2025年上半年业绩承压，静待舟山产能持续爬坡

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 基础化工·化学制品 2025年上半年归母净利润同比下滑3.38%，主要为舟山华康项目一期一阶段部分产能转固，折旧增加所致。2025年8月21日晚，公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入18.66亿元，较去年同比增长37.32%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，较去年同比下降3.38%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.22亿元，同比下降6.56%。归属于上市公司股东的净资产为32.30亿元，同比下降0.41%；总资产75.65亿元，同比增长8.19%。2025年二季度，公司实现营业收入10.49亿元，同比增长44.95%，环比增长28.47%；实现归母净利润0.53亿元，同比下滑9.79%，环比下滑35.01%。2025年上半年利润下滑原因主要为：随着舟山华康一期“100万吨玉米精深加工”项目部分产能转固，短期内公司折旧增加较大，对公司归母净利润造成一定影响。 证券分析师：杨林证券分析师：张歆钰010-88005379021-60375408yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002S0980524080004 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价18.20元总市值/流通市值5516/5450百万元52周最高价/最低价18.63/11.85元近3个月日均成交额72.47百万元 舟山新产能有序投产，将有力推动公司业绩上行。公司舟山“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”分两期建设，其中一期项目“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”于2022年8月启动，一期项目建设期为5年，分两个阶段，第一阶段建设期2年，以液体糖浆类及部分晶体糖醇产品为主，第二阶段建设期3年，膳食纤维、变性淀粉等新的产品线会陆续投入建设。截至目前，一期项目“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”的第一阶段基本建设完成，第二阶段规划的各个产品线也将择机投入建设。预计随着公司新增产能的逐步投产，将有效带动公司业绩上行。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 拟现金加股权方式收购豫鑫糖醇，巩固木糖醇行业龙头地位。2025年3月26日，公司通过《关于<浙江华康药业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）>及其摘要的议案》等相关议案，华康股份拟采取发行股份及支付现金相结合的方式支付，购买豫鑫糖醇100%股权。本次交易价格为10.98亿元，以股份和现金支付交易对价分别为7.32亿元和3.66亿元。本次交易尚需上交所审核通过以及中国证监会管理委员会同意注册后方可实施。收购完成后，将进一步巩固上市公司在木糖醇市场上的优势地位，国内产能占比将达到50%以上。此外，双方在采购、生产、销售、研发、内控管理等多方面均可充分发挥协同作用，提升市场综合竞争力。 相关研究报告 《华康股份（605077.SH）-2024年业绩同比下滑，舟山产能有序释放》——2025-02-28《华康股份（605077.SH）-功能糖醇行业领先企业，舟山新项目开启第二成长曲线》——2025-02-10 风险提示：产品价格波动的风险、原材料价格波动的风险、舟山新增产能投产进度低于预期的风险、舟山项目新增产能的市场消化风险、市场竞争加剧的风险。 投资建议：华康股份作为国内功能糖醇的领先企业，通过舟山新产能来横纵向布局丰富产品结构、完善产业链发展；此外将以收并购方式整合木糖及木糖醇产能，持续巩固公司行业龙头地位，预计未来5年将处于持续成长期。受舟山一期一阶段折旧金额较多影响，以及考虑到2026年豫鑫糖醇或会实现并表，我们谨慎调整公司2025-2027年盈利预测，预计公司未来三年营业收入分别为41.61/54.82/63.04亿元（前值为36.72/43.56/50.09亿元）；归母净利润分别为3.23/5.03/6.36亿元（前值为4.00/5.04/5.92亿元）；EPS分别为1.07/1.66/2.10元，当前股价对应PE为17.0/11.0/8.7X，维持“优于大市”评级。 2025年上半年归母净利润同比下滑3.38%，主要为舟山华康项目一期一阶段部分产能转固，折旧增加所致。2025年8月21日晚，公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入18.66亿元，较去年同比增长37.32%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，较去年同比下降3.38%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.22亿元，同比下降6.56%。归属于上市公司股东的净资产为32.30亿元，同比下降0.41%；总资产75.65亿元，同比增长8.19%。2025年二季度，公司实现营业收入10.49亿元，同比增长44.95%，环比增长28.47%；实现归母净利润0.53亿元，同比下滑9.79%，环比下滑35.01%。2025年上半年利润下滑原因主要为：随着舟山华康一期“100万吨玉米精深加工”项目部分产能转固，短期内公司折旧增加较大，对公司归母净利润造成一定影响。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 拆分来看，2025年上半年公司实现晶体糖醇产品收入10.14亿元，同比增长8.42%，实现毛利润2.84亿元，同比增长8.40%，实现毛利率28.00%，同比持平；液体糖、醇及其他产品实现主营业务收入6.05亿元，同比增长82.14%，实现毛利润-0.04亿元，受折旧影响毛利率转为-0.59%，同比下滑6.24pct。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 产品价格方面，根据wind数据，2022年3月起，我国木糖醇出口均价呈现震荡下行，截止至2025年7月我国木糖醇出口均价为2.60美元/千克，约为1.86万元/吨。木糖醇的价格震荡下行与原料木糖价格下行高度相关，根据wind，2025年7月我国木糖月度出口均价为2.05美元/千克，约为1.46万元/吨。整体来看，木糖醇价格虽随原料价格波动而有所下滑，但利润情况相对稳定。山梨糖醇方面，产品价格走势与原料玉米淀粉价格有一定相关度，2023年5月起，随着玉米淀粉逐渐提升，山梨糖醇价格同比提升，截止至2025年7月，我国山梨糖醇出口均价为0.76美元/千克，约为5433元/吨。 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 拟现金加股权收购豫鑫糖醇，巩固木糖醇行业领先地位。2025年3月26日，公司通过《关于<浙江华康药业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）>及其摘要的议案》等相关议案，华康股份拟采取发行股份及支付现金相结合的方式支付，购买豫鑫糖醇100%股权。本次交易价格为10.98亿元，以股份和现金支付交易对价分别为7.32亿元和3.66亿元。本次交易尚需上交所审核通过以及中国证监会管理委员会同意注册后方可实施。收购完成后，将进一 步巩固上市公司在木糖醇市场上的优势地位，国内产能占比将达到50%以上。此外，双方在采购、生产、销售、研发、内控管理等多方面均可充分发挥协同作用，提升市场综合竞争力。 华康股份现有木糖醇产能5万吨/年，根据中国生物发酵产业协会的统计，2021年，上市公司晶体木糖醇产品在全球市场占有率为25.5%，排名第二（仅次于Danisco），国内市场占有率为58.5%，排名第一。 根据豫鑫糖醇公司官网及近年来环评公告，公司成立于1996年，总部及工厂位于河南省安阳市汤阴县，是一家专注于打造健康、天然的糖醇产品的综合型生产服务企业。公司拥有占地13万平方米的现代化厂区，具备现代化的产线设计、优秀的工艺与技术方案、先进的生产管理水平。早在2003年，公司即拥有5000吨木糖生产线，后公司为增强企业竞争力，于2003年拟投建10000吨木糖醇生产线，并获得安阳市环保局审批验收；2005年，公司引入外资，合并成立Danisco（安阳）有限公司，后于2017年回购股权，成立安阳豫鑫木糖醇；2019年，公司开始建设智能工厂，致力于丰富糖醇品类；2020年公司智能工厂完工，20000吨木糖醇项目投产；2021年，公司20000吨赤藓糖醇项目投产、麦芽糖醇一期项目投产；2023年，公司继续开拓甜味剂品类，阿洛酮糖、二期麦芽糖醇、山梨糖醇、复配糖醇等糖醇项目建设中。 资料来源：公司官网、环评公告、国信证券经济研究所整理 在此背景下，我们认为，公司通过收购豫鑫糖醇有利于进一步巩固上市公司在木糖醇市场上的优势地位，全国产能占比将达到50%以上。此外，双方在采购、生产、销售、研发、内控管理等多方面均可充分发挥协同作用：采购方面，双方可通过协调合作，提升采购效率，增强原材料供应的稳定性与经济性；在生产与质量管理方面，双方可互相借鉴生产过程中的技术积累、工艺经验与质量管理体系，共同提升木糖、木糖醇、麦芽糖醇等共同产品的生产效率、产品收率、品控能力与成本控制能力；在产品线扩展方面，豫鑫糖醇的阿拉伯糖产品已具有一定的产销规模和市场优势，可进一步丰富上市公司的产品结构；此外，双方能够在阿洛 酮糖、聚葡萄糖、甘露醇、异麦芽酮糖醇等产品领域互相借鉴技术与工艺方面的知识与经验，从而有利于更加高效地完成公司产品线的不断扩充；在销售渠道方面，双方亦有望通过协同整合，提高市场营销工作效率，扩充客户资源，提升产品供应和客户服务能力，增强市场综合竞争力。 投资建议：华康股份作为国内功能糖醇的领先企业，通过舟山新产能来横纵向布局丰富产品结构、完善产业链发展；此外将以收并购方式整合木糖及木糖醇产能，持续巩固公司行业龙头地位，预计未来5年将处于持续成长期。受舟山一期一阶段折旧金额较多影响，以及考虑到2026年豫鑫糖醇或会实现并表，我们谨慎调整公 司2025-2027年 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 未 来 三 年 营 业 收 入 分 别为41.61/54.82/63.04亿元（前值为36.72/43.56/50.09亿元）；归母净利润分别为3.23/5.03/6.36亿 元 （ 前 值 为4.00/5.04/5.92亿 元 ） ；EPS分 别为1.07/1.66/2.10元，当前股价对应PE为17.1/11.0/8.7X，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自