公司首次覆盖报告：铁锂龙头迎业绩拐点，进入新的向上周期

电气设备/电源设备 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 25 国轩高科（002074.SZ） 2021年07月07日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/7/6 当前股价(元) 43.00 一年最高最低(元) 45.54/21.59 总市值(亿元) 550.63 流通市值(亿元) 506.80 总股本(亿股) 12.81 流通股本(亿股) 11.79 近3个月换手率(%) 177.49 股价走势图 数据来源：贝格数据 铁锂龙头迎业绩拐点，进入新的向上周期 ——公司首次覆盖报告 刘强（分析师） liuqiang@kysec.cn 证书编号：S0790520010001 ⚫ 公司内外部环境全面向好，业绩拐点确立，首次覆盖，给予“买入”评级 国轩高科是国内动力电池行业二线龙头，其铁锂电池具有相对优势，加上大众入股提升其产品质量，公司有望在新一轮行业向上周期中充分受益。根据公司2020年年报数据显示，公司积极处理存量库存，外销/计提减值力度较大，现金流改善。行业层面磷酸铁锂电池在乘用车领域应用占比逐渐提升，乘用车用户回款周期短，我们预计2021年动力电池的装机量有望较2020年大幅提升，未来几年保持30-40%的增长；公司层面大众入股后对公司产品品控方面严格要求并进行技术指导和监测，有望整体提升公司产品的质量和一致性。我们预计公司业绩将持续增长，2021-2023年归母净利润分别为5.08/8.18/10.77亿元，EPS分别为0.40/0.64/0.84元，当前股价对应P/E为108.3/67.3/51.2倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 产品性能指标不输宁德时代/比亚迪，大众派驻专家提升公司产品竞争力 公司研发的JTM电池技术在能量密度、循环次数等指标上达到全球领先的水平，不输宁德时代（CTP）和比亚迪（刀片电池）的电池指标。大众中国对国轩高科实验室进行认证审核，且已向国轩高科派驻20人左右的专家团队，涵盖电池的仿真和验证、制造工艺、质量控制、电池测试等方面，有望全方位的提升公司产品竞争力。 ⚫ 公司积极进行产业链整合，上游合资建厂控制成本，下游稳健扩产开拓客户 公司积极引进电池正极材料、隔膜等上下游配套企业，加强核心材料（锂矿、四大主材、辅材等）布局，完成自供体系搭建，不断拓展产业链的广度和深度；应对下游需求大幅扩张，公司稳步推进扩产计划；客户端公司集中优势资源，细化市场竞争策略，着力突破动力电池市场占有率；大众入股带来正向的品牌效应，有助于向其他优质客户开拓业务。 ⚫ 风险提示：行业技术变革、行业竞争加剧、与大众合作不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,959 6,724 9,556 13,243 16,273 YOY(%) -3.3 35.6 42.1 38.6 22.9 归母净利润(百万元) 51 150 508 818 1,077 YOY(%) 91.2 192.0 239.6 60.9 31.7 毛利率(%) 32.5 25.2 22.5 28.9 29.9 净利率(%) 1.0 2.2 5.3 6.2 6.6 ROE(%) 0.5 1.3 3.7 4.9 6.0 EPS(摊薄/元) 0.04 0.12 0.40 0.64 0.84 P/E(倍) 1074.3 367.9 108.34 67.34 51.15 P/B(倍) 6.2 5.0 4.1 3.4 3.2 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2020-072020-112021-03国轩高科沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 25 目 录 1、 国轩高科：困境反转的二线龙头 ........................................................................................................................................ 4 1.1、 从专注于技术研发到与全球龙头公司战略合作...................................................................................................... 4 1.2、 公司度过业绩瓶颈期，拐点已至 ............................................................................................................................. 5 1.3、 公司现金流状况逐渐好转 ......................................................................................................................................... 7 2、 深耕动力电池领域，大众入股提升公司整体竞争力....................................................................................................... 10 2.1、 研发投入广、专利多、核心团队技术能力过硬.................................................................................................... 10 2.2、 产品与技术有竞争力 ............................................................................................................................................... 11 2.3、 深耕产业链，上游合资建厂控制成本，下游稳健扩产开拓客户 ........................................................................ 13 2.3.1、 注重与产业链上游合作，核心原材料自行把控 ......................................................................................... 13 2.3.2、 大众入股国轩高科对双方的业务均有正面的战略性意义 ......................................................................... 14 2.3.3、 车企和动力电池厂商合作建厂或是未来的主流趋势之一 ......................................................................... 15 2.3.4、 维护现有客户，积极开拓一流乘用车客户 ................................................................................................. 16 3、 行业空间大，增长确定性强 .............................................................................................................................................. 17 3.1、 全球新能源车渗透率将快速提升 ........................................................................................................................... 17 3.2、 高景气度下同行业龙头企业大幅扩产 ................................................................................................................... 20 3.3、 储能市场增长潜力较大 ........................................................................................................................................... 20 4、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 21 5、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 22 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 23 图表目录 图1： 公司从创立至今专注于动力电池产品研发和生产........................................................................................................ 4 图2： 大众收购前李缜家族为公司的第一大股东 ................................................................................................................... 5 图3： 收购后大众中国转而成为公司的第一大股东 ............................................................................................................... 5 图4： 瓶颈期后2020年公司业绩显著好转 ............................................................................................................................. 5 图5： 2019年各项成本较低，2020年回归正常水平 .................................................