2025年中报点评：内生增长&仁和并表带动营收利润双增，自由现金流大增157%

2025年中报点评：内生增长&仁和并表带动营收利润双增，自由现金流大增157% 2025年08月29日 证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师陈孜文 执业证书：S0600523070006chenzw@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：2025H1，公司实现营业收入14.78亿元，同比增长33.07%；实现归母净利润4.00亿元，同比增长49.23% ◼营收利润双增，垃圾焚烧运营毛利率稳定。2025H1公司营收利润双增，主要系仁和环境并表以及新投产浏阳、平江项目贡献增量。分业务来看，1）垃圾焚烧及发电收入3.68亿元（同比+23.77%，占比24.89%），毛利率64.84%（同比+2.6pct）；2）垃圾焚烧发电及污泥协同处理收入3.01亿元（同比+8.51%，占比20.39%），毛利率70.19%（同比-3.36pct）；3）生活垃圾中转处理业务收入3.38亿元（去年同期无，占比22.84%），毛利率52.93%；4）污泥处理、渗沥液、垃圾填埋、飞灰填埋、工业混合油等其他业务收入合计4.71亿元，占比31.87%。经营数据来看，2025H1生活垃圾处理量186.10万吨（同比+10.70%），上网电量8.86亿度（同比+26.21%），吨垃圾上网电量476.27度（同比+9.70%），主要系新项目增量贡献及技改提效；餐厨垃圾收运量为39.51万吨；生活垃圾中转处理量为160.69万吨；工业级混合油销售量1.52万吨。 市场数据 收盘价(元)15.60一年最低/最高价13.62/24.22市净率(倍)1.64流通A股市值(百万元)3,203.24总市值(百万元)12,309.97 基础数据 ◼掌握长沙优质固废资产，积极拓展海外市场。1）国内产能：截至2025H1，公司垃圾焚烧发电处理能力维持1.18万吨/日（入厂），是湖南环保领域龙头企业。2）海外产能：公司积极拓展海外市场，吉尔吉斯在建+筹建产能合计7000吨/日。其中，比什凯克项目垃圾处理规模规划3000吨/日，初期建设规模为1000吨/日，预计2025年底投产；奥什项目垃圾处理规模规划为2000吨/日；伊塞克湖项目垃圾处理规模规划为2000吨/日。伴随项目建设投产，公司将扩大海外垃圾焚烧及绿色能源业务版图，构建“垃圾焚烧发电+蒸汽供热+算力服务”的一体化业务模式。 每股净资产(元,LF)9.49资产负债率(%,LF)34.73总股本(百万股)789.10流通A股(百万股)205.34 相关研究 ◼仁和环境贡献归母净利润29%，公司实现产业链协同互补。2024年底公司收购仁和环境63%股权，标的公司主要从事生活垃圾中转处理、餐厨垃圾收运等，年日均可处理其他垃圾8000吨/厨余垃圾2000吨，实现产业链上下游协同互补。2025H1，仁和环境实现收入5.39亿元（占比公司收入36.49%），净利润1.85亿元（占比公司净利润34.06%），按63%股权计算归母净利润1.17亿元（占比公司归母净利润29.18%）。 《军信股份(301109)：龙出湘江——长沙固废一体化龙头，先发布局垃圾焚烧+IDC》2025-05-30 ◼自由现金流大增157%，长期分红有保障。2025H1公司经营性现金流净额7.24亿元，同比增长59.81%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金3.01亿元，同比提升4.46%；实现自由现金流4.23亿元，同比提升156.74%。2025年4月，公司长期分红规划明确现金分红比例不低于50%，长期分红有保障。 ◼盈利预测与投资评级：受益于湖南长沙区位优势，具备优质固废资产，自由现金流大增+长期分红有保障，仁和环境并表&浏阳、平江项目贡献业绩增量，叠加技改提效增效，我们将2025-2027年公司归母净利润从7.50/7.97/8.41亿元上调至7.69/8.26/8.71亿元，对应PE为16/15/14倍，维持“买入”评级。 ◼风险提示：电价补贴政策风险；特许经营权项目到期风险；应收风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn