营收、业绩稳健向好，中期分红率33%

农商行2025年08月31日 推荐（维持）目标价：9.72元当前价：8.70元 沪农商行（601825）2025年中报点评 营收、业绩稳健向好，中期分红率33% 事项： 华创证券研究所 ❖8月29日晚，沪农商行披露2025年半年报，1H25实现营业收入134.4亿元，同比增长-3.4%；实现归母净利润70.13亿元，同比增长0.6%。不良率连续五个季度持平于0.97%，拨备覆盖率环比下降2.7pct至336.6%。 证券分析师：贾靖邮箱：jiajing@hcyjs.com执业编号：S0360523040004 评论： 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 ❖二季度非息收入表现较好，单季营收增速回正；成本有效压降，业绩增速稳健正增。1）2Q25营收增速回正至0.76%，增速环比+8.2pct。主要是中收降幅收窄及其他非息收入增势较好。其中由于高收益的代销保险占比提升，代销理财收入也有所增长，单季中收降幅收窄4.5pct至-1.7%；债市投资收益高增，单季其他非息收入同比增长30%，增速环比+45pct；由于息差降幅收窄，单季净利息收入同比-5.3%，降幅收窄0.3pct；2）1H25归母净利润同比增长0.6%，增速较Q1上升0.3pct。主要是有效管控成本，1H25业务及管理费同比下降7.5%，成本收入比同比下降1.2pct至27.9%。 证券分析师：林宛慧邮箱：linwanhui@hcyjs.com执业编号：S0360524110001 ❖规模增速稳定在6%左右，零售贷款保持同比正增。1H25生息资产/贷款同比增速分别为5.9%/5.2%，较一季度有所放缓，整体增长较为稳健。1）对公端：二季度压降了低收益票据，一般公司贷款同比增速好于一季度。1H25一般公司贷款/票据贴现分别同比增长7.8%/1.3%，增速环比分别+0.4pct/-9.1pct。对公贷款主要投向房地产业、制造业及金融业，其中较多涉及上海市政府主导的项目（比如城市更新类项目、民生保障房等）；2）零售端：1H25零售贷款同比增长1.8%，增速环比下降1.5pct。细拆来看，仍然是按揭贷款增势较好，新投放122.73亿元（母行口径），同比提升78%，按揭贷款余额（合并口径）较年初增长20.35亿元，其他非房消费贷余额则较年初有所下降。 公司基本数据 总股本(万股)964,444.44已上市流通股(万股)937,444.14总市值(亿元)839.07流通市值(亿元)815.58资产负债率(%)91.62每股净资产(元)12.9512个月内最高/最低价10.37/6.55 ❖测算单季净息差企稳回升，资产收益率降幅明显收窄。根据我们时点数测算，2Q25年化单季净息差环比略升1bp至1.36%，主要是一季度资产端的不利因素消退，资产收益率降幅收窄。1）资产端：一季度受LPR下调和同业竞争加剧影响，生息资产收益率降幅较大，为-17bp。二季度不利因素消退，贷款结构优化后，生息资产收益率仅下降4bp至2.93%；2）负债端：存款挂牌利率下调的正向影响逐步显现，2Q25计息负债成本率环比下降6bp至1.64%，未来仍有下行空间。 ❖资产质量稳中向好，拨备覆盖率略有下行，风险安全垫仍较厚实。沪农商行连续五个季度不良率持平于0.97%，单季不良净生成率环比下降19bp至0.31%已经处于较低水平。从前瞻性指标来看，1H25关注率环比上升28bp至1.77%，主要是商办类物业贷款的对公重组贷款上升，这些重组贷款按监管要求被分类为关注类，整体风险可控。逾期贷款较年初下降4bp至1.42%。沪农商行加大拨备计提力度的同时，也加大了不良贷款核销力度，拨备覆盖率环比下降2.7pct至336.6%，拨备安全垫仍较为充足。 相关研究报告 《沪农商行（601825）2024年报及2025年一季报点评：业绩稳健正增，分红率提升至34%》2025-04-25《沪农商行（601825）2024年三季报点评：Q3业绩反弹，资产质量稳定》2024-10-28《沪农商行（601825）2024年半年报点评：Q2业绩低点有望反弹，资本支撑稳定高分红》2024-08-18 ❖投资建议：沪农商行业绩保持稳健正增，资产质量稳中向好，中期分红率保持33%的较高水平，股息率较高（约5%），仍具较好投资价值。沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，在上海发展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大。结合最新财报和当前宏观经济形势，我们预计2025E-2027E公司营收同比增速分别为-3.1%、4.9%、5.8%，归母净利润增速分别为1.0%、1.1%、4.0%。当前股价对应2025E PB为0.67X，公司近5年平均PB为0.62X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2025E目标PB 0.75X，对应目标价9.72元，维持“推荐”评级。 ❖风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。 附录：财务预测表 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖非银金融第四名团队；2019年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019年Wind金牌分析师非银金融第五名团队；2020年新财富最佳金融产业研究团队第8名；2020年水晶球非银研究公募榜单入围；2021年金牛奖非银金融第五名，2021年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名；2022年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022年第十届东方财富Choice非银最佳分析师，2022年水晶球非银研究公募第五名，2022年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融、金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获2018年新财富银行业最佳分析师第二名、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2021年新财富银行业最佳分析师第二名、2022年新财富银行业最佳分析师第四名；2018-2021年水晶球银行最佳分析师第二名、2022年水晶球银行最佳分析师第五名；2022年中国证券业分析师金牛奖第三名；2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023年加入华创证券研究所，负责银行业研究。 研究员：刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。 助理研究员：陈海椰 浙江大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖保险行业及养老金领域研究。 助理研究员：崔祎晴 杜克大学商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。 研究员：林宛慧 厦门大学学士，对外经济贸易大学硕士。曾任职于长城证券，2024年加入华创证券研究所，主要负责银行业研究。 助理研究员：杜婉桢 香港中文大学经济学硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所