市场持续调整，关注下跌过程中出现的投资机会
市场持续调整，关注下跌过程中出现的投资机会 市场点评： 分化行情显著，确定性获得显著溢价 今年以来A股市场表现分化较为明显，根据万得数据显示，截至5月12日，在3032只2017年1月1日之前上市的股票中，今年以来上涨的仅有607只，比例约为20%，28个申万一级行业中，仅有7个行业整体录得上涨，占比为25%，其中仅家电和食品饮料两个行业的涨幅比较显著。风格方面，中小盘偏成长性板块表现低迷，而大盘价值型股票整体表现占优。 用“二八行情”来形容近期市场行情走势一点都不为过，虽然A股市场整体的赚钱效应似乎不强，但我们可以明显的感觉到市场较若干年之前更为健康和理性。首先，资本市场的重要作用之一就是资源的合理分配，通过资本市场合理的机制将资源更多地分配给具有创新意识、具有较强社会责任意识、能够为股东带来持续回报的公司，使得公司及其股东获得双赢，最有代表性的就是一些行业的龙头公司。其次，在正常的情况下，投资者整体是风险厌恶型的，资金有规避不确定性的倾向，从而带来确定性溢价，这也对应着目前市场上那些经营稳健、业绩稳定的公司受到更多的关注，那些只会讲故事、套概念的公司转而逐渐失宠。 虽然A股历史较发达市场较短，但投资中的一些普遍真理同样合适于A股，经历了若干年价格大幅上涨的中小创板块目前正经历估值回归的去泡沫过程，而之前被市场忽视冷落的白马价值股的估值中枢在不断抬升，均值回归显示出没有一直上涨/下跌的行业或板块。另外，对于资金集中较为拥挤的地方，需要多一份冷静审慎，历史经验表明，越是被一致看好，资金扎堆拥挤的地方，潜在风险往往也在不断的聚集，投资的性价比也往往在下降。 基金经理论市：市场持续调整，关注下跌过程中出现的投资机会 A股市场主要指数上周以下跌为主，但也表现出不同风格之间的分化，其中上证综指跌幅为0.63%，深证成指跌幅为2.36%，沪深300 指数微涨0.08%，中小板指下跌1.39%，创业板指跌幅为2.40%。值得一提的是上证50，在银行和保险的带动下，上周录得涨幅为2.36%。分行业板块看，上周仅有银行及非银金融两个板块整体上涨，其余各行业均显著下跌，其中跌幅较大的有国防军工、综合、建筑材料和电气设备等。 整个市场的运行还是以金融安全整治为主线展开。新华社连发7篇评述对习总书记“金融安全”讲话进行权威解读，各大监管机构都出台了相应措施。虽然，为稳定市场预期，近期政策风向已经出现有所调整的迹象，从央行MLF操作，到银监证监的表态。我们认为监管趋紧的大方向并没有改变。 值得注意的是，在近期市场持续调整背景下，产业资本增持意愿有所上升，最近大股东和高管连续两周出现净增持。从估值上看，A股市场估值已经回落至历史均值偏低水平，在市场泥沙俱下的情况下，积极寻找被错杀的股票，关注跌出来的机会。 专栏：城投债置换仍是一场博弈 5月3日，财政部、发改委等六部委联合发布《进一步规范地方府举债融资行为的通知》(即50号文)，规范地方政府举债融资行为。一方面，较以往政策内容不同之处，50号文多涉及融资担保行为，意在将地方政府的隐性担保推进转化为市场化的显性担保，同时提出重点监管PPP变相融资行为。另一方面， 50号文可以看作是2014年43号文和2016年88号文的推进，对地方政府的行为规范做出了更加细节性的规定和指导，这将加速城投平台和地方政府的“分离”。 与此同时，近期几家城投公司案例被市场热议，来自城投债的置换估值风险和兑付风险一再被提及。“12伊旗城投债”市场估值净价已经低于债券剩余面值，同时并未纳入地方政府债务，债券的兑付成功是持有人理智的选择，其提前偿还是“非典型”;上市公司铁岭新城经营业绩和现金流表现不佳，在2016年报发布后被“ST”，其发行的“14铁岭债”在2017年3月6回售，仅凭其自身经营性现金流偿还难度较大，但最终通过其他途径筹齐资金顺利回售;“13汝城水电债”发布公告，计划于5月26日召开债券持有人会议商议债务提前置换事宜，置换价格为“公告日2017 年5 月5 日前20 个交易日中债估值到期收益率均值6.0452%”，若议案通过，将成为继“14富阳债02”之后第二只参考债券估值置换的城投债。 “14富阳债02”的提前置换在事后看来仍有几点要注意：(1)此债务并非通常市场讨论的地方政府债务置换范畴，而是企业对债务的自发提前偿还，通过债务偿还可以将担保土地释放作他用，在此债项置换前企业已将“14富阳债01”担保土地置换，并在债项置换成功后推进其他债项的置换;(2)本案例仍对债务置换方式有重要影响，此债置换前一段时间市场仍对按面值置换较为担心，此后市场多数投资人对置换风险有一定程度缓和的认识;(3)置换价格仍是风险所在，此债项置换的价格是公司发布召开持有人会议当天公告中提及的，“2017年3月27日前20个交易日中债估值到期收益率均值4.6829%”，而在3月初的成交记录中，市场上仍有4.20%左右的成交价格，其买入方将承受一定的损失。 笔者对后市城投债置换有几点思考：(1)对城投债的资质审查仍不能放松，性价比仍是需要注意的地方，按现有案例来看置换价格均是公告当天发布的短期内均价，若投资者低于估值过多直接成交，有可能存在“踏空”的风险;(2)置换价格不再像以往“直接按面值置换”那样悲观，政府也开始考虑估值和市场公允价格问题，但债市的调整使得估值也不再那么有吸引力;(3)在债市持续调整、情绪低迷的时期内，对发行人来讲集中推进置换阻力可能更小，投资人也需要注意债务集中置换的应对措施。 (本专栏文章作者：摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 唐海亮)
