龙头经营稳健，周期拐点向上

2025-08-22 王华炳,郝逸璇德邦证券喵小鱼

核心观点：公司2025年H1业绩受产品量增价减及费用控制影响，但Q2单季业绩环比持稳，未来有望逐步走出周期底部。
关键数据：
- 2025H1营业收入909.01亿元（同比-6.4%），归母净利润61.23亿元（同比-25.1%），扣非归母净利润62.44亿元（同比-22.9%）。
- Q2单季营业收入478.34亿元（同比-6.0%，环比+11.1%），归母净利润30.41亿元（同比-24.3%，环比-1.3%），扣非归母净利润32.04亿元（同比-19.3%，环比+5.4%）。
- 三大板块销量均保持增长，但受市场需求疲软和地缘摩擦影响，产品价格下跌。
- Q2毛利率12.2%（同比-3.2pct），净利率7.0%（同比-1.7pct），期间费用率4.1%（同比-2.6pct）。
研究结论：
- 公司通过费用控制有效对冲毛利下滑影响，Q2业绩环比持稳。
- 进入三季度，部分产品景气改善，MDI、TDI价格反弹，石化板块有望企稳回暖。
- 公司作为全球最大MDI和TDI生产商，有望受益于景气修复。
- 在建项目稳步推进，中长期成长性有望持续兑现，包括聚氨酯、石化、精细化学品及新材料等领域。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为138.76、171.42、199.71亿元（同比+6.5%、+23.5%、+16.5%），EPS分别为4.43、5.48、6.38元。
风险提示：原料价格大幅波动、下游需求不及预期、项目建设进度不及预期、政策不确定性风险等。