老品调整去库，新品上市催化

其他酒2025年08月27日 推荐（维持）目标价：30元当前价：28.81元 百润股份（002568）2025年中报点评 老品调整去库，新品上市催化 事项： 华创证券研究所 ❖公司公布2025年半年报。25年上半年实现营业总收入14.9亿元，同减8.6%，归母净利润3.9亿元，同减3.3%；单Q2来看，营业总收入为7.5亿元，同减9.0%，归母净利润2.0亿元，同减10.9%。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 评论： 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 ❖预调酒调整延续，威士忌仍待放量，Q2收入下滑高单。Q2公司整体收入下滑高单，基本延续Q1趋势。分业务看，2025年上半年酒类产品/食用香精/其他业务收入分别实现13.0/1.7/0.2亿元，同比-9.4%/-3.9%/+6.3%，其中酒类产品下滑幅度较大，预计主要系预调酒业务受外部需求疲软、渠道库存去化等影响承压延续，而威士忌业务初步开始铺货、贡献收入较少。分渠道看，25H1线下/数字零售渠道收入分别实现13.1/1.5亿元，同比-9.6%/-0.6%，线上基本企稳，预计主要系预调酒梳理到位及威士忌贡献部分增量。 证券分析师：严晓思邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com执业编号：S0360524070015 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 ❖毛销差小幅收缩，叠加管理费用率及税收增加，Q2盈利水平略降。单Q2来看，公司毛利率同比-0.8pcts至71.0%，预计与产品结构变化和规模效应减弱有关，公司销售费用率同比-0.4pcts至19.2%控制得当，毛销差小幅下行。此外，由于员工薪酬和折旧摊销增加，Q2管理费用率同比+1.6pcts至8.0%；香精业务经营主体切换、高新技术认证税优阶段性变化，故有效税率同比+5.1pcts亦对利润形成拖累。而受益于政府补助增加，其他收入占总收入比重同比+4.5pcts则抵消部分影响。综上，25Q2公司归母净利率同比-0.6pcts至27.6%。 公司基本数据 总股本(万股)104,936.90已上市流通股(万股)72,275.83总市值(亿元)302.32流通市值(亿元)208.23资产负债率(%)41.18每股净资产(元)4.4712个月内最高/最低价29.76/15.71 ❖预调酒有望逐步改善，威士忌长期主义打造标杆，建议紧盯新品催化。分业务看，H1公司预调酒主业库存逐步降低，预计当下已处于较健康水平，同时6月起积极储备推出“微醺果冻起泡酒”、“轻享”等新品，Q3相关营销活动落地、渠道铺货叠加基数较低，主业收入表现有望逐步向好。而威士忌业务方面，公司以“占位高端烈酒、成为本土威士忌龙头”为目标，当前产能布局及木桶储备优势突出，持续储备之下当前新品SKU已有10个以上，并秉持长期主义，酒旅&餐酒融合、社交媒体等多管齐下推进消费者教育，建议持续关注铺货动销进展。 ❖投资建议：Q2调整延续，紧盯新品销售及库存变化，维持“推荐”评级。考虑到Q2预调酒调整延续且威士忌贡献较小，我们下调25-27年盈利预测至7.9/9.1/10.5亿元（原预测为8.2/9.6/11.2亿元），对应PE分别38/33/29X。考虑到中长期看公司预调酒赛道龙头地位突出、威士忌有望成为国产标杆，且当前库存较为健康，相关新品铺货动销有望催化，我们维持目标价30元与“推荐”评级，建议紧盯新品销售及库存变化。 ❖风险提示：预调酒新品放量不及预期，威士忌渗透不及预期，消费力承压，成本大幅上行。 相关研究报告 《百润股份（002568）深度研究报告：酒类多元化探索者，威士忌扬帆起航》2025-06-29 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严晓思 上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所