开源晨会

开源晨会0901 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【策略】寻找当下相对便宜的指数和风格——投资策略周报-20250830 【固定收益】高估值与产业利好并存，转债波动率上升——固收专题-20250831 【固定收益】三大指数均有回升，景气水平总体扩张——2025年8月PMI数据点评-20250831 数据来源：聚源 【金融工程】资产配置月报（2025年9月）——金融工程定期-20250831 【金融工程】港股量化：8月组合超额0.7%，9月增配非银——金融工程定期-20250831 行业公司 【地产建筑】首单外资消费REITs正式获批，保障房REIT单周表现优异——行业周报-20250831 【社服】2025H1龙头公司业绩亮眼，关注职教、美护、社交——行业周报-20250831 【商贸零售】二季度零售企业经营回暖，关注高景气赛道公司——行业周报-20250831 【化工】制冷剂企业2025H1利润继续断层式上涨，萤石景气有所复苏，制冷剂价格或将继续上调，行情远未结束——氟化工行业周报-20250831 【煤炭开采】非电煤接棒将利多煤价，煤炭布局稳扎稳打——行业周报-20250831 【地产建筑】新房成交面积环比增加，上海购房政策放松——行业周报-20250831 【建材】建材工业景气指数回升，积极布局建材投资——行业周报-20250831 【农林牧渔】养殖链盈利修复驱动2025H1农业板块利润同比高增——行业周报-20250831 【化工】本周化工企业半年报集中披露，制冷剂、涤纶长丝业绩优异——行业周报-20250831 【电子】电池：钢壳、掺硅、叠片三大趋势，打造高能量密度的AI终端“心脏”——行业点评报告-20250831 【食品饮料】中报承压下微光渐显，业绩分化中孕育新机——行业周报-20250831 【计算机】AI算力景气度持续加速——行业周报-20250831 【通信】英伟达Rubin开启生产，阿里财报亮眼，重视国产算力、液冷、光通信投资机会——行业周报-20250831 【电力设备与新能源】固态电池行业周报（第十二期）：华域汽车拟收购上汽清陶49%股权，正式入局固态电池领域——行业周报-20250831 【电力设备与新能源】低空经济行业周报（第三十一期）：沃兰特航空与农银租赁签署30亿eVTOL订单，纵横股份四川省级国资战略入股——行业周报-20250831 【公用事业】Helion预计年内验证发电，英伟达首度布局聚变领域——可控核聚变行业周报-20250830 研报摘要 总量研究 【策略】寻找当下相对便宜的指数和风格——投资策略周报-20250830 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 坚定本轮“慢牛”的信心：证券化率指标 从盈利周期、资金面、产业逻辑视角来看本轮牛市行情有长期支撑要素在：①盈利和经济周期即将触底：PPI或将迎来反转、盈利底或在2-3个季度之内到达；②资金面支撑：中央汇金构建了市场底气、中长期耐心资本已建立；③自下而上产业逻辑主导突破：科技品种出现相对盈利优势、产业层面的积极信号频繁。但短期上涨斜率过高容易带来市场波动的放大，因此在交易层面不应急躁，应该坚守自我、慢牛心态，结构更重要，“慢慢来，更快”。对于本轮慢牛的空间，我们在8.22《证券化率看牛市估值》中提出可将证券化率指标（股市总市值与GDP之比）作为识别估值高点的有效参考工具。其突破1倍的位置应作为估值的重要关注点。展望后市，指数中枢有望进一步上移，两市总市值增长态势有望延续。 从相对估值看当前主要指数和风格比价 相对估值（相对PE和相对PB）是更为有效的指数之间比价的指标，它能够更好的分辨在已经出现一定程度的上涨牛市当中，哪些指数和风格相对“滞涨”，而哪些指数和风格相对“领涨”。 （1）宽基指数：创业板指、中证800、沪深300相对便宜且有望补涨。创业板指是典型的成长风格，在“增量市”背景下的本轮“慢牛”行情当中更容易受益于风险偏好的上行，后续预计创业板的估值掣肘得到释放，其估值有望获得较强的向上弹性。另一方面，当下ETF成为居民资金入市的主要方式后，市场主要ETF的权重股估值接下来有望获得明显的上行驱动，叠加当下距离A股内生性盈利底并不遥远，沪深300和中证800后续有望相对万得全A有进一步的估值修复。 （2）风格指数：价值和消费风格相对估值相对较低。相对估值显著较高的风格：成长风格。有两个有趣的现象：①成长类型风格相对估值均较高，但超预期的是周期风格相对PB也较高；②除成长风格指数外，其余风格指数的相对PE分位数均在50%以下。 投资思路——双轮驱动，坚守自我 行业配置“4+1”建议： （1）科技成长+自主可控+军工：AI硬件、半导体、机器人、游戏、AI应用、军工（导弹、无人机、卫星、深海科技），此外关注与指数共振度较高的金融科技与券商板块。（2）受益于“PPI边际改善预期+部分低位补涨”的顺周期品种扩散：钢铁、化工、有色金属、建材有望受益，保险、白酒、地产或存估值修复机会。（3）具备反内卷弹性、更“广谱”方向：本轮反内卷的范围已超越传统周期品，光伏、锂电、工程机械、医疗、港股恒生互联网等部分制造与成长方向同样具备中期潜力。（4）出海结构性机会：中欧贸易关系缓和（对欧洲出口占比高品种：汽车、风电等）及小品类出海（如零食等）；（5）底仓配置：稳定型红利、黄金、优化的高股息。 风险提示：宏观政策超预期；全球流动性及地缘政治风险；历史不代表未来。 【固定收益】高估值与产业利好并存，转债波动率上升——固收专题-20250831 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |刘伟（分析师）证书编号：S0790524070008 市场回顾 大类资产方面：2025年8月25-29日上证综指、万得全A分别上涨0.84%、1.90%，全市场日均成交额2.98 万亿。 行业上，通信、有色金属、电子等表现良好。通信、电子等行业领涨，或主要与政策出台人工智能+行动，以及英伟达、寒武纪等二季度业绩超预期有关。 标普500下跌0.10%、纳斯达克下跌0.19%，美股延续震荡行情。 转债市场方面：中证转债下跌2.58%，截至2025年8月29日，转债价格、转股和纯债溢价率中位数分别为131元、24%、24%。 赎回条款，华宏、西子、正海、交建、金现、海亮等转债提前赎回，神通、博23、水羊、金轮等转债不提前赎回。 下修条款，嘉元等转债下修，天能、天赐、恒逸转2、盛虹、侨银、裕兴、汇通等转债不下修。 市场动态 （1）2025年8月29日，英伟达2026财年第二季度业绩报告，第二季度，英伟达营收467.43亿美元，环比增长6%，同比增长56%，略超此前分析师预期462.3亿美元；净利润（GAAP）264.22亿美元，同比增长57%。英伟达财报略超预期，全球AI硬件产业链需求良好。 （2）2025年8月26日，国务院发布《国务院关于深入实施“人工智能+”行动的意见》提出，到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%。政策给出人工智能目标指引。 （3）2025年8月29日，阿里巴巴发布2025年第二季度的财报，第二季度营收为2476.52亿元，同比增长2%，第二季度净利润423.82亿元，同比增长76%。阿里业绩整体表现良好。 （4）2025年8月31日，国家统计局公布，8月中国制造业采购经理人指数（PMI）较上月回升0.1个百分点至49.4%。国内经济整体保持平稳。 转债观点 本周市场重点事件包括：国务院人工智能+行动、8月PMI、英伟达财报等。 转债市场有所调整，或主要与资金行为有关。AI产业继续保持良好趋势，无论是国内政策继续出台、还是代表性企业财报超预期，以及国内人工智能硬件和软件的进程，均继续利好产业趋势。但由于债券市场的持续调整，资金或由于流动性卖出转债资产，对短期转债形成冲击。 展望后市，我们认为，转债行情或在“估值和逻辑”之间寻求新的平衡。一方面，当前转债价格中位数已经达到131元的历史高位，已经处于估值明显偏贵的状态，另一方面，宏观预期平稳、流动性充裕和产业趋势发展良好，继续利好当前转债市场行情。整体上，预计后市转债波动率有望上升，或呈现出结构性行情。 策略上，当前转债处于2024年四季度至今的新一轮上涨周期之中，上涨周期接近1年，转债处于“转债价格高、转股溢价率适中”组合之中，建议交易性思路参与120元及以上的股性转债，重点关注转债正股上涨的收益。 受益标的上，稳健标的，包括上银、常银、华安、牧原等转债；弹性标的，包括欧通、道通、集智、银轮、甬矽、鼎龙、利民、中宠转2、水羊等转债。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 【固定收益】三大指数均有回升，景气水平总体扩张——2025年8月PMI数据点评-20250831 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |王帅中（联系人）证书编号：S0790125070016 8月31日国家统计局公布2025年8月采购经理指数运行情况，制造业PMI为49.4%（前值为49.3%，下同），环比提升0.1pct；非制造业PMI为50.3%（50.1%），环比提升0.2pct；综合PMI为50.5%（50.2%），环比提升0.3pct。 制造业：景气水平有所改善，重点行业保持扩张 8月制造业PMI为49.4%（49.3%），环比提升0.1pct，同比提升0.3pct，制造业景气水平有所改善。 分行业看，高技术制造业PMI为51.9%（50.6%），装备制造业PMI为50.5%（50.3%），消费品行业PMI为49.2%（49.5%），基础原材料行业PMI为48.2%（48.0%），除消费品行业外均环比提升，高技术制造业支撑引领作用持续增强，随国补、育儿补贴、个人消费贷款财政贴息等刺激消费政策落地实施，消费品行业PMI有望企稳回升。 从构成指数看，生产指数为50.8%（50.5%），新订单指数为49.5%（49.4%），原材料库存指数为48.0%（47.7%），从业人员指数为47.9%（48.0%），供应商配送时间指数为50.5%（50.3%），生产指数环比提升0.3pct，连续4个月位于扩张区间，制造业生产扩张加快。其他相关指标中，生产经营活动预期指数为53.7%（52.6%），环比提升1.1pct，连续两个月回升，市场预期向好。 从企业规模看，大型企业PMI为50.8%（50.3%），中型企业PMI为48.9%（49.5%），小型企业PMI为46.6%（46.4%），大型、小型企业景气水平环比提升，大型企业PMI连续4个月处于扩张区间。 非制造业：景气水平仍处扩张区间 8月非制造业PMI为50.3%（50.1%），环比提升0.2pct，同比持平，非制造业仍处扩张区间。 分行业看，建筑业PMI为49.1%（50.6%），环比下降1.5pct，受极端天气频发等不利因素影响，建筑生产施工放缓，回落至收缩区间；服务业PMI为50.5%（50.0%），环比提升0.5pct，服务业PMI升至年内高点，景气水平明显回升。 从主要分类指数看，新订单指数为46.6%（45.7%），投入品价格指数为50.3%（50.3%），销售价格指数为48.6%（47.9%），从业人员指数为45.6%（45.6%），业务活动预期指数为56.2%（55.8%）。新订单指数环比提升0.9pct，业务活动预期指数环比提升0.4pct，服务业企业对近期市场发展前景较为乐观。 综合：景气水平持续扩张，连续32个月保持在扩张区间 8月综合PMI为50.5%，环比提升0.3pct，同比提升0.4pct，连续32个月保持在扩张区间，企业生产经营活动总体扩张有所加快。 市场：债市交易仍对经济数据脱敏 本周