南华宏观周报：国内托底性政策正在逐步发力20250830

国内托底性政策正在逐步发力 潘响（投资咨询证号：Z0021448）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年8月29日 摘要 国内⽅⾯，托底性政策正在逐步发⼒。9⽉份促进服务消费的政策将是市场关注的焦点。当前促服务消费政策将在⼀定程度上接棒“以旧换新”等商品消费刺激政策，共同⽀撑社会消费品零售总额的增速。但其最终的提振效果，仍有待进⼀步观察。房地产领域的政策亦在加速推进。尽管部分地区通过解除限制性措施来稳定市场预期，短期内或对市场情绪和成交量有⼀定提振，但我们判断，其对整体市场的改善幅度及效果可能仍相对有限。此外，中共中央、国务院明确提出，持续推动城镇⽼旧⼩区改造。这亦是未来值得重点关注的政策⽅向，其对房地产投资的拉动作⽤以及对库存去化的实际效果，有待后续数据检验。7⽉⼯业企业利润数据释放出边际改善的信号，但客观⽽⾔，企业利润仍处于负值区间，盈利压⼒尚未得到根本缓解，⼯业领域的盈利修复仍需经历⼀段时间。海外⽅⾯，近期公布的美国经济数据持续展现出其经济与就业的韧性。下周，美国将公布更多关键经济数据。若数据表现基本符合预期，市场对美联储在9⽉会议上启动降息周期的预期有望再度升温。 一、国内托底性政策正在逐步发力 1.1 国内托底性政策正在逐步发力 我们在上周周报中所强调，后续政策将聚焦四大关键领域，其中就提到了服务消费与房地产。本周，我们已观察到相关领域的政策正逐步落地。此举背后，是决策层对当前经济下行压力的审慎考量。7月多项经济指标超预期回落，显示下半年经济面临的挑战不小。因此，一系列托底政策的提前发力，旨在为四季度经济运行“减负”。考虑到去年四季度GDP基数较高，今年同期增速面临自然放缓的压力。在此背景下，三季度的经济表现至关重要，只有稳住三季度，才能有效缓解四季度的增长压力。 总体来看，政策工具箱仍有充足储备，且正处于“靠前发力”的窗口期。9月份促进服务消费的政策将是市场关注的焦点。综合近期高层会议精神及《提振消费专项行动方案》等文件，未来服务消费的提振方向或将集中在养老、文旅、冰雪、体育等重点领域。然而，政策效果仍需持续跟踪验证。尽管相较于商品消费，服务消费具有更强的即时性，消费透支效应相对不显著，但也需注意其收入弹性更高的特点：若居民收入预期未能得到有效改善，服务消费的提振效果恐将大打折扣。此外，当前我国劳动者平均工作时长偏长，客观上挤压了服务消费的时间与空间；同时，养老、体育场馆等部分服务领域的供给侧短板依然存在。综 上，我们认为，当前促服务消费政策将在一定程度上接棒“以旧换新”等商品消费刺激政策，共同支撑社会消费品零售总额的增速。但其最终的提振效果，仍有待进一步观察。 与此同时，房地产领域的政策亦在加速推进。8月25日，上海六部门联合发文，优化调整房地产政策，明确符合条件的居民家庭在外环线以外区域购房将不再受套数限制。8月26日，苏州宣布取消市区范围内新建商品住房的2年限售措施。当前，房地产市场需求持续低迷，对宏观经济的拖累效应逐步加剧。尽管部分地区通过解除限制性措施来稳定市场预期，短期内或对市场情绪和成交量有一定提振，但我们判断，其对整体市场的改善幅度及效果可能仍相对有限。房地产市场对经济的拖累作用能否逐步消除，关键在于能否观察到市场止跌回稳的明确信号以及居民端购房需求的实质性回暖。此外，中共中央、国务院近期明确提出，要“发展组团式、网络化的现代化城市群和都市圈，持续推动城镇老旧小区改造”。这亦是未来值得重点关注的政策方向，其对房地产投资的拉动作用以及对库存去化的实际效果，有待后续数据检验。 1.2工业企业利润仍处于底部徘徊 7⽉⼯业企业利润数据已正式公布，从核⼼指标来看，利润总额累计同⽐为-1.7%，尽管较上⽉的降幅有所收窄，释放出边际改善的信号，但客观⽽⾔，企业利润仍处于负值区间，盈利压⼒尚未得到根本缓解。结合当前已披露的7⽉整体经济数据进⼀步观察，不难发现当下经济运⾏中的内部⽭盾并未发⽣根本性转变，⼯业领域的盈利修复仍需经历⼀段时间。 具体拆解7⽉利润增速，可从中捕捉到三⽅⾯关键信号： ⾸先，企业“以量换价”的经营趋势仍在延续。通过三因⼦模型对利润数据进⾏深度分析可⻅，⼯业增加值依旧是⽀撑利润总额的核⼼⼒量，⽽物价指数与营收利润率则持续对利润形成拖累，这⼀结构特征直接印证了“以量换价”的现实。若进⼀步从营收与成本的关系切⼊，营业成本累计同⽐下降0.3个百分点，⽽营业收 ⼊累计同⽐仅下降0.2个百分点，这⼀差值表明，营收利润率的提升更多依赖于营业成本的下降，⽽⾮营收端的实质性改善。由此可⻅，当前企业利润的边际好转，更多是成本端推动的结果，“以量换价”的经营逻辑尚未发⽣改变。 其次，⾏业间利润表现呈现分化，部分领域实现边际改善。⼀是“反内卷”政策初⻅成效，上游采矿业与原材料制造业中的部分细分⾏业实现扭亏为盈，例如⾮⾦属矿采选业累计同⽐从6⽉的-0.6%回升⾄7⽉的1.6%，⿊⾊⾦属冶炼及压延加⼯业累计同⽐也⼤幅上涨（尽管更多受基数效应驱动），这些变化印证了“反内卷”在⼯业领域的逐步落地。⼆是中游装备制造业利润增速虽持续为正，但边际承压明显，计算机通信、专⽤设备、通⽤设备等⾏业的利润增速出现不同程度下滑，这与以旧换新需求增速放缓、出⼝边际扰动等因素密切相关。三是下游消费领域部分⾏业呈现“必选稳、可选改善”的格局，⻝品制造业、烟草制造业、农副⻝品加⼯业等必选消费⾏业利润累计同⽐持续为正，⽂教、⼯美、体育和娱乐⽤品制造业等可选消费⾏业利润增速边际提升3.2个百分点，不过下游消费类⾏业的持续增⻓，仍需依赖后续服务消费相关政策的进⼀步推进。 最后，企业存货增速边际下⾏，但实际去库存⼒度有限。从库存数据来看，7⽉企业产成品存货整体呈现边际下⾏趋势，但需厘清⼀个关键问题：存货同⽐下降是实际库存数量减少所致，还是受价格下跌拉动？若剔除物价指数的⼲扰，观察实际产成品存货增速便会发现，其下降幅度相对有限，这意味着当前存货下⾏更多由价格指数下跌推动，实际库存并未实现根本性去化。从驱动因素来看，⼀⽅⾯，外部需求的不确定性促使企业主动控制库存规模，以降低经营⻛险；另⼀⽅⾯，“反内卷”政策的边际效果逐步显现，也对库存调整产⽣了⼀定影响，双重因素共同推动了名义与实际产成品存货的边际下⾏。 展望未来，当前⼯业企业利润增速仍处于底部运⾏阶段，后续能否实现趋势性反转，核⼼取决于供需两端政策效果的释放节奏。从政策层⾯看，需求侧惠⺠⽣、促消费的举措正在稳步推进，供给侧“反内卷”的⾏ 业细化政策也在持续落地，这些政策为利润修复提供了潜在⽀撑。但需要清醒认识到，短期内经济运⾏的根本性⽭盾尚未得到有效缓解，企业盈利⾯临的内外压⼒依然存在，因此短期内利润想要实现趋势性反转仍⾯临较⼤挑战，后续需持续关注政策落地效果与经济数据的边际变化。 1.3重点关注美国就业数据 海外⽅⾯，近期公布的美国经济数据持续展现出其经济与就业的韧性。美国⼆季度实际GDP年化季环⽐上调⾄3.3%，商业投资提振。美国上周⾸申失业⾦⼈数⼩幅下降⾄22.9万，续请⼈数降⾄195.4万，均低于预期。经济数据⽀撑了市场⻛险偏好，美股在数据公布后普遍⾛强。然⽽，本周特朗普威胁罢免美联储理事库克，尽管理事库克将起诉免职决定，联储也声明，总统只有“正当理由”下才能罢免理事，联储将遵守法院的任何判决。但这⼀事件仍引发了市场对美联储独⽴性的担忧，短期内对美元指数构成利空。展望下周，美国将公布更多关键经济数据。若数据表现基本符合预期，市场对美联储在9⽉会议上启动降息周期的预期有望再度升温。 二、重点关注经济数据及事件 2.1 国内重点事件 国内重要政策： 国家发展改革委主任郑栅洁：不断完善扩内需政策举措，积极营造公平竞争市场环境，支持企业加快技术和产品创新、增加优质供给，扎实稳就业扩就业、促进高质量充分就业。 中办、国办发布《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场建设的意见》。其中提出，扩大全国碳排放权交易市场覆盖范围。上海6部门印发通知，优化调整房地产政策措施：符合条件居民家庭在外环外购房不限套数。国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，要求加快实施“人工智能+”6大重点行动，支持人工智能芯片攻坚创新与使能软件生态培育，加快超大规模智算集群技术突破和工程落地。李强主持国务院第十五次专题学习，李强强调，要推动服务贸易制度型开放，加强与国际高标准经贸规则对接，进一步压减跨境服务贸易负面清单，有序放宽服务领域市场准入。苏州取消市区范围内新建商品住房2年限售措施。商务部将于9月出台扩大服务消费的若干政策措施。上海：加快推进本市城中村改造工作。广州：深入推进城中村及老旧小区改造，加快构建房地产发展新模式。 重要经济数据： 住建部：1-7月全国新开工改造城镇老旧小区1.98万个。统计局： 1—7月份，全国规模以上工业企业实现利润总额40203.5亿元，同比下降1.7%。 2.2 海外重点事件 美国： 美联储洛根：银行系统储备仍有下调空间，常设回购工具或在9月再度启用。应继续探讨，以确定继续通过区间形式沟通联邦基金利率目标是否仍为最优选择。白宫国家经济委员会主任哈塞特：美联储考虑降息是合适的；还需数月才能决定美联储主席接替人选。 美联储——①外媒：特朗普政府正在权衡影响地方联储的方案，并加强对地方联储主席选拔方式的审查。②库克的律师已就特朗普解雇一事寻求司法裁决，美联储官方及特朗普均称将遵循法院裁决。特朗普表示，心中已有接替库克的人选，可能会让米兰转任美联储其他长期职位。特朗普直言很快将在美联储占据多数席位。③前白宫经济委员会主任布雷纳德：（特朗普罢免美联储理事库克）是对美联储前所未有的攻击，可能导致通胀和长期利率上升。④巴尔金：预测利率将温和调整。 美联储——①贝森特呼吁美联储内部审查，还称肯定会在秋季知晓特朗普选择的美联储主席。②威廉姆斯：政策仍适度紧缩，通胀正逐步回落。每次会议都绝对是“实时”的。 美联储——①库克正式就解雇风波起诉特朗普，鲍威尔也成被告。库克的律师称房贷争议或因“文书错误”而起。②美法官定于本周五就库克起诉特朗普举行听证会，该法官由拜登提名，料最终将在最高法院见分晓。③特朗普提名的美联储理事提名人米兰有望在美联储9月决议前得到确认。④美联储理事沃勒：支持美联储9月会议降息25个基点，预计未来3—6个月将进一步降息。⑤IMF二把手：市场仍信美联储独立性，但实际风险不容忽视。⑥欧洲央行管委雷恩：特朗普对美联储独立性的施压，可能对金融市场和实体经济产生重大全球性影响。 欧洲： 欧洲央行行长拉加德：欧洲经济具有韧性，但并未达到繁荣。关税对欧洲GDP的影响可能不大。欧洲央行会议纪要：多位委员认为通胀风险偏向下行，有观点表示支持7月降息。 关税： 特朗普：将把药品价格削减1400%到1500%；将迅速对药品征收关税。 关税战——①特朗普：家具关税将很快出台，关税将非常高；将针对外国数字税实施出口限制和关税措施。②印尼官员：美国原则上同意对印尼棕榈油、可可和橡胶豁免19%关税。③德媒爆料：特朗普近期至少四次致电莫迪均被拒。关税——①白宫贸易顾问：如果印度停止购买俄罗斯石油，可获得25%的关税优惠。②据悉印度对美国重新审议对其加征的25%关税的决定抱有希望。③贝森特：印度所做的很多事情都具有“表演性”。④欧盟计划在本周末前加速推进立法程序，全面取消对美国工业品的关税，以满足特朗普的要求。⑤日本经济再生大臣赤泽亮正再度访美，敦促美方落实汽车关税削减协议。 关税——①欧盟提出立法提案，拟取消部分美国商品关税，以推动美方降低汽车关税。②无惧美国关税威胁，印度9月俄油进口量预计环比增10%至20%。③美国官员：未来六个月内，发往美国的包裹将征收80至200美元的统一关税，此后将按特定关税率征税。 地缘政治： 伊朗与英法德将于26日开启新一轮会谈。特朗普警告对俄打“经济战”，同时指责乌克兰“并非无辜”。俄乌局势——①德国总理默茨：泽连斯基和普京不会举行会晤。②美媒：欧洲提议为俄乌设40公里前线缓冲区。