坚持多品牌发展，发力整装探索存量市场

公司积极建设多品牌+全品类战略，索菲亚主品牌表现较优，但受下游需求不足影响，2025H1收入41.28亿元，同比-7.09%，工厂客单价下行至22340元。米兰纳持续精耕下沉市场，客单价提升3002元至17285元，2025H1收入1.76亿元，同比-26.53%。司米逐步向整家门店转型，2025H1收入未披露，专卖店135家，同比-26家。华鹤坚持高端定位，2025H1收入0.56亿元，同比-21.13%，专卖店260家，同比-19家。

渠道生态革新，发力整装渠道探索存量市场。公司判断存量房市场将成为增长新引擎，重点开发多业态门店，加强与装企合作。2025H1经销商渠道收入35.39亿元，同比-9.57%，毛利率38.80%，专卖店3484家，同比-18家。整装渠道收入8.52亿元，同比-13.24%，已合作装企270+2425个。大宗渠道收入6.46亿元，同比-11.95%，优质客户收入贡献稳定。

利润率有所承压，2025H1毛利率34.38%（同比-1.38pct），归母净利率7.02%（同比-4.44pct）。费用率方面，期间费用率21.23%（同比+0.38pct），销售/管理/研发费用率分别为9.27%/9.00%/2.67%（同比-0.75pct/+2.03pct/-1.22pct）。2025Q2毛利率35.82%（同比-2.29pct），归母净利率12.23%（同比-1.93pct）。

现金流有所改善，2025H1存货周转天数30.01天（同比-0.92天），应收账款周转天数51.97天（同比+13.33天），应付账款周转天数85.40天（同比+6.66天）。经营性净现金流-1.05亿元（同比+1.96亿元）。

盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为12.5/14.5/16.6亿元，对应PE为10.5X/9.1X/7.9X。

风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。