秋旺备产带来的修复可持续吗?

制造业PMI连续5个月落在临界值以下 本月制造业PMI较上月环比上行0.1个点至49.4，其中生产类指标表现出持续的积极，生产指数在扩张区间继续上行0.3个点，同时采购量大幅上行0.9个点至扩张区间。需求类指标仍然偏弱，新订单指数、新出口订单指数分别小幅回升0.1个点，都落在临界值以下。库存方面，原材料库存指数上升0.3个点至年内最高水平，产成品库存下降0.6个点。价格指数持续改善，原材料购进价格和出厂价格指数分别回升1.8、0.8个点。此外，本月建筑业PMI继续回落1.5个点至荣枯线以下，是除了春节假期因素以及公共卫生事件冲击导致的弱势以外，自然经济节奏下的最低水平。 秋旺准备期，备产活动积极 本月仍然延续供强需弱格局，结合库存等其它分项数据来看，支撑生产的原因可能主要有以下两点：一是库存降至年内次低，库存低位下企业有补库需求；二是9月秋旺即将到来，采购量及原材料库存指数的回升都显示企业在为秋旺生产做准备。但结合历史上制造业PMI连续5个月落在临界值以下的后续走势来看，9月秋旺可能难以带动制造业PMI持续修复。 行业分化，中上游强于下游 价格指数连续两个月回升，中上游强于下游。根据BCI企业经营状况调查结果，中间品价格指数较上月大幅回升4.3个点，而消费品价格指数较上月继续回落3.6个点，与PMI价格指标反映的情况一致：终端价格最弱，原材料及中间制造环节价格改善力度较大。行业景气度方面也存在类似特征。高技术制造业和装备制造业PMI分别在临界值以上回升1.3和0.2个点，高耗能行业PMI在临界值以下弱回升0.2个点，而消费品行业表现最弱，消费品行业PMI环比下降0.3个百分点至49.2，连续两个月落在收缩区间。 新兴产业EPMI仍在磨底 历史上新兴产业的周期拐点总是略微领先于制造业周期拐点。EPMI聚焦于生物产业、节能环保、新能源汽车、新材料等战略性新兴产业，更容易受到产业政策的带动以及宽松货币政策的利好刺激，从而进一步带动传统制造业的全面回暖。自去年9月这一轮大规模刺激政策以来，新型产业EPMI同比趋势值仅从前期的快速下滑减缓为弱势震荡，暂未见筑底回升迹象，某种程度上可能也将制约制造业PMI的修复进度和空间。 总的来看，8月经济基本面较上月出现了更多的积极因素，内外部需求有短暂企稳迹象，叠加价格指数的回升共同推动8月制造业PMI边际回升。但秋旺因素可能是主要支撑，长期来看，经济企稳仍需等待更多积极信号的确认。在当前经济内生动能偏弱的情况下，需求端可能还需要政策持续有效的呵护。尤其在当前耐用品消费政策效果面临边际减弱的环境下，9月服务消费政策的落地可能成为基本面当前阶段的一个值得关注的边际变量。 风险提示 统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与现实情况有些许出入。 内容目录 1.秋旺准备期，备产活动积极...................................................................32.行业分化，中上游强于下游...................................................................43.新兴产业EPMI仍在磨底......................................................................5风险提示........................................................................................5 图表目录 图表1：8月制造业PMI回升0.1个点至49.4.......................................................3图表2：连续“主动去库”4个月，库存降至低位....................................................3图表3：企业中长贷增速在2019年8月筑底上行....................................................4图表4：出口增速在2016年2月触底上行..........................................................4图表5：BCI企业经营状况调查显示，下游价格弱于中上游............................................4图表6：新兴产业EPMI周期略微领先于制造业PMI周期..............................................5 制造业PMI连续5个月落在临界值以下。本月制造业PMI较上月环比上行0.1个点至49.4，其中生产类指标表现出持续的积极，生产指数在扩张区间继续上行0.3个点，同时采购量大幅上行0.9个点至扩张区间。需求类指标仍然偏弱，新订单指数、新出口订单指数分别小幅回升0.1个点，都落在临界值以下。库存方面，原材料库存指数上升0.3个点至年内最高水平，产成品库存下降0.6个点。价格指数持续改善，原材料购进价格和出厂价格指数分别回升1.8、0.8个点。此外，本月建筑业PMI继续回落1.5个点至荣枯线以下，是除了春节假期因素以及公共卫生事件冲击导致的弱势以外，自然经济节奏下的最低水平。 来源：Wind，国金证券研究所 1.秋旺准备期，备产活动积极 本月仍然延续供强需弱格局，需求端新订单指数虽有所回升，但显然不及生产指数的扩张幅度。结合库存等其它分项数据来看，支撑生产的原因可能主要有以下两点：一是库存降至年内次低，且本轮主动去库时长自今年4月开始持续时长已达4个月，库存低位下企业有补库需求；二是9月秋旺即将到来，采购量及原材料库存指数的回升都显示企业在为秋旺生产做准备。 来源：Wind，国金证券研究所 9月秋旺能否带动PMI持续回暖？历史上制造业PMI连续5个月落在临界值以下的场景并不多见，自2009年以来，相似的情形仅出现过5次：2015年8月-2016年2月、2019年5月-2019年10月、2023年4月-2024年8月、2023 年10月-2024年2月、2024年5月-2024年9月。前2次低迷期，制造业PMI分别在临界值以下停留7个月、6个月，期间经济动能出现修复迹象：2016年2月出口增速筑底回升，2019年8月企业中长贷增速转向进入上行周期，制造业PMI在经济基本面的企稳驱动下回升至扩张区间。2023年4月开启的这一轮漫长下行周期仅在9月秋旺和次年春旺时期有过为期一至两个月的短暂企稳，但并未彻底终结经济基本面整体趋弱的走势，直至2024年9月底一揽子经济刺激政策的出台后才迎来一段相对长期的修复。当前时间点所处的宏观环境更接近于2023年，内外需均未见到回暖迹象，信贷也还未完成筑底，即使在9月季节性的驱动下制造业PMI短暂回升至临界值以上，也仍然面临秋旺过后二次收缩的风险。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.行业分化，中上游强于下游 价格指数连续两个月回升，中上游强于下游。从行业看，黑色金属冶炼及压延加工、金属制品等行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均升至52.0%以上，相关行业原材料采购和产品销售价格均有所上涨；医药、化学纤维及橡胶塑料制品等行业两个价格指数仍然低于临界点。从产业链位置来看，根据BCI企业经营状况调查结果，中间品价格指数较上月大幅回升4.3个点，而消费品价格指数较上月继续回落3.6个点，与PMI价格指标反映的情况一致：终端价格最弱，原材料及中间制造环节价格改善力度较大。 来源：Wind，国金证券研究所 行业景气度方面也存在类似特征。高技术制造业和装备制造业PMI分别在临界值以上回升1.3和0.2个点，高耗能行业PMI在临界值以下弱回升0.2个点，而消费品行业表现最弱，消费品行业PMI环比下降0.3个百分点至49.2，连续 两个月落在收缩区间。 3.新兴产业EPMI仍在磨底 历史上新兴产业的周期拐点总是略微领先于制造业周期拐点。我们将EPMI指数也转化为同比趋势值与制造业PMI趋势值进行对比，容易观察到自2015年以来的数轮经济周期中，新兴产业的周期节奏始终存在着一定的领先性，总是先于传统制造业见底或是见顶，领先时长大约在1-4个月之间不等。从产业结构来看，EPMI聚焦于生物产业、节能环保、新能源汽车、新材料等战略性新兴产业，而PMI则更关注传统制造业。新兴产业显然更容易受到产业政策的带动以及宽松货币政策的利好刺激，从而进一步带动传统制造业的全面回暖。但自去年9月这一轮大规模刺激政策以来，新型产业EPMI同比趋势值仅从前期的快速下滑减缓为弱势震荡，暂未见筑底回升迹象，某种程度上可能也将制约制造业PMI的修复进度和空间。 来源：Wind，国金证券研究所 总的来看，8月经济基本面较上月出现了更多的积极因素，内外部需求有短暂企稳迹象，叠加价格指数的回升共同推动8月制造业PMI边际回升。但秋旺因素可能是主要支撑，长期来看，经济企稳仍需等待更多积极信号的确认。在当前经济内生动能偏弱的情况下，需求端可能还需要政策持续有效的呵护。尤其在当前耐用品消费政策效果面临边际减弱的环境下，9月服务消费政策的落地可能成为基本面当前阶段的一个值得关注的边际变量。 风险提示 统计口径误差。数据统计大多为抽样，恐与现实情况有些许出入。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资