燃料成本及财务费用同比下降，25H1归母净利润同比+43.9%

优于大市 燃料成本及财务费用同比下降，25H1归母净利润同比+43.9% 核心观点 公司研究·财报点评 公用事业·电力 营业收入小幅增长，归母净利润增幅较大。2025年上半年，公司实现营业收入204.75亿元（+1.76%），归母净利润19.09亿元（+43.85%），扣非归母净利润18.43亿元（+40.08%）。2025年第二季度，公司实现营业收入100.32亿元（+5.45%），归母净利润10.80亿元（+55.80%），扣非归母净利润10.36亿元（+52.27%）。公司营业收入增长主要系主要系售电量、供热量较上年增长所致；公司归母净利润增长主要系燃料成本下降及财务费用下降影响，2025年上半年，公司合并口径入厂标煤单价（含税）936.14元/吨，同比下降12.7%。 证券分析师：郑汉林0755-81982169zhenghanlin@guosen.com.cnS0980522090003 证券分析师：黄秀杰021-61761029huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002证券分析师：刘汉轩证券分析师：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001S0980525070002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价14.72元总市值/流通市值41462/41462百万元52周最高价/最低价15.39/7.91元近3个月日均成交额811.36百万元 煤电项目建设有序推进，项目建设完成后将推动公司业绩进一步增长。公司百万千瓦优质火电建设进展顺利，漕泾综合能源中心二期2×100万千瓦项目3号、4号锅炉高质量完成首根大板梁吊装，江苏滨海2×100万千瓦扩建项目（滨海三期）5号、6号锅炉开始受热面吊装，外高桥2×100万千瓦扩容量替代项目有序推进。六台百万机组预计2026年后陆续投产，公司在建煤电项目均位于负荷需求高的长三角地区，未来电量有保障，项目投产将驱动公司业绩进一步增长。 新能源项目建设稳步推进，装机容量持续增长。2025年上半年，公司新疆木垒120万千瓦风电项目完成首台风机吊装，甘肃宕昌风电项目、天祝风电项目等多个新能源项目均实现全容量投产，新增新能源装机容量114.82万千瓦，其中新增风电装机容量38.50万千瓦，光伏装机容量76.32万千瓦。截至2025年上半年，公司新能源装机容量为1233.31万千瓦，其中风电装机容量523.56万千瓦（含海上风电220.24万千瓦）、光伏装机容量709.75万千瓦。未来公司将持续推动新能源项目有序落地，装机容量有望进一步增长。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《上海电力（600021.SH）-经营业绩持续改善，煤电、新能源稳步发展》——2025-04-06《上海电力（600021.SH）-煤电板块效益持续改善，24Q3归母净利润增幅较大》——2024-10-31《上海电力（600021.SH）-煤电板块效益提升，24H1归母净利润增长显著》——2024-08-28《上海电力（600021.SH）-火电盈利持续改善，新能源发展有序推进》——2023-08-29 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化。 投资建议：由于财务费用下降及煤价下降影响，上调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为30.7/34.2/35.4亿元（2025-2027年原预测值为26.9/30.1/32.6亿元），分别同比增长49.9%/11.6%/3.3%；EPS分别为1.09、1.22、1.26元，当前股价对应PE为13.5/12.1/11.7X。维持“优于大市”评级。 营业收入小幅增长，归母净利润增幅较大。2025年上半年，公司实现营业收入204.75亿元（+1.76%），归母净利润19.09亿元（+43.85%），扣非归母净利润18.43亿元（+40.08%）。2025年第二季度，公司实现营业收入100.32亿元（+5.45%），归母净利润10.80亿元（+55.80%），扣非归母净利润10.36亿元（+52.27%）。公司营业收入增长主要系主要系售电量、供热量较上年增长所致；公司归母净利润增长主要系燃料成本下降及财务费用下降影响，2025年上半年，公司合并口径入厂标煤单价（含税）936.14元/吨，同比下降12.7%。 煤电发电量同比增长，风电、光伏发电量增幅较大。2025年上半年，公司完成合并口径发电量378.48亿千瓦时，同比增加5.48%，其中煤电发电量246.13亿千瓦时，同比增加2.94%，气电发电量35.35亿千瓦时，同比下降10.72%，风电发电量58.83亿千瓦时，同比增加16.94%，光伏发电量38.17亿千瓦时，同比增加28.05%；上网电量362.85亿千瓦时，同比增加5.51%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率提升，费用率下降，净利率水平上行。2025年上半年，公司毛利率为28.26%，同比增加2.04pct，主要系煤价下降使得燃料成本下降影响。费用率方面，2025年上半年，公司财务费用率、管理费用率分别为6.67%、4.46%，财务费用率同比减少2.23pct，管理费用率同比增加0.23pct，整体费用率水平有所下降。2025年上半年，受毛利率提升及费用率下降影响，公司净利率较2024同期增加3.52pct 至16.49%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 ROE提升，经营性净现金流增幅较大。2025年上半年，由于净利率上行，公司ROE提升，较2024年同期增加2.46pct至8.79%。现金流方面，2025年上半年，公司经营性净现金流为61.49亿元，同比增长41.59%，主要系电费回款增加以及购煤支出减少所致；投资性净现金流流出55.90亿元，同比有所增长，主要系公司继续推进风电、光伏等新能源项目及海外项目，导致投资支出增加；融资性净现金流31.42亿元，同比增长96.70%，主要系为项目投资新增外部借款所致。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 煤电项目建设有序推进，项目建设完成后将推动公司业绩进一步增长。公司百万千瓦优质火电建设进展顺利，漕泾综合能源中心二期2×100万千瓦项目3号、4号锅炉高质量完成首根大板梁吊装，江苏滨海2×100万千瓦扩建项目（滨海三期）5号、6号锅炉开始受热面吊装，外高桥2×100万千瓦扩容量替代项目有序推进。六台百万机组预计2026年后陆续投产，公司在建煤电项目均位于负荷需求高的长三角地区，未来电量有保障，项目投产将驱动公司业绩进一步增长。 新能源项目建设稳步推进，装机容量持续增长。2025年上半年，公司新疆木垒120万千瓦风电项目完成首台风机吊装，甘肃宕昌风电项目、天祝风电项目等多个新能源项目均实现全容量投产，新增新能源装机容量114.82万千瓦，其中新增风电装机容量38.50万千瓦，光伏装机容量76.32万千瓦。截至2025年上半年，公司 新能源装机容量为1233.31万千瓦，其中风电装机容量523.56万千瓦（含海上风电220.24万千瓦）、光伏装机容量709.75万千瓦。未来公司将持续推动新能源项目有序落地，装机容量有望进一步增长。 投资建议：由于财务费用下降及煤价下降影响，上调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为30.7/34.2/35.4亿元（2025-2027年原预测值为26.9/30.1/32.6亿元），分别同比增长49.9%/11.6%/3.3%；EPS分别为1.09、1.22、1.26元，当前股价对应PE为13.5/12.1/11.7X。维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032