半年报点评：财富中收提速，利润增速转正

财富中收提速，利润增速转正 事件：招商银行披露2025年中报，2025年上半年实现营收1700亿元，同比减少1.72%，归母净利润749亿元，同比增长0.25%。2025Q2末不良率、拨备覆盖率分别为0.93%、410.9%，较上季度末分别下降1bp、提升0.9pc。 买入（维持） 1、营收、利润增速双提升 25H1营业收入、归母净利润增速分别为-1.72%、0.25%，分别较25Q1降幅收窄1.4pc、增速提升2.3pc，其中规模增长、非息收入降幅收窄等对业绩增长形成正向贡献，具体来看： 1）利息净收入：同比增长1.57%，较25Q1增速下降0.3pc，25H1净息差为1.88%，较24A下降10bp（上年同期下降15bp），其中25Q1下降7bp、25Q2下降3bp，息差降幅呈现收敛趋势，主要得益于负债端成本改善。 A、资产端：25H1生息资产、贷款收益率分别为3.14%、3.45%，分别较24A下降36bp、下降46bp。其中企业贷款、个人贷款分别下降47bp、下降50bp至2.93%、4.08%。此外，金融投资收益率下降19bp至2.89%，小于贷款降幅，一定程度上减缓生息资产收益率降幅。 B、负债端：25H1计息负债、存款成本率分别为1.35%、1.26%，分别较24A下降29bp、下降28bp，其中企业存款、个人存款分别下降28bp、下降26bp至1.33%、1.18%。此外同业负债成本下降40bp至1.67%，亦对负债成本改善形成一定贡献。 作者 分析师马婷婷执业证书编号：S0680519040001邮箱：matingting@gszq.com 2）手续费及佣金净收入：同比减少1.9%，较25Q1降幅收窄0.6pc，整体来看，大财富管理业务收入（财富管理+资产管理+托管，合计占中收比例达到50%）同比增长5.5%，较25Q1增速提升3.6pc，财富中收增速呈现持续回暖态势。三季度资本市场表现较好，预计招行财富相关收入增速有望持续向上提升。 分析师陈惠琴执业证书编号：S0680524010001邮箱：chenhuiqin@gszq.com 3）其他非息收入：同比减少12.9%，较25Q1降幅收窄9pc，主要源于其他业务收入增长较好（主要是招银金租经营租赁业务相关收入增长），而投资收益（占其他非息收入的83.3%），同比增长12.3%，较25Q1增速下降11pc，公允价值变动损益仍有浮亏。 相关研究 1、《招商银行（600036.SH）：存款成本改善力度加大，不良率环比下降》2025-04-302、《招商银行（600036.SH）：全年业绩增速回正，分红比例提升》2025-03-263、《招商银行（600036.SH）：单季度利润增速回正，息差环比仅降1bp》2024-10-30 2、资产负债：企业贷款同比多增 1）资产：25Q2末资产总额12.66万亿元，贷款总额7.12万亿元，分别同比增长9.4%、增长5.5%，较25Q1提升0.6pc、提升0.9pc，贷款增速提升，主要由于二季度企业贷款投放继续加快。25H1贷款净增加2283亿元，其中企业贷款、个人贷款分别增加2260亿元、增加336亿元，而票据继续压降312亿元。企业贷款投放实现同比多增，主要投向基建相关行业（+996亿元）、制造业（+524亿元），个人贷款明显少增，主要源于居民消费意愿仍待进一步复苏，信用卡及消费贷款增长承压，此外招行聚焦支持居民刚性和改善性住房需求，上半年个人住房贷款余额增加209亿元。 2）负债：25Q2末存款总额9.42万亿元，同比增长8.8%。25H1存款净增加3258亿元，主要由定期存款（+2700亿元）贡献，25Q2末定期存款占比48.97%，较上年末提升1.2pc。 3、资产质量：个人贷款领域仍有压力 1）25Q2末不良率、关注率分别为0.93%、1.43%，较上季度末下降1bp、提升7bp。前瞻指标方面，25Q2末逾期率（1.36%）较上年末提升3bp。风险抵补能力方面，25Q2末拨备覆盖率、拨贷比分别为410.93%、3.83%，分别较上季度末提升1pc、下降6bp。 A、企业贷款不良率0.93%，较上年末下降13bp，企业不良贷款余额减少18.3亿元，细分行业数据来看，主要源于房地产业不良率（4.74%）继续下降20bp、租赁和商务服务业不良率（0.09%）下降32bp。 B、个人贷款不良率1.03%，较上年末提升7bp，个人不良贷款余额增加25.8亿元，主要由于个人消费贷不良率（1.41%）提升37bp、个人经营性贷款不良率（0.95%）提升16bp。 2）25H1不良生成率（加回核销口径）为0.75%，较24A下降10bp，其中核销转出规模261亿元（24H1为246亿元），收回已核销贷款55亿元（24H1为50亿元）。25H1信用成本为0.73%，同比下降12bp。 3）从不良生成压力来看，公司口径新生成不良贷款327亿元，同比增加7亿元；从业务大类看，公司贷款不良生成额22亿元，同比减少33亿元；零售贷款（不含信用卡）不良生成额107亿元，同比增加43亿元；信用卡新生成不良贷款198亿元，同比减少3亿元，不良生成压力仍主要集中在信用卡。 投资建议：公司营收、利润增速双提升，企业贷款同比多增，而资产质量方面，个人贷款领域或仍有压力。但中长期来看，公司已经形成“低成本-低风险-高ROE-内生补充资本”良性循环，基本面仍保持同业领先，是中长期优秀投资品种，预计2025-2027年利润增速分别为1.58%、1.54%、5.15%，维持“买入”评级。 财务报表和主要财务比率（每股指标单位为元/股，其他未标注单位为百万元） 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 资料来源：Wind，公司财报，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com