核心观点与关键数据
- 经营业绩显著改善：2025年上半年，公司实现营业总收入27.01亿元，同比-17.41%；归母净利润4.43亿元，同比-24.98%。其中，Q2营业总收入11.25亿元，同比-3.44%；归母净利润0.97亿元，同比+139.48%。收入降幅收窄，利润大幅反弹，经营业绩显著改善。
- 现金流与预收款：Q2销售收现11.52亿元，收现比略大于1，回款现金流健康。期末合同负债余额1.57亿元，同比-3.01%，降幅小于收入降幅，反映渠道回款意愿一般，企业对渠道占款较少。
- 产品结构：Q2酒类收入同比-4.52%，其中中高档酒收入7.39亿元，同比-15.65%；普通酒收入2.37亿元，同比+62.25%。普通酒高增主要受沱牌T68高速增长带动，抵消部分中高档酒下滑。夜郎古酒庄收入同比-52.25%，对中高档酒整体表现造成拖累。
- 渠道调整：Q2末共有经销商2585家，环比减少36家，经销体系逐渐稳定。线上业务发展较快，批发代理/电商销售收入分别同比-7.80%/+23.83%。
- 区域表现：Q2省内/省外收入分别同比-21.20%/+4.84%，省外表现相对更好。上半年省内/省外收入分别同比-13.91%/-21.24%，省内市场韧性更强。
- 盈利能力：Q2毛利率60.60%，同比-0.33pct；上半年整体毛利率同比-3.73pcts。费用率方面，Q2税金及附加费用率/期间费用率同比-0.59pct/-3.91pct，费控良好。Q2净利率8.56%，同比+4.92pct，但近几年仍处于较低水平。
研究结论
- 公司经营业绩显著改善，现金流健康，但盈利能力仍待恢复。未来仍需关注行业需求、调整改革及竞争加剧等风险。
- 投资建议：下调公司盈利预测，25-27年营业收入由60.61/65.86/70.14亿元下调至48.98/53.15/56.70亿元，归母净利润由9.15/10.44/11.49亿元下调至6.22/7.06/7.67亿元，EPS由2.75/3.13/3.45元下调至1.87/2.12/2.30元，维持“增持”评级。
风险提示
- 行业需求进一步恶化，调整改革定力不足，同价位带竞争加剧。
