量化信用策略：债市策略的进与退

本周模拟组合依旧呈负收益，中短端信用风格组合回撤幅度小于对应利率风格组合，长端组合则有较大跌幅。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略周度收益读数靠前，分别为-0.25%、-0.25%；信用风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略回撤偏小，收益读数分别为-0.14%、-0.14%。 分重仓券种看，城投久期策略表现低迷，二级债重仓策略跌势放缓。信用风格存单重仓组合周度收益均值小幅回升至-0.14%，高出对应利率风格组合收益均值10.7bp，是7月下旬以来防御性最强的策略；城投重仓组合周度收益环比下行3.5bp至-0.3%，本周收益率曲线明显走陡，城投久期、哑铃型组合跌幅均超过对应利率风格组合，从6月以来累计收益看，短端下沉策略仍有0.29%的收益，而其余策略收益基本被抹平；二级资本债重仓组合表现略有修复，较上周平均收益上行5.2bp，特别是二级债久期组合跌幅有所减小；超长债重仓策略收益继续下挫，其中，城投、二级超长型组合7月下旬以来累计收益双双下破-1.6%。 收益来源方面，信用策略跌出一定票息空间，二级债久期策略票息距年内低点超过20bp。主要策略组合票息止跌转涨，其中，二级债久期组合周度票息上行接近0.16bp，年化票息升至2.02%，与年内低点距离走阔至22.3bp。本周信用风格组合的票息贡献仍在-25%至-5%区间内，资本利得持续拖累收益。 近四周，中短端二永债重仓策略有一定防御属性。具体来看，城投短端下沉、商金债子弹型及永续债下沉策略组合的累计超额收益分别达到13.3bp、7.2bp、6.6bp。近期城投重仓策略整体弱于二永重仓策略，城投久期、哑铃型组合累计收益较基准偏离分别下滑至-10bp、-30bp附近，而二永债子弹型、下沉策略反而有5bp左右的超额收益。 从策略期限来看，哑铃型策略跑输子弹型策略。短端方面，存单策略跑赢基准，而城投下沉策略超额收益落入负区间；城投短端下沉较中长端基准连续两周跑出10bp左右的超额收益，而城投久期策略超额达到-8.4bp，读数为5月以来最低，城投哑铃型策略较基准负偏离则达到17.9bp之多，仅次于2月底，可见本周超长端调整超过中长端，此外商金债子弹型策略超额收益升至今年以来最高；超长端来看，城投超长型策略跑输基准将近30bp，而产业超长型、二级超长型策略负偏离均在5bp内。 模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差 内容目录 一、组合策略收益跟踪............................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪........................................................................6附：模拟组合配置方法............................................................................9风险提示.......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）......................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）......................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比...............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现...................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现.....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现.................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现.....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益.....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益.................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比....................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益..........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益............................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益..........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益........................................................9图表15：模拟组合配置方法一览..................................................................9 截至8月22日，今年以来利率风格、信用风格组合累计收益持续落后于过去两年同期。主要信用风格组合中，城投短端下沉、产业超长型及城投子弹型组合的累计综合收益靠前，分别达到1.23%、0.96%、0.91%。此外，多数信用风格组合累计收益回落至1%以下。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周模拟组合依旧呈负收益，中短端信用风格组合回撤幅度小于对应利率风格组合，长端组合则有较大跌幅。利率风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略周度收益读数靠前，分别为-0.25%、-0.25%；信用风格组合中，存单下沉型、存单子弹型策略回撤偏小，收益 读数分别为-0.14%、-0.14%。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，城投久期策略表现低迷，二级债重仓策略跌势放缓。信用风格存单重仓组合周度收益均值小幅回升至-0.14%，高出对应利率风格组合收益均值10.7bp，是7月下旬以来防御性最强的策略；城投重仓组合周度收益环比下行3.5bp至-0.3%，本周收益率曲线明显走陡，城投久期、哑铃型组合跌幅均超过对应利率风格组合，从6月以来累计收益看，短端下沉策略仍有0.29%的收益，而其余策略收益基本被抹平；二级资本债重仓组合表现略有修复，较上周平均收益上行5.2bp，特别是二级债久期组合跌幅有所减小；超长债重仓策略收益继续下挫，其中，城投、二级超长型组合7月下旬以来累计收益双双下破-1.6%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，信用策略跌出一定票息空间，二级债久期策略票息距年内低点超过20bp。主要策略组合票息止跌转涨，其中，二级债久期组合周度票息上行接近0.16bp，年化票息升至2.02%，与年内低点距离走阔至22.3bp。本周信用风格组合的票息贡献仍在-25%至-5%区间内，资本利得持续拖累收益。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 近四周，中短端二永债重仓策略有一定防御属性。具体来看，城投短端下沉、商金债子弹型及永续债下沉策略组合的累计超额收益分别达到13.3bp、7.2bp、6.6bp。近期城投重仓策略整体弱于二永重仓策略，城投久期、哑铃型组合累计收益较基准偏离分别下滑至-10bp、-30bp附近，而二永债子弹型、下沉策略反而有5bp左右的超额收益。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，哑铃型策略跑输子弹型策略。短端方面，存单策略跑赢基准，而城投下沉策略超额收益落入负区间；城投短端下沉较中长端基准连续两周跑出10bp左右的超额收益，而城投久期策略超额达到-8.4bp，读数为5月以来最低，城投哑铃型策略较基准负偏离则达到17.9bp之多，仅次于2月底，可见本周超长端调整超过中长端，此外商金债子弹型策略超额收益升至今年以来最高；超长端来看，城投超长型策略跑输基准将近30bp，而产业超长型、二级超长型策略负偏离均在5bp内。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，本文构建模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、收益测算方法误差：基于收益率曲线估算个券综合收益，在票息、资本利得的测算方法上存在部分假设和简化，测算数据需谨慎参考。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息