迈入系统化调改，供应商结构持续优化

迈入系统化调改，供应商结构持续优化 事件：8月20日，公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入299.5亿元/同比-20.73%，实现归母净利润-2.41亿元/上年同期2.75亿元，实现扣非归母净利润-8.02亿元/上年同期为0.30亿元；其中2025Q2实现营业收入124.7亿元/同比-22.62%，实现归母净利润-3.88亿元/上年同期为-4.61亿元，扣非归母净利润-9.40亿元/上年同期为-5.69亿元。 增持（维持） 聚焦主业，调改迈入规模化系统化阶段。1）线下：2025H1公司新增门店4家，关闭亏损门店227家，截至2025年6月底现存门店数量达552家。调改店方面，截至2025年6月底调改店数量达124家，目前调改工作从24年开始，至今已迈入规模化、系统化阶段。2）线上：线上业务营收54.9亿元/同比-30.0%，占营业收入18.33%。线上业务采用“三个加快”路线。首先加快发展下沉县域地区，有序拓展区域规模增量；其次加快线上店仓盈利模型的全国推广，2025H1永辉线上店仓业态已实现全面盈利；第三，加快调改店线上业务提升，通过线上渠道扩大调改店的综合服务范围，打造烘焙熟食”频道，上新超200支优质3R商品，截至6月30日已开通线上业务的调改门店达99家。 商品：供应商推进裸采，熟食加工加大自营比例。1）供应商方面，推进裸采并优化供应商数量。标品方面，2025H1公司完成2860家标品供应商的裸采合同签订，同时精简供应商约50%；生鲜业务方面，提升源头采购比例至60%以上，同时增强云南及沈阳两大产地仓的全国统货采收、源头分拣及粗加工能力；熟食加工方面，推动3R去联营化，烘焙商行2025H1联营占比由31.5%降至12%，自营销售额占比从40.2%上涨至78.1%。2）自有品牌：通过严格溯源和品质管理，为消费者打造优质优价的美好商品。上半年公司已陆续上架2支自有品牌单品—永辉YONGHUI橙汁和微胶囊香氛酵素洗衣液。3）物流：平台和区域物流进行组织调整，提升运营效率。 作者 分析师杜玥莹执业证书编号：S0680520080008邮箱：duyueying@gszq.com 变革期毛利及费用有所承压，大规模闭店贡献部分资产处置收益。1）毛利端，2025Q2毛利率同比-0.03pct至19.82%，主要系公司商品供应链改革，完成大量供应商及商品的升级汰换，短期内承受一定的毛利下降；2）费 用 端 ，2025Q2公 司 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 同 比+3.42pct/+0.81pct/-0.37pct/-0.94pct至22.88%/3.61%/0.01%/1.02%，财务费用下滑主要系公司经营门店数量减少，门店租赁负债产生的利息支出减少所致，研发费用下降主要系公司减少信息化投入所致，期间费用率同比+2.92pct至27.51%；3）盈利端，25Q2资产处置收益达8.17亿元/同比+390%，主要系公司报告期内闭店门店数量增加，产生的使用权资产处置收益增加所致，Q2归母净利润-3.88亿元/上年同期为-4.61亿元。投资建议：公司为强生鲜供应链的线下超市龙头，2020年下半年开始，社 研究助理范佳博执业证书编号：S0680124040012邮箱：fanjiabo@gszq.com 相关研究 1、《永辉超市（601933.SH）：转型品质零售，调改门店表现优异》2024-11-082、《永辉超市（601933.SH）：门店调改成效显著，后续有望铺开》2024-09-053、《永辉超市（601933.SH）：亏损持续收窄，线上化及供应链建设稳步推进》2024-05-07 区团购等新型渠道来袭，公司经营受到一定挑战；进入2022H1以后，公司竞争环境、自身经营状况有所改善，当前伴随宏观环境恢复以及线下客流复苏，叠加公司经营持续优化，公司盈利能力有所改善。2023年，受益于经营提效、金融资产公允价值提升及资产减值损失减少，亏损幅度进一步收窄。参考当前消费环境及公司2025H1业绩，且公司目前仍然处于加速调改阶段，门店调改及关店短期对利润带来一定压力，我们调整2025-2027年 营 业 收 入 至594.7/892.0/1070.4亿 元 ， 归 母 净 利 润 为-6.9/10.6/19.5亿元，当前股价对应PE分别为-65.6/42.4/23.1x，维持 增持”评级。 风险提示：人力、租金成本大幅提升；拓店不及预期；行业竞争明显加剧；调改成效不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com