2025年中报点评注资落地和代理费率调整注入活力

2025年08月31日邮储银行(601658.SH) 证券研究报告 注资落地和代理费率调整注入活力 —邮储银行2025年中报点评 事件：邮储银行披露2025年中期报告，2025年上半年营收同比增长1.50%；拨备前利润同比增长14.62%；归母净利润同比增长0.85%，各项业绩增速较一季报均有所回升，我们点评如下： 从驱动因素来看，成本压降和生息资产规模扩张是业绩增长的主要支撑，税收增加、净息差收窄则拖累了业绩增长。 量：存贷款增速居大行前列，对公投放补位零售缺口 ①资产端：2025年二季度末，邮储银行总资产同比增长10.83%，增速环比提高2.51pct，其中贷款总额同比增长10.13%，增速环比提高0.35pct。从增量来看，二季度邮储银行总资产净增长5011亿元，同比多增4195亿元，主要是邮储银行今年紧抓同业存款利率自律契机，重点发展低成本同业存款，同业资产单季度净新增2426亿元，同比多增4676亿元。此外，信贷总额单季度净新增1800亿元，同比多增436亿元，信贷投放出现回暖。 对公信贷投放加速。二季度末，邮储银行对公贷款同比增长17.74%，增速环比提高1.37pct，在零售投放偏弱情况下较好的起到了补位作用，这也与银行业信贷结构向对公偏移的现实相符。具体来看，主要是一般公司贷款同比增长18.62%，单季度净增加1791亿元，同比多增1291亿元；票据贴现则单季净减少201亿元，同比少增601亿元。从结构上来看，邮储银行对公贷款主要投向广义基建业，其次为制造业，上半年末两者占对公贷款比例分别为45.42%、16.02%。下一步，邮储银行将加大对先进制造、绿色金融、科技金融、普惠金融等领域的信贷投放力度，深入挖掘市场缝隙，避免行业同质化竞争。 资料来源：Wind资讯 李双分析师SAC执业证书编号：S1450520070001lishuang1@essence.com.cn 零售信贷保持韧性。2025年二季度末，邮储银行零售贷款同比增长3.69%，单季度新增210亿元，同比少增254亿元，零售信贷投放稍显疲弱。从增量来看，个人小额贷款贡献最大，主要是邮储银行持续加大乡村振兴领域信贷投放力度，全力服务农户和个体工商户发展生产。整体来看，县域贷款同比增长14%，高于整体贷款增速4个百分点，延续了近几年的良好势头。 王子硕联系人SAC执业证书编号：S1450123070020wangzs2@essence.com.cn 相关报告 规模扩张平稳，负债成本占优——邮储银行2025年一季报点评2025-05-05代理费率调降支撑业绩增长——邮储银行2024年报点评2025-03-31业绩实现温和修复——邮储银行2024年三季报点评2024-11-01资产质量优异、净息差降幅2024-09-02 ②负债端：二季度末全行总负债同比增长10.66%，增速略慢于总产扩张；其中存款总额同比增长8.37%，占计息负债比例环比下降1.21pct至95.21%。自营存款方面，2025年以来全行积极做大规模，上半年同比多增超千亿。从存款结构上来看，全行公司存款、定期存款占比均较上年末小幅上升。 价：生息资产收益率表现韧性 邮储银行2025年上半年净息差为1.70%，同比、环比分别下降21bps、下降1bps，净息差保持行业领先，降幅逐渐趋缓。①生息资产收益率降幅收窄。邮储银行2025年上半年生息资产收益率为2.95%，较一季度下降5bps。今年一季度存量房贷利率下调，邮储银行因按揭占比高受到较大影响。二季度以来，随着一次性因素影响消退，邮储银行信贷端主动管理成效显现，资产收益率表现韧性。②计息负债成本率稳定下行。邮储银行2025年上半年计息负债成本率为1.26%，环比下降4bps。上半年，全行自营存款规模同比多增1300亿元、付息率较年初下降了20bps至1.1%左右，在低位的基础上，仍在进一步稳定下行，优质低成本的负债优势持续巩固。 收窄——邮储银行2024年中报点评信贷规模扩张，息差降幅收窄——邮储银行2024年一季报点评2024-05-08 我们预计四季度LPR仍有可能下调，资产端收益率压力或仍将延续。但邮储银行负债端成本率持续下降、结构不断改善，负债端价格优势稳固，预计全年息差将保持在行业优秀水平。 净非息收入正向驱动业绩。2025年二季度，邮储银行净非息收入同比增加23.83%。其中净手续费同比增长16.31%，增速环比大幅提升7.55pct。以投资收益为主的其他非息收入单季同比增长27.95%，主要是上半年邮储银行积极把握市场波动机会。 储蓄代理费调整，成本大幅下降。邮储银行二季度成本收入比为52.76%，同比下降7.79pct。一季度，邮储银行启动上市以来首次存款代理费率主动调整，上半年代理费554亿元，同比减少了54亿元，下降近9%。叠加去年下半年的被动调整，连续两次调整后邮储银行“自营+代理”模式的优势得以进一步巩固发挥。 资本补充落地注打开扩表空间。今年邮储银行首次获得国家大规模注资，完成A股定向增发1300亿元，资本刚性约束得到缓解，为下一步资产扩张和非信贷业务发展打开全新空间，有利于构建更加均衡、更加稳健、有韧性的资产负债表。 资产质量保持较优。2025年上半年末，邮储银行不良率0.92%，环比小幅升高1bp；不良生成率（累计，年化）为0.93%，较一季度末下降1bp。具体来看，零售信贷风险是邮储银行资产质量波动的主要承压点。今年二季度全行个人和小企业贷款不良生成率环比已下降1bp，零售信贷资产质量已出现企稳向好的积极信号。上半年末，全行拨备覆盖率260.53%，风险抵补能力充足。 投资建议：在量上，邮储银行将继续加大对新质生产力、普惠小微等重点领域支持力度，同时紧抓政策机遇增大消费贷投放；在价上，负债端成本优势明显，息差或将保持行业较优水平。与此同时，注资落地后其业务选择面大大拓宽；主动调整代理费率后成本收入比明显下降。我们预计其全年业绩有较强支撑。 我们预测邮储银行2025年营收增速为1.43%，归母净利润增速为2.65%，给与买入-A投资评级，6个月目标价7.03元，相当于2025年0.78X PB。 风险提示：零售贷款风险超预期暴露；小微业务风险超预期暴露；收益率下降超预期等。 资料来源：公司公告，国投证券证券研究所 资料来源：公司公告，国投证券证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034