商贸零售行业研究：持续看好黄金珠宝及性价比餐饮赛道，关注优势出海品牌

商贸零售行业研究 国金证券研究所 分析师：于健（执业S1130525070012）yu_j＠gjzq.com.cn分析师：赵中平（执业S1130524050003）zhaozhongping＠gjzq.com.cn分析师：许孟婕（执业S1130522080003）xumengjie＠gjzq.com.cn 分析师：谷亦清（执业S1130525080002）guyiqing＠gjzq.com.cn 持续看好黄金珠宝及性价比餐饮赛道，关注优势出海品牌 核心观点 黄金珠宝：高景气有望持续，产品升级趋势下品牌中报表现分化。老铺、潮宏基等新兴品牌“高端化+设计感”驱动爆发式增长，传统品牌受闭店拖累，同店方面持续改善。金价上涨趋势下，消费者对黄金饰品的保值预期有望增强，对一口价定价产品接受度提升，强品牌、产品力的公司有望获得更多溢价能力，从而带动量价齐升与份额上行。 跨境出海：受关税等外部因素影响，中报收入好于利润，多家零售商上调增速指引，下半年需求端景气有望持续。利润端关税影响或在Q3逐步显现，具备强供应链及品牌议价能力的公司份额或将提升，头部品牌份额提升逻辑强化，建议关注低估值拐点标的。 文旅板块：上半年业绩呈“整体复苏+结构分化”特征，建议优选出入境/文体融合等高景气赛道。行业政策驱动叠加需求回暖、但资源禀赋决定表现分化，细分领域中，OTA与优质自然景区成增长引擎，旅行社底部弹性显现，人工景区仍待修复。 酒店板块：供给端重构，关注龙头整合与效率提升。7月酒店新开店增速收敛，有望缓解中低端价格战压力，供需再平衡下价格拐点渐近。华住集团（会员体系+下沉市场渗透）和锦江酒店（东南亚出海+数字化降本）通过精细化运营对冲RevPAR下行。 餐饮板块：同店开始修复，关注高性价比餐饮及茶饮赛道。25H1同店销售压力整体偏大，性价比餐饮表现相对较好，品牌间进一步分化。1）茶饮高景气：除沪上阿姨（-1.9%）外，古茗（+20.6%）、蜜雪冰城（+11.5%）、瑞幸（+13.4%）、奈雪的茶（+2.3%）等茶饮品牌同店销售额均呈增长态势；2）快餐整体表现稳健有韧性：25H1肯德基同店同比持平，必胜客同比+1%；3）低客单价餐饮开启修复。小菜园同店销售额-7.0%，绿茶集团25H1同店销售-1.68%。 线上零售板块：线上零售渗透率亦趋于平稳，即时零售行业竞争持续升级。整体线上零售步入存量竞争阶段，2025H1社零总额24.55万亿，同比+4.02%。电商平台及本地生活评点即时零售战场竞争激烈：淘宝/京东/美团三大平台持续加码即时零售，短期带来一定财务压力。 线下零售板块：板块业绩仍有承压，消费市场复苏与企业策略调整有望带动后续业绩回升。整体板块具备一定增长压力，细分领域超市板块以调改为主线，调改效果初有成效。细分行业景气指标 零售：商超-略有承压，调改类向上、百货-略有承压、电商-底部企稳、跨境电商-稳健向上。社服：旅游高景气维持；餐饮拐点向上；酒店底部企稳；教育：1）K12高景气维持，2）职业教育底部企稳；人服稳健向上。 投资建议 黄金珠宝：1）持续看好推荐品牌势能最强、产品特点突出的龙头品牌老铺黄金；中报验证同店趋势及品牌高端定位，SKU上新及提价有望进一步驱动客群扩圈，高增有望持续。2）潮宏基：年轻客群+高复购率支撑品牌转型持，终端销售&开店有望持续超预期；自产比例增长+产品结构优化+费用率快速摊薄，全年业绩有望超预期。性价比餐饮：持续看好小菜园，公司切中性价比餐饮赛道，下半年开店提速，同店恢复正向增长，在当前餐饮市场环境下表现突出，强供应链能力带动采购成本优化，业绩有望持续超预期。 风险提示 业务拓展不及预期；内需消费不及预期；产品表现不及预期；行业竞争加剧；美国关税政策持续大幅波动。 内容目录 一、黄金珠宝：高景气有望持续，产品升级趋势下品牌分化..........................................51.1、渠道收缩、同店改善，盈利能力提升.....................................................51.2、一口价占比提升，金价上涨或驱动行业景气度持续.........................................7二、跨境电商：需求景气持续，关税影响效果分化..................................................72.1、收入端增速稳健，外部影响因素下利润端分化.............................................72.2、北美连锁商超指引上调，看好下半年头部品牌业绩回暖.....................................9三、文旅：复苏趋势持续，自然景区表现亮眼.....................................................103.1、业绩表现分化，性价比旅游趋势下OTA平台更加受益......................................103.2、航班价格同比下降，出行人数稳步提升..................................................12四、酒店：业绩增速边际提升，供需有望再平衡...................................................134.1、RevPAR承压持续，业绩表现分化.......................................................134.2、行业新开店增速收敛，经济型好于中高端................................................15五、餐饮：茶饮高景气，性价比餐饮开启修复.....................................................165.1经营表现：整体同店、开店承压，性价比餐饮表现亮眼.....................................165.2财务表现：业绩呈现分化，关注龙头降本增效能力.........................................18六、线上零售：线上零售渗透率亦趋于平稳，即时零售行业竞争持续升级.............................18七、线下零售：板块业绩仍有承压，消费市场复苏与企业策略调整有望带动后续业绩回升...............21八、风险提示.................................................................................25 图表目录 图表1：黄金珠宝板块25H1业绩情况（亿元）.....................................................5图表2：黄金珠宝板块25Q2单季度业绩情况（亿元）...............................................6图表3：黄金珠宝板块重点公司收入同比增速（%）.................................................6图表4：黄金珠宝板块重点公司毛利率（%）.......................................................6图表5：25H1金银珠宝月度零售额增速跑赢大盘...................................................6图表6：多家传统品牌门店优化持续..............................................................6图表7：多品牌一口价占比呈提升趋势............................................................7图表8：8月27日当周金价收盘价环比提升1.14%..................................................7图表9：跨境出海板块25H1中报业绩情况（亿元）.................................................8图表10：跨境出海板块25Q2单季度业绩情况（亿元）..............................................8图表11：跨境出海公司收入同比增速韧性持续（%）................................................9图表12：跨境出海公司归母净利同比增速趋稳（%）................................................9 图表13：25Q2海外连锁商超收入同比增速回暖....................................................9图表14：25Q2海外线下连锁商超库销比环比下降..................................................9图表15：海外连锁商超中报收入增速指引普遍上调................................................10图表16：25Q2海运费成本大幅下降.............................................................10图表17：文旅板块25H1中报业绩情况（亿元）...................................................11图表18：文旅板块25Q2单季度业绩情况（亿元）.................................................11图表19：携程旅行分季度收入拆分（亿元）......................................................12图表20：同程旅行分季度收入拆分（亿元）......................................................12图表21：25Q2民航各月旅客运输量同比提升.....................................................12图表22：25年7月暑期西部旅游目的地运力增幅显著.............................................12图表23：上半年国内市场平均机票价格小幅下降..................................................13图表24：25H1民航国内旅客数量周同比趋势.....................................................13图表25：25H1民航国际客运航班量恢复率逐步提升...............................................13图表26：25H1民航国际旅客数量周同比趋势.....................................................13图表27：酒店板块25H1中报业绩情况（亿元）...................................................14图表28：酒店板块25Q2单季度业绩情况（亿元）.................................................14图表29：25H1重点品牌已开店数