2025年半年报点评：业绩持续快速增长，周期成长属性凸显

业绩持续快速增长，周期成长属性凸显 2025年08月26日 ➢事件：公司发布2025年半年报，业绩继续快速增长。2025H1，公司实现营收约372亿元，同比增长23.78%，归母净利润27.11亿元，同比增加62.26%；扣非归母净利润25.87亿元，同比增加47.68%。2025Q2，公司实现营收约194亿元，同比增长28.28%，环比增长8.48%，实现归母净利润14.59亿元，同比增长27.04%，环比增长16.51%；扣非归母净利13.60亿元，同比增长14.89%，环比增长10.89%。 推荐维持评级当前价格：48.14元 ➢量：镍项目持续稳产超产。1）镍：华飞和华越项目持续超产（超产幅度约30%），25H1预计MHP产量达12万吨，同比增长超40%，25H1镍产品出货量13.94万吨，同比增长83.91%；2）铜：25H1铜产品同比小幅下降，主要系自产铜量逐步下滑；3）钴：25H1钴产品出货量2.08万吨，同比下降9.89%，主要系公司看好钴价后续涨势调整销售策略；4）锂：25H1碳酸锂产量保持平稳；5）正极材料：25H1三元正极材料出货量3.96万吨，同比增长17.68%，超越市场平均增速，其中超高镍9系产品占比提升至六成以上，公司三元正极材料出口量占中国三元正极总出口量的57%；6）前驱体：三元前驱体出货量4.21万吨，因主动减少部分低盈利产品出货，优化产品结构，较去年同期有所下滑。 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@mszq.com 分析师李挺执业证书：S0100523090006邮箱：liting@mszq.com ➢价：刚果金政策扰动推动钴价环比显著修复，镍价环比小幅下行但底部明确。2025Q2，公司主要产品价格铜（上期所）/MB钴/LME镍/前驱体（6系）/正极材料（三元6系）/碳酸锂（电池级）分别为7.77万元/吨、15.80美元/磅、15348美元/吨、8.07万元/吨、13.04万元/吨、6.52万元/吨，环比分别变动+0.03万元/吨、+3.98美元/磅、-454美元/吨、+0.96万元/吨、+0.60万元/吨、-1.06万元/吨。印尼政策频出拖底镍价，镍价走势预计易涨难跌，刚果（金）暂停钴原料出口刺激钴价中枢上行，伴随行业库存持续下滑，供给紧张局面有望驱动钴价中枢持续上行，公司深度受益。 相关研究 1.华友钴业（603799.SH）2024年年报及2025年一季报点评：业绩创新高，“四重底”成长可期-2025/04/212.华友钴业（603799.SH）动态报告：珍惜“四重底”-2025/03/083.华友钴业（603799.SH）2024年三季报点评：Q3业绩超预期，一体化优势显现-2024/10/204.华友钴业（603799.SH）2024年半年报点评：华飞镍产品放量，助推业绩环比显著增长-2024/08/245.华友钴业（603799.SH）2023年年报及2024年一季报点评：价格下行拖累业绩，一体化优势待显-2024/04/26 ➢项目建设稳步推进，打造高质量业务布局。上游资源端：1）镍：在印尼，公司新增参股2个红土镍矿，镍钴资源储备进一步增厚；年产12万吨镍金属量的Pomalaa湿法项目开工建设，年产6万吨镍金属量的Sorowako湿法项目前期准备工作有序推进，波马拉园区展开建设。2）锂：在津巴布韦，通过补充勘探，Arcadia锂矿保有资源量从150万吨碳酸锂当量增加至245万吨，品位提升至1.34%；项目生产运营指标不断优化，生产成本持续下降；年产5万吨硫酸锂项目进入设备安装阶段，预计年底建设完成，项目建成后将充分发挥矿冶一体化优势，进一步降低锂盐生产成本。下游锂电材料端：印尼华能5万吨三元前驱体一期项目实现批量供货，为进入北美市场奠定基础；匈牙利正极材料一期2.5万吨项目顺利推进，预计年内建成，助力公司深度嵌入欧洲电动汽车产业链，抢占欧洲乃至全球锂电产业链市场先机。 ➢投资建议：公司上游资源布局完善构建坚实护城河，下游锂电材料与国际资源和汽车巨头深度绑定，目前“四重底”确定，周期成长属凸显。我们预计公司2025-2027年归母净利润为60.48、70.96、83.36亿元，以2025年8月25日收盘价为基准，PE分别为14X、12X、10X，维持公司“推荐”评级。 ➢风险提示：产品价格大幅下跌、项目进展不及预期、需求不及预期等。 目录 1公司发布2025年半年报..........................................................................................................................................32湿法镍项目超产贡献镍产品增量，经营业绩持续增长................................................................................................42.1同比来看，湿法镍项目稳产超产，镍产品盈利同比显著增长...................................................................................................42.2环比来看，钴价环比增长带动盈利环比增长................................................................................................................................82.3子公司角度，印尼板块持续贡献增量...........................................................................................................................................103锂电材料一体化布局构筑坚实护城河，周期成长属性凸显......................................................................................114盈利预测与投资建议..............................................................................................................................................185风险提示...............................................................................................................................................................19插图目录..................................................................................................................................................................21表格目录..................................................................................................................................................................21 1公司发布2025年半年报 公司发布2025年半年报：2025H1，公司实现营收371.97亿元，同比增长23.78%，归母净利润27.11亿元，同比增加62.26%；扣非归母净利润25.87亿元，同比增加47.68%。2025Q2，公司实现营收193.55亿元，同比增长28.28%，环比增长8.48%，实现归母净利润14.59亿元，同比增长27.04%，环比增长16.51%；扣非归母净利13.60亿元，同比增长14.89%，环比增长10.89%。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 2湿法镍项目超产贡献镍产品增量，经营业绩持续增长 2.1同比来看，湿法镍项目稳产超产，镍产品盈利同比显著增长 镍产品项目产能达产超产，营收占比持续提升。2025H1，镍产品共实现营收128.37亿元，同比增长138%，营收贡献提升约16.53pct至34.51%，镍中间品实现营收55.43亿元，同比增长68%，营收贡献提升3.94pct到10.96%，主要系华越和华飞项目持续稳产超产，25H1湿法镍项目MHP出货量约12万吨，同比增长超40%，镍产品出货量13.94万吨，同比增长83.91%；铜产品实现营收22.13亿元，同比降低25%，营收贡献下降3.9pct至5.95%；钴产品实现营收12.37亿元，同比减少44%，营收贡献下降4.06pct至3.33%，25H1钴产品出货量2.08万吨，同比下降9.89%；锂产品实现营收15.53亿元，同比减少6%，营收贡献同比下降1.32pct到4.18%；三元前驱体实现营收19.53亿元，同比下降41%，营收贡献下降5.8pct至5.25%，25H1三元前驱体出货量4.21万吨，主要系公司主动减少部分低盈利产品出货，优化产品结构；正极材料实现营收60.53亿元，同比增加10%，营收贡献减少1.96pct至16.27%，25H1三元正极材料出货量3.96万吨，同比增长17.68%，超高镍9系产品占比提升至六成以上，三元正极材料出口量占中国三元正极总出口量的57%。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 镍价底部明确，钴价受益刚果金出口政策扰动有望迎来反弹机遇。2025H1，公司镍产品毛利占比45.87%，同比提升23.21pct，镍中间品毛利占比12.03%，同比下降7.65pct，铜产品毛利占比10.57%，同比下降10.51pct，钴产品毛利 占比6.76%，同比下降0.9pct，锂产品毛利占比2.66%，同比提升1.13pct，三元前驱体毛利占比6.05%，同比下降4.35pct，正极材料毛利占比9.97%，同比上升0.39pct。2025H1，公司综合毛利率为15.86%，同比减少0.71pct。分产品看，2025H1，镍产品毛利率为21.08%，同比提升0.21pct，镍中间品毛利率为12.80%，同比下降16.94pct，铜产品毛利率为28.19%，同比下降7.28pct，锂产品毛利率为10.13%，同比提升5.5pct，钴产品毛利率为32.25%，同比提升15.07pct，正极材料毛利率为9.72%，同比提升1.01pct，三元前驱体毛利率为18.29%，同比提升2.69pct。跟踪主要价格指标可以看到，2025Q2，公司主要产品价格铜（上期所）/MB钴/LME镍/前驱体（6系）/正极材料（三元6系）/碳酸锂（电池级）分别为7.77万元/吨、15.80美元/磅、15348美元/吨、8.07万元/吨、13.04万元/吨、6.52万元/吨，环比分别变动+0.03万元/吨、+3.98美元/磅、-454美元/吨、+0.96万元/吨、+0.60万元/吨、-1.06万元/吨。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研