开源晨会

开源晨会0825 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】新型政策性金融工具即将落地——宏观周报-20250824 【宏观经济】美联储9月降息共识或已基本达成——2025 Jackson Hole鲍威尔发言点评-20250823 数据来源：聚源 【策略】中报线索：科技制造业的盈利和现金流显著增长——投资策略专题-20250824 【策略】美联储“偏鸽”表态后大类资产比较——投资策略专题-20250823 【策略】市值扩张路上机会频现——投资策略周报-20250823 【策略】证券化率看牛市估值——投资策略专题-20250822 【固定收益】债市博弈：美联储降息预期与国内财政工具——固收专题-20250824 【固定收益】美联储鸽派，转债行情再增利好——固收专题-20250824 【金融工程】液冷板块的资金行为监测——金融工程定期-20250822 行业公司 【中小盘】看好中高端家居五金——中小盘周报-20250824 【非银金融】赚钱效应有望进一步催化资金面，继续战略看多非银——行业周报-20250824 【商贸零售】中报发布进行时，珠宝、美护优质品牌验证高景气——行业周报-20250824 【电力设备与新能源】固态电池行业周报（第十一期）：《电动汽车用全固态电池单体规格尺寸》团体标准正式立项，全固态电池单体封装方式规定为软包——行业周报-20250824 【地产建筑】新房成交面积环比增加，巩固房地产市场止跌回稳态势——行业周报-20250824 【建材】绿色政策推动供给格局改善，建材反内卷进行时——行业周报-20250824 【煤炭开采】动力煤修复剑指第三目标750元，煤炭布局稳扎稳打——行业周报-20250824 【食品饮料】白酒中报加速出清，大众品优先成长性——行业周报-20250824 【医药】关注PD-(L)1/VEGF双抗海内外临床进展——行业周报-20250824 【农林牧渔】收储助推猪价见底回升，宠物食品出口及国内消费高景气延续——行业周报-20250824 【计算机】重视计算机的3个投资方向——行业周报-20250824 【电力设备与新能源】低空经济行业周报（第三十期）：首条昆山至上海中心低空航线通航，江西金控等设立3.05亿低空经济产业基金——行业周报-20250824 【化工】“反内卷”政策持续强化，化工行业供给端竞争格局有望改善——行业周报-20250824 研报摘要 总量研究 【宏观经济】新型政策性金融工具即将落地——宏观周报-20250824 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 国内宏观政策：新型政策性金融工具即将落地 过去两周（8月9日-8月23日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 经济增长方面，政策包括国家主席习近平在《促进民营经济健康发展、高质量发展》中强调要扎扎实实落实促进民营经济发展的政策措施；国务院总理李强主持国务院第九次全体会议，强调持续激发消费潜力，系统清理消费领域限制性措施；国常会讨论进一步强化财税金融等政策支持，综合施策释放内需潜力等。 基建与产业方面,《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》发布，对服务业经营主体贷款给予财政贴息；工信部等六部门部署进一步规范光伏产业竞争秩序工作，要求加强产业调控、遏制低价无序竞争；国家发展改革委将报批加快设立投放新型政策性金融工具，地方正积极筹备项目。国务院办公厅转发财政部文件明确，采取分类分级推进实施存量PPP项目。优先实施具有一定收益的项目，持续保障项目建成完工。保障存量PPP项目合理融资需求。 货币政策方面，央行发布第二季度货币政策执行报告。报告指出下一阶段要落实落细适度宽松的货币政策，把握好政策实施的力度和节奏，保持流动性充裕。货币基调不变，强调“落实落细”，降准降息仍可能择机落地。利率方面重提“防空转”，可能特指畅通金融和企业之间的传导，提高资金服务实体效率。 财政政策方面，财政部与税务总局宣布对按照育儿补贴制度规定发放的育儿补贴免征个人所得税。 消费政策方面，财政部等三部门联合印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，9月1日起，符合条件的个人消费贷款可享受财政贴息。贴息范围包括单笔5万元以下消费，以及单笔5万元及以上的家用汽车、养老生育等重点领域消费。中央财政、省级财政分别承担贴息资金的90%、10%。 贸易方面，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》。美方承诺继续调整对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征关税的措施。 海外宏观政策：美联储降息共识或已达成 过去两周，海外宏观政策聚焦美联储在杰克逊霍尔年会讲话、美俄最高领导人会谈等。 8月22日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重磅讲话，称风险平衡似乎正在发生变化，当前的形势意味着，就业面临的下行风险上升。随着政策处于紧缩区域，这种风险平衡的转变可能意味着需要调整政策立场。鲍威尔此次讲话较市场预期偏鸽，我们预计9月降息25bp，全年降息2次。 美国总统特朗普与俄罗斯总统普京举行联合新闻发布会。特朗普表示，和普京的会议非常富有成效，许多事项已达成一致，只剩下少数几个未解决的点。普京称，已与特朗普建立了非常好的直接联系，俄罗斯真诚地希望俄乌结束冲突。俄美达成的协议不仅会成为解决乌克兰问题的起点，也将推动美俄恢复务实和建设性的关系。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】美联储9月降息共识或已基本达成——2025 Jackson Hole鲍威尔发言点评-20250823 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |潘纬桢（分析师）证书编号：S0790524040006 事件：北京时间2025年8月22日晚10点，美联储主席鲍威尔在2025年JacksonHole全球央行年会发表题为 “货币政策与美联储框架审查”的讲话。 讲话强调了美国就业下行与通胀上行风险，表示货币政策可能需要调整 1.强调风险平衡正在发生变化，即劳动力市场下行风险与通胀上行的风险均有提升。讲话表示在特朗普经济政 策 大 幅 波 动 的 情 况 下 ， 美 国 经 济 保 持 了 韧 性 ， 但 这 些 政 策 对 经 济 的 持 久 影 响 存 在 重 大 不 确 定 性（significantuncertainty）。其中移民政策的改变导致劳动力市场供需同时明显放缓（amarkedslowing），因此劳动力市场看似平衡，但就业市场下行的风险正在上升（裁员大幅增加和失业率上行）；与此同时关税对通胀上升的影响已显而易见且将继续累积，但基准假设是这些影响是单次的（aone-timeshift）。虽然关税税率的变化可能会导致通胀上行过程延长，且存在通胀螺旋的可能，然而由于劳动力市场的下行风险不断增加及通胀预期的稳定，因此通胀上行的风险虽然提升，但可能不会持久。 2.需要调整政策立场，暗示9月或将开启2025年首次降息。如前所述，将两个风险整合起来后，虽然当前就业、通胀的情况与美联储的货币政策目标产生冲突，且更接近中性利率，但考虑到政策处于紧缩区域，基本前景和风险平衡的变动可能需要调整政策立场，暗示9月将开启降息。当然也强调了依据后续数据行事。 美联储货币政策框架如期调整，回归灵活通胀目标制 1.货币政策框架调整，回归灵活通胀目标制，将平衡货币政策目标。2025年是美联储5年1次的货币政策框架审查，本次讲话也如期对框架进行了调整。一是删除了“接近有效利率下限（0利率）是经济决定性特征（即低增长、低利率、低通胀）”表述，更加符合当前经济中高通胀的特点；二是回归灵活通胀目标框架，并取消了“弥补”策略（即允许通胀超调）；三是删除就业“缺口”表述，因容易引发误解，修订成“就业可能暂时高于实时估计的最大就业水平，但不一定威胁价格稳定”，更加强调就业对美国家庭、雇主和社区的价值；四是当就业与通胀目标冲突时，将采取平衡策略，考虑偏离程度和回归时间差异来进行决策。 2.货币政策是前瞻性的，要考虑对经济影响的滞后性。讲话强调货币政策行动取决于经济前景以及对该前景的风险平衡。设定一个就业数字目标是不明智的，而2%的长期通胀率与美联储的双重使命目标最为一致，将予以保留。 9月大概率降息25bp，市场风险情绪短期或将有所提振 1.鲍威尔此次讲话较市场预期偏鸽，我们预计9月降息25bp，全年降息2次。由于7月FOMC表态偏鹰，且7月PPI相对超预期，市场一度预期鲍威尔本次讲话不会表态进行货币政策转向，美国市场在讲话前也经历持续调整。但本次讲话鲍威尔对经济的评估更加务实，与其在7月FOMC会议上对劳动力市场下行风险的关注较为一致。我们认为，美联储9月大概率会降息25bp，但对2025全年降息次数不可太乐观，全年预计降息2次。因关税对通胀的影响尚需时间显现，美联储对于降息的决策或将比较谨慎，以避免通胀螺旋的情况发生。 2.市场整体反应较为积极，短期风险情绪或将有所提振。往后看，或仍将沿着经济“软着陆”、美联储将顺畅降息路径进行交易，后续要关注美股大型科技公司财报表现。美股当日录得较多涨幅，美债收益率、美元下行，黄金价格收涨。 风险提示：美国通胀超预期上行，特朗普经济政策变动超预期。 【策略】中报线索：科技制造业的盈利和现金流显著增长——投资策略专题-20250824 A股已披露中报：盈利进一步增长、经营性现金流改善的行业数大幅增加 截至2025年8月23日，A股5423家上市公司中，共有1657家已披露中报。目前来看，2025年H1的利润端表现整体优于营收，经营性现金流改善的行业正在增加。A股已披露公司的上半年盈利同比增速为4.09%，较同口径下Q1的2.50%有所增长；上半年累计营收同比增速为-0.14%，较同口径下Q1的0.34%略有下滑；上半年 的经营性现金流净额同比增长44.86%。 结构上，我们聚焦于2类问题：剔除少数影响权重极高的公司后，从更普适的视角观测各行业的业绩表现如何？以及业绩增速较高的行业和公司中，哪些股价尚未反映？ 盈利视角：科技制造业高增长、周期和地产建筑仍在筑底 （1）中报盈利增速较高的行业：计算机、通信、电子、机械设备、农林牧渔、汽车、钢铁和综合；结合资产价格表现来看，正式财报发布后，股价涨幅较显著的行业：通信、计算机、电子、汽车和综合；高盈利增速、但前期涨幅相对较小的行业：农林牧渔和钢铁。 计算机：在科技制造大类中净利润增速最高。2025年H1行业盈利增速达54.9%（剔除海康威视、宝信软件、纳思达后），剔除前为8.9%； 通信：高盈利增速被三大运营商掩盖，市值200亿以上公司中，仅有1家未实现盈利正增长。2025年H1行业盈利增速达到45.2%（剔除三大运营商后），剔除前为5.9%。市值200亿以上公司中，满足盈利高增长、前期股价涨幅较小、且业绩披露后股价上涨加速的公司：移远通信。 电子：行业处于盈利高速增长期，市值200亿以上公司贡献尤为显著。2025H1行业盈利增速为33.8%（剔除深天马、合力泰与江波龙）。其中，已披露的43家市值200亿以上公司中，2025年H1净利润同比增速中位数达37.12%。 汽车：行业盈利高增长，成分股贡献较为均衡。2025年H1的净利润增速为41%（剔除中策橡胶、长安汽车），剔除前为18%。市值200亿以上公司中，满足盈利高增长、前期股价涨幅较小、且业绩披露后股价上涨加速：福耀玻璃和九号公司。 （2）其他分类视角：科创企业持续兑现高盈利增速、中证500加速改善。 经营性现金流视角：科技制造业、消费和地产建筑的改善显著 现金流视角下，2025年中报企业的现金回款状况持续改善，主要具备2点特征：一是经营现金流改善的行业辐射面扩大；二是产业链中上游企业改善相对显著。 行业结构特征来看