2025Q2收入及净利润降幅扩大，持续释放需求压力

优于大市 2025Q2收入及净利润降幅扩大，持续释放需求压力 核心观点 公司研究·财报点评 食品饮料·白酒Ⅱ 2025Q2收入、净利润降幅环比扩大，进一步释放需求压力。2025H1公司实现营业总收入31.60亿元/同比-16.9%，归母净利润11.30亿元/同比-18.2%；其中25Q2营业总收入11.13亿元/同比-24.1%，归母净利润3.02亿元/同比-35.2%。 证券分析师：张向伟证券分析师：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cnzhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001S0980525070005 2025Q2安徽省内需求压力增加，预计洞藏系列销售表现好于整体。分产品看，2025Q2中高档白酒（洞藏、金银星）收入8.17亿元/同比-23.6%，普通白酒（百年迎驾贡等）收入2.10亿元/同比-32.9%。第二季度受政策影响各消费场景需求均下滑较多，公司主销品价位偏低，洞6/洞9在100-200元价位仍有低速走量，预计下滑幅度小于整体；洞16及以上预计销售承压。金银星、百年迎驾贡（省外为主）在需求普降背景下延续2025Q1下滑趋势。分区域看，2025Q2省内收入7.30亿元/同比-20.3%，省外收入2.96亿元/同比-36.4%；洞藏系列在省内消费者和渠道基础相对扎实，下滑幅度较小。分渠道看，2025Q2批发代理收入9.44亿元/同比-27.4%，直销(含团购)收入0.82亿元/同比+1.5%；公司渠道结构以中小商和终端烟酒店为主，坚持渠道低库存运作，经销渠道下滑幅度较大反映省内白酒需求压力增加。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价46.13元总市值/流通市值36904/36904百万元52周最高价/最低价80.19/37.79元近3个月日均成交额371.32百万元 需求压力下公司以促进动销、纾压渠道为主，2025Q2利润率及现金流略有承压。公司对上年同期报表追溯调整，2025Q2毛利率同比-2.62pcts，预计各价位内部产品结构略有下降，买赠促销、消费者开瓶红包等市场费用投入力度也有加大，销售费用率同比+3.43pcts，毛销差同比-6.1pcts。2025Q2税金/管理费用率同比+0.2/+2.0pcts。2025Q2销售收现12.78亿元/同比-18.1%，下滑幅度小于收入端；经营性现金流-1.79亿元/同比多减1.44亿元；截至第二季度末合同负债4.40亿元/环比-0.16亿元/同比-4.7%，公司积极为渠道纾压，主动放缓经营节奏以维护渠道良性。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：展望下半年，需求复苏仍具有不确定性，各消费场景销售表现有待中秋国庆旺季验证节奏；我们预计大众价位复苏或先于政商务场景，洞藏系列大单品价位相对偏低、品牌自点率提升、渠道低库存运作，叠加第三季度步入同比低基数期，2025H2收入及净利润下滑幅度环比预计收窄；但全年经营仍有较大压力，下调此前收入及净利润预测：预计2025-2027年公司收入62.3/65.7/72.0亿元，同比-15.1%/+5.4%/+9.7%（前值同比+0.8%/+6.2%/+7.5%）；归母净利润21.4/23.0/25.8亿元，同比-17.4%/+7.4%/+12.4%（前值同比+1.3%/+7.8%/+9.8%），当前股价对应25/26年17.6/16.4倍P/E。考虑到洞藏系列仍处于势能释放期，产品端均衡布局和渠道端精耕拓展仍有空间，中长期伴随省内消费升级也有产品结构提升趋势，公司收入及利润增长仍有动能，维持“优于大市”评级。 相关研究报告 《迎驾贡酒（603198.SH）-2024Q4+2025Q1中低档酒降速调整，省内洞藏系列势能延续》——2025-04-30《迎驾贡酒（603198.SH）-第三季度主动降速释放渠道压力，蓄力新财年》——2024-10-30《迎驾贡酒（603198.SH）-第二季度净利润同比增长28%，洞9延续较快增长》——2024-08-18《迎驾贡酒（603198.SH）-经营节奏稳健，洞9或接棒增长》——2024-06-02《迎驾贡酒（603198.SH）-一季度收入增长21%，洞藏系列延续增长》——2024-04-29 风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；低档酒表现不及预期等。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 风险提示 宏观经济及白酒需求复苏不及预期；渠道库存增加导致批价波动；食品安全问题等。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032