扩充客群及性价比产品，加速海外扩张

扩充客群及性价比产品，加速海外扩张 事件：公司发布2025年半年报。公司2025H1实现营业总收入13.38亿元，同比增长27.89%；实现归母净利润2.97亿元，同比大幅扭亏；经调整期间净利润3.2亿元，同比增加9.6%。 增持（维持） 中国市场增长稳健，加速海外扩张。分区域：中国、亚洲（除中国）、北美、其他收入分别同比增长19%、652%、2136%、595%，公司加快国际市场拓展；分品类：拼搭玩具占比99.1%，积木玩具占比0.9%。 扩充客群及性价比产品，IP持续拓展。IP情况：截至25H1，公司共有19个IP，925个sku；上半年新签署13个IP，新推出273个sku。前四大IP各自收入占比超10%，合计占比83.1%，去年同期前三大IP占比92.3%。客群：16岁以上年龄段产品收入占比14.8%，同比增长4.4pct；6-16岁年龄段产品仍为主要收入来源，占总收入的82.6%。价格：9.9元产品收入215.5百万元（去年同期无此类产品），销量48.6百万盒。 盈利能力波动较大。毛利率：2025H1公司毛利率同比-5pct至48%。主要系1）产品结构变化，2）为满足新推出SKU对高精度及多腔模具的需求导致模具数量增加（模具折旧增加208.1%）。费率端：2025H1销售/研发/管理/财务费率为13%/10%/4%/0.07%，同比变动+2pct/+2pct/-35pct/-0.02pct。销售费率增加主要系推广新品增加及销售人员增长带来员工福利开支增加；研发费率增加主要系研发人员数量增加导致工资等增长；管理费用率减少主要系上市开支及股权激励费用减少。财务费率增加主要系银行利息收入增加。经调整净利率：公司2025H1净利率同比-4pct至23.9%。 作者 分析师徐程颖执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com 盈利预测与投资建议。考虑到公司2025年上半年业绩表现及行业整体环境，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润7/11.09/15.19亿元，同比增长274.5%/58.4%/37.0%，维持“增持”投资评级。 分析师陈思琪执业证书编号：S0680524070002邮箱：chensiqi@gszq.com 风险提示：IP合作不及预期风险、市场竞争加剧风险、IP热度不及预期风险、渠道管理风险。 相关研究 1、《布鲁可（00325.HK）：拼搭角色玩具龙头，用户象 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com