结算和计提节奏导致盈利承压，销售拿地仍优于行业平均

优于大市 结算和计提节奏导致盈利承压，销售拿地仍优于行业平均 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 房地产·房地产开发 归母净利润同减近九成。2025上半年公司实现营业收入533.7亿元，同比下降23.5%；归母净利润2.1亿元，同比下降89.7%。公司收入下降的原因主要是上下半年结转节奏分布不均匀，公司归母净利润下降的主要原因是计提资产减值及公允价值约20亿元（2024年共49亿元）。 证券分析师：任鹤010-88005315renhe@guosen.com.cnS0980520040006 证券分析师：王粤雷0755-81981019wangyuelei@guosen.com.cnS0980520030001 证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 销售拿地优于行业平均。2025上半年公司实现总销售面积535万平方米，同比下降10%；实现总销售金额1222亿元，同比下降3%，位居全行业TOP2，公司销售增速显著优于行业平均水平。在公司的操盘销售中，自投销售803亿元，归属公司权益金额为539亿元。上半年，公司首开高效，溢价凸显，其中上海潮鸣东方整盘溢价预计6.5亿元，利润率较交底水平提升7.6pct。公司聚焦高能级城市，一、二线销售额占比高达86%，回款率达94%，继续维持高位。分区域看，公司长三角区域占销售总额的69%。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价10.14港元总市值/流通市值25752/25752百万港元52周最高价/最低价13.32/5.36港元近3个月日均成交额122.25百万港元 2025上半年公司新增项目35个，新增建面355万平方米，对应新增货值907亿元，位居行业TOP3。公司新增土储中，杭州占比47%，一二线城市占比87%，在深耕核心城市的同时，适度扩展投资面。截至2025上半年末，公司土储总货值4518亿元，总建筑面积2724万平方米，其中可售权益建筑面积1181万平方米，按区域看，公司土储一二线城市占比80%。 现金储备充裕，财务稳健。截至2025上半年末，公司货币资金668亿元，除去预售监管及受限资金仍有395亿元，现金短债比为2.9倍，现金流保持稳健。公司债务结构合理，一年内到期债务232亿元，银行借款占比82%，平均融资成本3.4%，创下新低。 风险提示：市场下行超预期、行业政策不及预期、公司销售及结算进度不及预期、毛利率不及预期。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 投资建议：根据公司结算节奏，我们小幅下调公司25、26年的收入预测为1403/1287亿元（原值1421/1464亿元），并对公司计提减值幅度和毛利率表现进行审慎估计，预计公司25、26年归母净利润分别为10/11亿元（原值17/18亿元），EPS分别为0.40/0.45元，对应当前股价PE分别为20.8/18.8倍，维持“优于大市”评级。 《绿城中国（03900.HK）-业绩承压，销售拿地优于行业平均》——2025-04-07《绿城中国（03900.HK）-核心净利增长，销售权益提升》——2024-08-28《绿城中国（03900.HK）-业绩稳健，持续聚焦》——2024-03-25《绿城中国（03900.HK）-持续巩固一二线核心地位，权益占比提升》——2023-08-28 归母净利润同减近九成。2025上半年公司实现营业收入533.7亿元，同比下降23.5%；归母净利润2.1亿元，同比下降89.7%。公司收入下降的原因主要是上下半年结转节奏分布不均匀，公司归母净利润下降的主要原因是计提资产减值及公允价值约20亿元（2024年共49亿元）。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 销售拿地优于行业平均。2025上半年公司实现总销售面积535万平方米，同比下降10%；实现总销售金额1222亿元，同比下降3%，位居全行业TOP2，公司销售增速显著优于行业平均水平。在公司的操盘销售中，自投销售803亿元，归属公司权益金额为539亿元。上半年，公司首开高效，溢价凸显，其中上海潮鸣东方整盘溢价预计6.5亿元，利润率较交底水平提升7.6pct。公司聚焦高能级城市，一、二线销售额占比高达86%，回款率达94%，继续维持高位。分区域看，公司长三角区域占销售总额的69%。 2025上半年公司新增项目35个，新增建面355万平方米，对应新增货值907亿元，位居行业TOP3。公司新增土储中，杭州占比47%，一二线城市占比87%，在深耕核心城市的同时，适度扩展投资面。截至2025上半年末，公司土储总货值4518亿元，总建筑面积2724万平方米，其中可售权益建筑面积1181万平方米，按区域看，公司土储一二线城市占比80%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 现金储备充裕，财务稳健。截至2025上半年末，公司货币资金668亿元，除去预售监管及受限资金仍有395亿元，现金短债比为2.9倍，现金流保持稳健。公司债务结构合理，一年内到期债务232亿元，银行借款占比82%，平均融资成本3.4%，创下新低。 风险提示：市场下行超预期、行业政策不及预期、公司销售及结算进度不及预期、毛利率不及预期。 投资建议：根据公司结算节奏，我们小幅下调公司25、26年的收入预测为1403/1287亿元（原值1421/1464亿元），并对公司计提减值幅度和毛利率表现进行审慎估计，预计公司25、26年归母净利润分别为10/11亿元（原值17/18亿元），EPS分别为0.40/0.45元，对应当前股价PE分别为20.8/18.8倍，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032