速腾聚创(02498 HK)：机器人业务成为新增长引擎

Equity Research[Table_Title]Company Report:ROBOSENSE (02498 HK) 公司报告：速腾聚创(02498 HK) Company Report我们维持“买入”评级，并将目标价上调至46.40港元。速腾聚创（“公司”）在2025年第二季度用于机器人及其他的激光雷达产品业务收入增长强劲，而用于ADAS应用的激光雷达产品业务收入增长温和。因此，我们将2025-2027年的收入预测分别调整为人民币24.46亿元（-6.8%）/人民币37.56亿元（+2.4%）/人民币52.27亿元（+5.2%）。我们预计经调整净利润将在2025年第四季度转为正值。我们的目标价基于SOTP 2026年EV/S估值，其中ADAS业务为2.0倍，机器人及其他业务为10.0倍，得出2025-2027年EV/S倍数分别为8.4倍/ 5.5倍/ 3.9倍。我们将估值方法改为使用2026年倍数，以更准确地捕捉公司快速发展的机器人领域的增长。 评级：买入(维持) 报告公司的机器人及其他业务收入同比翻了三倍，得益于E1R和Airy产品在割草机器人、无人配送、人形机器人等多个市场的突破。公司在割草机器人市场的合作伙伴涵盖全球前五大割草机制造商，订单量已达七位数。在无人配送领域，公司已与美团、新石器、白犀牛、COCO Robotics以及北美两大头部配送平台达成合作。在人形机器人领域，公司已与包括宇树科技、越疆在内的20多家领先的人形机器人公司合作。鉴于该市场的潜力、机器人细分市场的强劲购买力以及速腾聚创合作伙伴的质量，我们认为该市场未来将实现显著增长。 Equity Research Report证券研究公司ADAS业务收入在季度内大幅回升，主要由于2025年第一季度量产定点订单转化为收入较少。然而，ADAS业务收入未达到我们预期的人民币3.86亿元，主要由于EMX激光雷达在2025年第三季度量产，而非我们预测的2025年第二季度。2025年第二季度总收入为人民币2.71亿元，同比下降10.5%，环比增长18.6%。用于ADAS应用的激光雷达产品销量为12.38万台，同比增长4.6%。用于ADAS应用的激光雷达产品平均售价为人民币2,193元，同比下降-14.4%，环比下降-7.3%，该分部毛利率环比增长4.4个百分点至19.4%。平均售价下降和毛利率上升是由于产品组合中纳入了较新的MX和EMX产品，这些产品售价较低，但由于生产成本较低，利润率较高。降低激光雷达价格的关键创新在于将核心接收系统和回波特征识别功能集成到单颗SPAD-SOC芯片中，从而精简链路，降低功耗，增强信号的完整性与一致性，从而降低了每个激光雷达的原材料成本。我们预计，随着EMX激光雷达的量产和交付，2025年下半年的收入将大幅增长。 催化剂：财务报告验证了公司用于机器人的激光雷达产品的批量交付。 Machinery Sector风险：行业竞争加剧导致机器人平均售价和/或市场份额增长低于预期。 财务报表及比率 个股评级标准 参考基准:香港恒生指数 评级区间: 6至18个月 行业评级标准 参考基准:香港恒生指数评级区间: 6至18个月 利益披露事项 (1)分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。(2)分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。(3)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上。(4)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司在过去12个月内有与本研究报告所评论的速腾聚创科技有限公司、美团及深圳市越疆科技股份有限公司存在投资银行业务的关系。(5)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司有,或将会为本研究报告所评论的美团进行庄家活动。(6)没有任何受聘于国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司的个人担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。没有任何国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司有联系的个人为本研究报告所评论的发行人的高级人员。 免责声明 本研究报告并不构成国泰君安证券(香港)有限公司(“国泰君安”)对购入、购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安与其集团公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。 国泰君安的销售人员，交易员和其他专业人员可能会口头或书面提供与本研究报告中的观点不一致或截然相反的观点或投资策略。国泰君安的资产管理和投资银行业务团队亦可能会做出与本报告的观点不一致或截然相反的投资决策。 本研究报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安不会对该等资料的准确性和完整性做出任何承诺。本研究报告中可能存在一些基于对未来政治和经济状况的某些主观假定和判断而做出的前瞻性估计和预测，而政治和经济状况具有不可预测性和可变性，因此可能具有不确定性。投资者应明白及理解投资之目的和当中的风险，如有需要，投资者在决定投资前务必向其个人财务顾问咨询并谨慎抉择。 本研究报告并非针对且无意向任何隶属于或位于某些司法辖区内之人士或实体发布或供其使用，如果此等发布、公布、可用性或使用会违反该司法辖区内适用的法律或规例、或者会令国泰君安或其集团公司因而必须在此等司法辖区范围内遵守相关注册或牌照规定。 ©2025国泰君安证券(香港)有限公司版权所有，不得翻印香港中环皇后大道中181号新纪元广场低座27楼电话(852) 2509-9118传真(852) 2509-7793网址: www.gtjai.com