期权策略详解（下）：如何选择期权产品

证券研究报告|私募基金专题报告 如何选择期权产品 期权策略详解（下） 投资要点 分析师：程秉哲分析师登记编码：S0890522110001电话：021-20321297邮箱：chengbingzhe@cnhbstock.com 在前两篇报告中，我们通过拆解一份期权合约理解了其价格变动背后的驱动因素，学习了构建期权交易策略的简单方法。投资者除去直接下场买卖期权合约外，还可以选择把专业的事情交给专业的人来做，购买私募期权策略产品。但是由于期权产品实操往往更加复杂，管理人很容易通过选择性披露信息的方式对策略和业绩进行粉饰，或者利用期权对风险收益的腾挪画出阶段性的亮眼业绩，因此需要对管理人和期权策略产品进行仔细甄别。 分析师：张帅分析师登记编码：S0890524080001电话：021-20321077邮箱：zhangshuai564576@cnhbstock.com 国内市场期权策略产品大致可为买权类、卖权类、套利类、做市类、场外类等。买权类的核心是做多波动率，特点是低胜率、高赔率。卖权类策略通过卖出期权赚取稳定的时间价值，这是典型的高胜率策略。期权套利策略，旨在利用期权的不合理定价或统计规律来获利。高频做市策略通过在买卖同时挂单为市场提供流动性，赚取低买高卖的价差和手续费返。利用场外期权定制雪球或DCN产品也是当前较为成熟的方案。除高频做市和场外期权策略外，绝大多数产品，其实是将上述策略进行组合的复合策略。 销售服务电话：021-20515355 相关研究报告 期权策略管理人的核心能力在于风险管理，而这需要经验的积累，因此一份经历过市场牛熊考验的长期业绩记录至关重要。此外管理人应当言行一致，清晰地阐述其策略的风险收益来源，并在实际运作中严格遵守。对于投资者而言，则首先需要降低过高的预期，因为看起来过于美好的净值曲线背后几乎都隐藏着投资者暂时看不见的风险。其次每个人的资金情况和风险承受能力都不同，因此关键在于找到与自己当前投资需求和市场看法相匹配的产品。 1、《如何构建期权交易策略—期权策略详解（中）》2025-07-252、《如何读懂一份期权合约—期权策略详解（上）》2025-07-043、《如何合理化配置ETF套利策略？—ETF套利策略详解（下）》2025-06-134、《ETF套利策略究竟在赚什么钱？—ETF套利策略详解（上）》2025-06-045、《可转债投资中如何实现绝对收益型策 略 ？— 华 宝 聚 合 系 列 科 普 文 章 》2025-05-22 风险提示：本报告不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议；本报告涉及私募基金相关内容，若您非合格投资者，请勿阅读本报告。 内容目录 1.主流期权策略分类......................................................................................................................................................................32.期权策略投资要点......................................................................................................................................................................33.风险提示.......................................................................................................................................................................................4 图表目录 在前两篇报告中，我们通过拆解一份期权合约理解了其价格变动背后的驱动因素，学习了构建期权交易策略的简单方法。投资者除去直接下场买卖期权合约外，还可以选择把专业的事情交给专业的人来做，购买私募期权策略产品。但是由于期权产品实操往往更加复杂，管理人很容易通过选择性披露信息的方式对策略和业绩进行粉饰，或者利用期权对风险收益的腾挪画出阶段性的亮眼业绩，因此需要对管理人和期权策略产品进行仔细甄别。 1.主流期权策略分类 国内市场期权策略产品大致可为买权类、卖权类、套利类、做市类和场外等。 买权类的核心是做多波动率，这类策略持续支付权利金作为“保费”，去博取市场发生剧烈波动时的高额回报，特点是低胜率、高赔率，大部分时间里业绩会因时间价值损耗而缓慢下滑，在市场超预期涨跌时业绩弹性较大。这类策略是防范“黑天鹅”事件的有效工具，在投资组合中扮演着风险对冲的保险角色，具有重要的配置价值。利用2025年7月25日发布的《如何构建期权交易策略—期权策略详解（中）》中的跨式组合或蝶式组合均可构建买权策略，不过在产品化过程中期权合约选择和移仓换月存在更多细节，此外还可以通过日常对持仓的高抛低吸来赚取收益，努力覆盖持续支付的权利金成本。 第二类是与之相对的卖权类策略。管理人通过卖出期权，做空波动率，赚取稳定的时间价值。这是典型的高胜率策略，能够在大部分市场环境下持续积累收益，但其弱点在于，一旦市场出现极端不利行情，策略将面临巨大的回撤。这是对胜率和赔率的取舍，卖权策略选择了前者，从市场偏好来看，这样的高胜率策略仍是主流。利用跨式组合或蝶式组合同样可以构建出最简单的卖权策略，卖权类产品首先需要解决的就是对极端风险的应对，不过阶段性回撤往往是做空波动率策略的宿命，即使管理人的策略在不断进化，仍时有管理人因为亏损给投资者道歉的情况。 除此之外，还有更复杂的期权套利策略，旨在利用期权的不合理定价或统计规律来获利，但是不一定就优于前两种策略。首先真正的无风险套利机会非常少，不合理定价往往是流动性匮乏或市场情绪导致的，虽然理论上最终会消除，但是可能会持续较长时间，统计规律更是有失效的风险。而且深入剖析，许多套利策略的盈利来源依然可以归结为某种形式的卖权，因为波动率往往脉冲式上升后持续下降，那么波动率下降就是一个大概率会发生的统计规律。 高频做市策略则是更专业的领域，通过在买卖同时挂单为市场提供流动性，管理多空净持仓在0附近，尽量避免承担市场风险，最终赚取低买高卖的价差和手续费返还，比较依赖做市牌照。此外利用场外期权定制雪球或DCN产品也是当前较为成熟的方案。除高频做市和场外期权策略外，绝大多数产品，其实是将上述策略进行组合的复合策略。 2.期权策略投资要点 期权策略管理人的核心能力在于风险管理，而这需要经验的积累，因此一份经历过市场牛熊考验的长期业绩记录至关重要。此外管理人应当言行一致，清晰地阐述其策略的风险收益来源，并在实际运作中严格遵守。例如在一个波动率极低、卖权策略“性价比”很差的市场环境中，大部分审慎的管理人会选择降低仓位。但是因为波动率低本身意味着市场变盘可能性小，有些管理人可能会选择提高保证金使用率，卖出更多的合约。这种行为究竟是艺高人胆大，还是不负责任的赌博行为，就需要投资者辨别其是否做好了应对措施。 对于投资者而言，则首先需要降低过高的预期，因为看起来过于美好的净值曲线背后几乎都隐藏着投资者暂时看不见的风险。期权策略产品是一种丰富收益来源、优化投资组合风险结构的工具，但很难成为通往超额收益的捷径。其次每个人的资金情况和风险承受能力都不同， 因此关键在于找到与自己当前投资需求和市场看法相匹配的产品，例如更倾向于高胜率策略还是高赔率策略产品。在追求产品的超额收益之前，先追求产品在适应的行情下表现符合预期，这或许就是一种简单有效的投资方式。 3.风险提示 本报告不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议；本报告涉及衍生品和私募基金相关内容，若您非合格投资者，请勿阅读本报告。 分析师承诺 本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体建议或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 风险提示及免责声明 ★ 华宝证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格。 ★ 市场有风险，投资须谨慎。 ★ 本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 ★ 本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的独立判断。本公司不保证本报告所载的信息于本报告发布后不会发生任何更新，也不保证本公司做出的任何建议、意见及推测不会发生变化。 ★ 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 ★ 本公司秉承公平原则对待投资者，但不排除本报告被他人非法转载、不当宣传、片面解读的可能，请投资者审慎识别、谨防上当受骗。 ★ 本报告版权归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何组织或个人不得对本报告进行任何形式的发布、转载、复制。如合法引用、刊发，须注明本公司出处，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 ★ 本报告对基金产品的研究分析不应被视为对所述基金产品的评价结果，本报告对所述基金产品的客观数据展示不应被视为对其排名打分的依据。任何个人或机构不得将我方基金产品研究成果作为基金产品评价结果予以公开宣传或不当引用。 适当性申明 ★ 根据证券投资者适当性管理有关法规，该研究报告仅适合专业机构投资者及与我司签订咨询服务协议的普通投资者，若您为非专业投资者及未与我司签订咨询服务协议的投资者，请勿阅读、转载本报告。