多品类、全渠道持续发力，整装大家居加速放量

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml 多品类、全渠道持续发力， 整装大家居加速放量 ■事件：4月23日，欧派家居发布2021年度报告。2021年公司实现营业收入204.42亿元，同比增长38.68%；归母净利润26.66亿元，同比增长29.23%；扣非后归母净利润25.10亿元，同比增长29.72%。其中2021Q4当季公司实现营业收入60.40亿元，同比增长20.60%；归母净利润5.52亿元，同比下降9.84%；扣非后归母净利润4.97亿元，同比下降9.38%。 ■衣柜及配套营收突破百亿，木门增长靓丽，大家居持续深化 分品类看，公司将柜类定制延伸至全品类空间定制，以“三高”（研发、颜值、严格）标准引领行业，2021年公司橱柜、衣柜及其配套产品、木门、卫浴分别实现收入75.29/101.72/12.36/9.89亿元，同比增长24.22%/49.53%/60.36%/33.72%。分品牌看，欧派、欧铂丽、欧铂尼分别实现收入174.58/14.26/12.36亿元，同比增长35.62%/65.03%/60.36%。其中，欧铂丽打造传统零售升级+拎包+装企+电商的渠道生态链，并拓展升级为“橱衣木卫+电器+家配”的全品类全房定制；欧铂尼木门业绩快速增长，M6盈利模式效果凸显，V3销售设计化认证项目助力客单值大幅提升，全年完成多场明星巡回直播及顶流主播带货直播，助力接单量超12万单。 ■全渠道布局稳健推进，整装大家居加速放量 分渠道看，2021年公司经销、直营、大宗渠道分别实现收入156.80/5.87/36.73亿元，同比增长40.20%/47.33%/36.92%。其中，欧派橱柜、欧派衣柜、欧派卫浴、欧铂丽、欧铂尼、直营店21年全年净开店52/77/217/61/-44/2家，达2459/2201/805/989/1021/47家。 2021年欧派整装大家居快速发展，年度接单业绩同比增长逾90%，在“两翼并进，全域协同”的战略下，公司推出新品牌“StarHomes星之家”，实现双品牌切入一体化整家定制赛道。同时，公司目前已成功打造大规模非标定制家居智能制造支撑技术平台、工业互联网平台，构建了支持大家居设计、展示和制造一体的全三维信息模型，建立了营销与制造的数据中台、业务中台，数字化、信息化、智能化助推大家居战略加速落地。 ■毛利率短期承压，期间费用管控较好，运营提质增效 21年公司综合毛利率为31.62%，同比下滑3.39pct，主要系公司加大代理商促销补贴支持力度、原材料价格上涨、低毛利配套品业务销量Table_Tit le 2022年04月24日 欧派家居（603833.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 轻工家居 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 159.05元 股价（2022-04-22） 121.06元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 73,743.93 流通市值（百万元） 73,743.93 总股本（百万股） 609.15 流通股本（百万股） 609.15 12个月价格区间 108.98/168.80元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.38 -1.71 -10.73 绝对收益 -1.25 -14.08 -21.88 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn -28%-22%-16%-10%-4%2%8%202 1-04202 1-08202 1-12欧派家居 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml 占比增加等因素所致。期间费用方面，21年公司期间费用率为16.19%，同比下降2.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.78%/5.54%/4.44%/-0.56%，同比分别-1.00/-0.99/-0.30/-0.33pct，费用管控有效缓解净利率下行压力，21年公司净利率为13.03%，同比小幅下滑0.96pct。公司积极优化运营效率，21年公司存货周转率为12.31次，同比提升0.73次；净营业周期2.73天，同比减少4.48天。 ■投资建议：欧派家居作为定制家居领军品牌，多品类、全渠道持续发力，衣柜、木门品类快速发展，整装大家居高速扩张，未来有望进一步提升市场份额。我们预计欧派家居2022-2024年营业收入为242.17、284.11、336.12亿元，同比增长18.47%、17.32%、18.31%；归母净利润为30.32、35.87、43.08亿元，同比增长13.74%、18.31%、20.10%，对应PE为24.3、20.6、17.1，维持买入-A的投资评级。 ■风险提示：市场竞争加剧风险；疫情反复风险；原料价格波动风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 14,739.7 20,441.6 24,217.0 28,411.0 33,612.0 净利润 2,062.6 2,665.6 3,031.8 3,586.9 4,308.0 每股收益(元) 3.39 4.38 4.98 5.89 7.07 每股净资产(元) 19.58 23.65 27.54 32.34 38.51 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 35.8 27.7 24.3 20.6 17.1 市净率(倍) 6.2 5.1 4.4 3.7 3.1 净利润率 14.0% 13.0% 12.5% 12.6% 12.8% 净资产收益率 17.3% 18.5% 18.1% 18.2% 18.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/欧派家居 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 14,739.7 20,441.6 24,217.0 28,411.0 33,612.0 成长性 减:营业成本 9,578.9 13,978.3 16,654.0 19,507.0 22,849.4 营业收入增长率 8.9% 38.7% 18.5% 17.3% 18.3% 营业税费 111.3 142.8 169.9 204.1 237.3 营业利润增长率 14.4% 27.1% 14.4% 18.6% 20.0% 销售费用 1,146.7 1,385.8 1,702.5 1,961.7 2,383.1 净利润增长率 12.1% 29.2% 13.7% 18.3% 20.1% 管理费用 961.2 1,131.4 1,315.0 1,551.2 1,878.9 EBIT DA增长率 22.7% 27.6% 11.0% 15.3% 17.7% 研发费用 699.1 907.8 1,029.2 1,234.6 1,482.3 EBIT增长率 21.6% 29.2% 14.5% 18.1% 20.4% 财务费用 -34.7 -115.5 -96.9 -137.1 -148.3 NOPLAT增长率 14.8% 25.8% 15.1% 17.8% 20.5% 资产减值损失 -8.1 -16.5 -8.2 -10.9 -11.9 投资资本增长率 -19.3% -27.2% -19.9% 10.6% -68.3% 加:公允价值变动收益 21.8 52.3 37.0 44.7 40.8 净资产增长率 24.8% 20.8% 16.4% 17.4% 19.1% 投资和汇兑收益 37.4 20.6 27.5 28.5 25.5 营业利润 2,407.3 3,059.9 3,499.6 4,151.7 4,983.7 利润率 加:营业外净收支 5.4 15.1 12.0 10.8 14.6 毛利率 35.0% 31.6% 31.2% 31.34% 32.02% 利润总额 2,412.7 3,075.0 3,511.7 4,162.5 4,998.4 营业利润率 16.3% 15.0% 14.5% 14.6% 14.8% 减:所得税 350.1 410.8 480.4 576.5 691.8 净利润率 14.0% 13.0% 12.5% 12.6% 12.8% 净利润 2,062.6 2,665.6 3,031.8 3,586.9 4,308.0 EBIT DA/营业收入 19.3% 17.8% 16.7% 16.4% 16.3% EBIT /营业收入 15.7% 14.6% 14.1% 14.2% 14.5% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 135 112 95 73 56 货币资金 4,427.2 6,561.9 9,127.2 11,106.8 17,345.2 流动营业资本周转天数 -27 -47 -46 -36 -36 交易性金融资产 1,960.0 1,677.4 1,714.4 1,759.1 1,799.9 流动资产周转天数 180 172 188 198 216 应收账款 641.1 1,107.3 748.0 1,541.7 1,177.9 应收账款周转天数 14 15 14 15 15 应收票据 194.8 206.1 247.8 316.3 335.8 存货周转天数 20 20 21 21 20 预付账款 84.9 148.3 169.5 187.6 224.3 总资产周转天数 411 372 355 327 321 存货 808.7 1,463.1 1,351.2 1,927.5 1,877.6 投资资本周转天数 169 94 60 48 28 其他流动资产 133.7 78.8 696.1 302.9 359.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 17.3% 18.5% 18.1% 18.2% 18.4% 长期股权投资 15.5 15.5 15.5 15.5 15.5 ROA 10.9% 11.4% 12.4% 13.2% 13.2% 投资性房地产 - 1,334.2 1,334.2 1,334.2 1,334.2 ROIC 26.5% 41.3% 65.3% 96.0% 104.6% 固定资产 6,092.8 6,648.2 6,080.6 5,513.1 4,945.5 费用率 在建工程 1,538.0 347.5 347.5 347.5 347.5 销售费用率 7.8% 6.8% 7.0% 6.9% 7.1% 无形资产 1,464.2 1,064.4 1,018.6 972.7 926.9 管理费用率 6.5% 5.5% 5.4% 5.5% 5.6% 其他非流动资产 1,482.7 2,740.0 1,562.7 1,874.8 2,024.8 研发费用率 4.7% 4.4% 4.3% 4.3% 4.4% 资产总额 18,843.6 23,392.7 24,413.2 27,199.7 32,714.3 财务费用率 -0.2% -0.6% -0.4% -0.5% -0.4% 短期债务 1,626.6 2,389.1 - - - 四费/营业收入 18.8% 16.2% 16.3% 16.2% 16.6% 应付账款 1,727.5 2,686.1