目标。战略层面，小米聚焦“技术深耕、品牌高端化、市场全球化”，计划2027年进军欧洲，依托技术与规模效应强化竞争力，推动汽车业务成为核心引擎。 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.1.5毛利率、费用率、税率分析及预测 毛利率：预计2025-2027年公司整体毛利率将持续提升。手机业务方面，受核心元器件价格及销量结构变化影响，预计2025年毛利率将阶段性承压，但随着高端化战略推进，毛利率有望逐步回升。IoT与生活消费产品板块