产品大周期势能有望向上，大众合作或增厚长期业绩——港股公司信息更新报告

核心观点与评级：基于2025年市场竞争激烈及2026年产品大周期开启，分析师下调2025年营业收入至804.4亿元，上调2026-2027年收入至1291.1/1431.3亿元。预计2025-2027年Non-GAAP净利润由-19.4/5.3/22.3亿元上调至-10.7/10.5/36.8亿元，EPS分别为-0.6/0.5/1.9元。当前股价对应2025-2027年1.8/1.1/1.0倍PS、2026-2027年136.2/39.3倍PE。大产品周期下，外观投入加码、VLA+VLM大模型、自研图灵芯片将赋能造车主业，大众合作深化或增厚长期利润，维持“买入”评级。

2025Q2业绩表现：2025Q2收入183亿元符合指引，同比增长125%，季度交付10.3万辆，ASP环比提升1.1万元至16.4万元，主要因G6、G9改款放量。Non-GAAP净利润-3.9亿元，较Q1减亏0.4亿元，主要得益于汽车毛利率环比提升3.8pct至14.3%（G6、G9占比提升、平台化水平提高、规模效应、供应链优化）、经营费用率环比改善0.9pct至23.9%，抵消其他收入下滑3.1亿元的负面影响。

2026年产品周期展望：公司指引2025Q3收入196-210亿元、交付11.3-11.8万辆，ASP约17.3-17.8万元（环比提升或由M03 max、新P7规模交付驱动）。2025年9-12月销量有望突破4万辆/月，受益于新P7放量、鲲鹏超电X9上市交付，高ASP产品占比提升或驱动汽车毛利持续提升，支撑2025Q4盈亏平衡目标。展望2026年往后，“一车双能”、全新车型、海外市场产品周期同步启动，重点投入外观设计、智能驾驶或强化产品力，端侧VLA+VLM大模型、2250TOPS图灵芯片有望扩大Ultra版本智驾体验优势，驱动品牌势能向上。

大众合作深化：公司与大众EEA架构合作扩展至中国区全部ICEV、PHEV，相关车型SOP后有望贡献第三大经常性收入流、长期增厚公司业绩水平。

风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、行业竞争加剧。